中小企业板暴跌暴露股市制度缺陷

　　张卫星

　　2004年4月，中小企业板即将设立的相关信息开始在股市流传，当时股市的点位在1780点左右。然而到了6月25日，即中国股市迎来“中小企业板”开张的这一天，中国股市的收盘点位却创出了几个月来的新低——1399点。而与此形成鲜明对照的是，中小企业板八只股票以大幅高开亮相。但好景不长，仅仅风光了两天时间，中小企业板的上市股票就在6月2 8日和29日出现了连续两日跌停板的大幅爆跌，以真金白银买入中小企业版股票的投资者的35亿资金惨遭套牢，6亿多资金在两天之间灰飞烟灭。

　　与此同时，深沪A股市场创出了1376点的新低。在中小企业板即将开设之时，对中小企业版的市场预期曾促使大量资金从A股市场撤出以从事投机性的弃旧迎新，结果造成连续十几周的大盘阴跌，直至中小企业版开盘期间深沪A股市场从最高点1783点下跌至1376点，下跌了整整400多点，几乎99%的投资者都被套牢了。短短三个月，流通股股东整体损失了3000亿以上的资金，平均资金损失比率超过20%。

　　对于这样一个管理层和各类投资者都不希望看到的结局，笔者一点都不吃惊，这一结局早已在部分专业人士的意料之内，因为中小企业板的开通存在明显的政策缺陷：在现行法律法规不变、发行上市标准不变的前提下，将中小企业板设立在主板市场中，对上市公司仍然实施流通股和非流通股，必然制造新的股权分置问题，正是这样一个历史遗留下来且造成股市一直不景气的根本性问题，导致了眼下的中小企业板现状。可以说中小企业板近几日的表现，对中国股市的制度缺陷是一次全方位暴露。

　　其实市场逢新必炒自有它的客观原因，那就是市场被单一垄断管制后，市场结构的多元化已不存在，参与这个垄断市场的投资者的注意力就很容易被集中到极小量的新品种上，导致极度扭曲的卖方市场结构，使所有新品表现为高度的投机性波动。

　　对此市场现象，管理层以及一些市场分析人士总是将其归咎为市场投机力量太强，强调要严厉打击市场的“投机性。”但我们是否应当反思“是制度结构和游戏规则的缺陷制造了‘市场的高度投机性呢’？

　　中小企业板自设立消息传出至如今的市场表现，短短二、三个月中所发生的一系列事情，实际上充分反映出政策与规则上已出现人造投机性问题，中小企业板的爆涨爆跌不过是这种人造投机性的必然表现。

　　经济实力远不如我国的印度就有23个股票市场，其主板市场(面向全国范围投资者)的门槛折合人民币8000万元，远远超过我国的5000万元，但我国的中小企业板却反其道而行之，以更少的股本卖向开放的全国性的投资者，这种极度的供求失衡必然导致股价高企和市场的投机性大幅波动。

　　中国A股市场流通股股价之所居高不下，原因之一就是股权被分置后流通股供应量减少导致的，所以中国股市历来就有小盘股市场定位高的特点。

　　我们再看看中小企业板这些股票大幅高开的主因：前期的大量宣传吸引了几千万投资者的注意力，而后再垄断性高价卖出极少量物品；又由于中国股市有7000万投资者人数实在太多，不到3000万股的流通盘，平均每个投资者分不到半股，所以只要有极少数投资者动心，只要有极少数投资者比如100个人里有一个人买入股票，这些迷你小盘股的股价就会轻易地失控性飙升。当这些投资者一时冲动买入了这些迷你型股票后，第二天若发现击鼓传花的游戏没有了下家，就急于抛售了。没有买家，就只能爆跌求售。所以对于股市一直存在的高价与高投机性问题，我们不能简单地将责任推给市场中的投资者，这样的话困扰股市的问题将永远得不到解决。

　　有人说我们开设中小企业板不是为了保护现有主板市场投资者的利益，而是为了资本的最佳配置。这个出发点有问题，因为如果这样的话，最终谁的利益都保护不了，除了圈钱者的利益。

　　中小企业板的开盘和运行状况实际上给市场各方带来了一次体察中国股市深层次问题的最好机会：如果你不了解中国股市的“股权分置”问题，你可以看看中小企业板股票的股本结构与股价结构；如果你不懂由“股权分置”引发的“二次溢价”问题，你就看看中小企业板的表现；如果你不了解“股权分置”的危害，只要想想开盘当天从中小企业板市场买入了流通股股票的人们，这些以高价买入的股票有投资价值吗？流通股股东的利益与非流通股股东的利益如何统一？

　　也许有人会说管不了那么多，市场已经建立起来，企业也融资了。

　　如果仅以此为标准的话，中国股市的发展前景将不可想象。而一个问题百出的股市，既不是管理层想要的，也不是投资者想要的。

　　我们千万不能用“传销”思路来搞“股票市场”的建设。一个在制度结构与游戏规则上都欠科学的市场是不可能健康发展的，投资者也不可能永远都是韭菜——割了一茬又一茬。当市场的参与者不断倒下的时候，最终的结果只能是全局皆败。

　　中国股市眼下最重要的问题是尽快建立一个科学的制度结构和游戏规则。