中小企业板风险特别揭示

　　本着对投资者负责的心理，《中国财富》在采访每一位专家及业内人士之时，都特意请他们帮助投资者解释中小企业板可能具有的风险，专家们也都极其认真地思考、并回答了《中国财富》。

　　(当《中国财富》问道：“中小企业相对于主板，可能有更多一些民营的企业，甚至股权可能集中在某个人或者几个人手中，这种情况，企业操纵股价的动机会不会更强烈一些 ？”时，刘纪鹏强烈要求《中国财富》记录下下面的文字，并转达给投资者。)

　　刘纪鹏：我最近写了几篇文章，我非常反对民营企业的一股独大。

　　第一个原因就是一股独大导致社会财富的掠夺，因为现在一个指标就造就一个首富。说他们占有50%以上的股数，他们持有的原始股的价格很低，而流通股东这边又都是以20、30倍的市盈率买入的。甚至像用友那样一度达到65倍的市盈率，36块的价格，其中35块钱都进入到整个公司的资本公积金里，发行3000万股，这就将近10个亿了。这10个亿的75%就自然合法地被这些大股东拿走。这就是财富的掠夺。我昨天还在呼吁这个问题。

　　第二个原因，他们的风险太大，民营企业的一股独大不像国有企业，国有企业有党、计委，还能监督，民营企业都是夫妻店、父子店、家族店，一个人说了算，这种关联交易就会导致一会儿啤酒花，一会儿亿安科技，一会儿诚成文化，拓普软件、达尔曼全都来了。最近连续8个上市公司老总失踪，都是这些民营企业。民营企业老总的突然失踪是跟他们的一股独大相连的。这个问题必须尽快解决。问我中小企业板的人，你是第一个看到这么深刻问题的人。我给上头写过报告，希望把民营企业第一大股东的持股比例压到20%下，我们要培育第二代建立了现代民营公司制度的民营企业上市，绝不能沿袭一股独大。

　　(尔后，《中国财富》进一步确认：“所以现在民营企业的股权结构实际上是中小企业板所面临的一种风险？”)

　　刘纪鹏：一种特别大的风险，而且是特别大的瑕疵。我多次呼吁，中小企业板上市的第一大股东的持股比例一定要降到20%以下。我还提出建立终极所有人制度。我最后要研究民营企业终极所有人是谁，不能把股份给儿子或妻子就蒙混过关了。必须公布第二大股东和第一大股东是什么关系，关联交易在法律界定上是非常清晰的。

　　结束采访之前，刘纪鹏一再强调，要《中国财富》重点提醒投资者：当前中小企业板存在的最大问题，刘纪鹏认为，是它遗传了国有企业一股独大的弊端，而这种弊端比国有企业的经营风险更大，这是中小企业板目前存在的最大风险。提醒投资人注意。

　　吴晓求：中小企业板的风险跟主板是一样的。标准都没变化，股权结构、信息披露都一样，同样也不是全流通。不能因为是民营控股，比如用友，2500万，你不能说它风险就比别的大。从逻辑上说是不成立的。风险来自于规则和制度设计，而不是来自于大小。主板上有什么风险这个板上就有什么风险，主板上说非流通股股东侵蚀流通股股东的利益，中小企业板也会出现这个状况。因为制度没有变化。

　　张卫星： 特别针对《中国财富》问及的一些中小投资者的“中小企业板肯定有的赚，要尽早进场，赚上一把就跑”的想法，张卫星表示了强烈的担忧：“这个市场就像是啤酒，大部分实体已经以高溢价的方式被人吞掉了，如果非要在那个泡沫上面捞一小瓢，捞不好就沉下去了，这是非常危险的！”而且，现在已经有几千万的投资者进去了，只要这些股票发行出去了，就说明总是有投资者投资于其中。

　　华夏证券研究所：中小企业板未来可能发生的问题主要是以下几方面：

　　一、 控股股东通过高比例分红从上市公司套现

　　由于中小企业板不能实现全流通，因此中小企业的投资者获得收益的一个合法渠道就是分红，而分红对于上市前股权分散的中小企业而言，可能没有太大意义。因为分来分去都是企业几个有限股东的钱，或者说高比例分红可能影响到企业进一步发展的资金需求。但如果成为一个股权分散的公众公司，立刻会发生变化：第一、控股股东立刻拥有了大量的来自其他中小股东的现金，同时具有对这些现金的支配权；第二、公司分红的资金事实上不再来自原来有限的股东，且至少不会因为分红马上导致公司发展的资金短缺。因此，在这样一种无法通过变卖股权套现的情况下，选择高比例分红成为一个实际而可行的选择，那么招股章程披露的募集资金使用计划可能在不远的将来成为泡影。比如2004年在主板上市的威通股份就通过非流通股获得超额分红。

　　二、股权转让可能在中小企业板变得频繁

　　中小企业板市场的设立，使得很多达到沪深上市标准的企业有了更快的出口，即使是一个不能全流通的市场，上市公司的股权价值也是远远高于非上市公司。所以，企业进入中小企业板成为公众公司就意味着原有股权的巨大增值，本身就增加了原有股东出让股权的意愿。另外，由于存在中小企业市场向创业板市场过渡的长期预期，中小企业板市场的股权转让次数或交易频率可能会高于现有深沪市场。尽管股权转让无可厚非，但如果购买股权不是为了购买企业，不是为了经营和管理企业的权利，而是为了股权交易过程中的增值，那么这种股权转让对企业的正常经营有百害而无一利，这就像购买土地不是为了盖房子，而是为了以更高价格卖出去一样，这显然不利于中小企业的持续稳定经营。

　　三、控股股东可能通过股权质押贷款的方式套现

　　企业进入中小企业板后，一方面股权获得了升值，另一方面股权流动性获得了改善，所以，其利用股权质押的贷款方式进一步获得资金或进行套现就成为可能。事实上，在沪深市场上大股东利用股权质押进行融资的例子比比皆是。大股东通过股权质押进行融资的直接后果有二：第一，直接导致公司资产负债率的提高，增加公司经营风险；第二，股权质押如属于套现行为，不还钱将导致股权被银行冻结直至拍卖，股东的不稳定将直接影响公司的经营。这对于成功上市的民营企业显然具有很大的诱惑力，而中小企业板中存在相当部分的中小型民营企业，因此，发生这种事情的机率就会更高。

　　中国科技证券：一股独大的问题，会造成恶意圈钱。而如果实现全流通，则对股东的套现行为会有一定的控制作用。另外，中小企业板现有规定的两个不变，使其与主板没有本质区别，因此，主板市场存在的诸多问题，中小企业板都会存在。由于上市公司恶意炒作和联合坐庄的问题，在主板上存在着很大的信用危机。而这些会在中小企业板被放大，在现有法规不变，上市的程序标准不变的情况下，通过交易制度上的某些变革来控制风险，无异于隔靴搔痒。虽然也听到进一步加强严格监管的说法，但却没有很好的制度依据，严格监管的力度值得怀疑。在1999年《证券法》推出以后，2000年仍有东方电子、亿安科技等事件爆出，可见在具体实施过程中的问题，比法规的缺位问题要更严重。

　　另外、因为目前为止，这些小企业都是在自己非常细分的市场里占有很高垄断地位的企业，很少会有券商愿意出一个人来详细研究这个行业，这造成行业的透明度降低，更便于炒作，从而更增加了投资风险。

　　从另一种方向看

　　20年前，耶鲁大学的诺贝尔奖获得者托宾，在著名的中国经济“巴山轮会议”上，一方面竭力主张对中国企业进行公司化改造，另一方面建议中国在20年内不要开办股票市场。

　　20年后，从吴敬琏的“赌场”论到张卫星的“炸弹”学，中国股市从来都是舆论的焦点。从这些声音当中，从这些人的眼中，除了责难置疑我们还看见了期望。

　　中小企业板也好，主板也罢，在中国成为世界的淘金场时，在种种利好和利空的消息面前，中国的企业需要良性的融资渠道。中国的股民需要规范的游戏规则。但愿在喧嚣的舆论之后是理性的思考和建设性的意见。