科技证券：德豪润达投资价值分析报告

　　张舒众

　　发行基本情况：

　　发行数量：2600万股 总股本：10100万股

　　发行价格：18.20元/股 发行市盈率:20.00倍

　　发行前每股收益：0.91元 发行前每股净资产：3.20元

　　发行后摊薄每股收益：0.676元/股 发行后每股净资产：7.47元

　　发行后市盈率：26.92倍

　　公司近三年财务指标：

　　

　　投资策略：

　　l 公司主要从事家电行业内小家电类产品的设计、制造和销售。产品主要销往北美洲并在

　　当地市场占有一定的份额。近三年，主导产品为面包机、烤箱和电炸锅等的销售收入均

　　达到公司主营业务收入的70%左右。

　　l 公司现采用ODM/OEM 生产运作模式，没有自己的独立品牌，无法获取品牌所能带来的超

　　额利润。产品的主要销售对象为国际著名的小家电品牌商和大型零售商，并通过大型零

　　售商最终销售给家庭消费者。这就必然造成了公司对主要零售商及部分品牌商的严重依

　　赖，对公司今后的经营发展极为不利。

　　l 家电工业基本属于资本、劳动密集型产业，大部分产品的技术含量不是特别高。由于中

　　国显著的劳动力成本优势，使得世界范围内家电产业由发达国家向发展中国家转移。国

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　　际厂商的介入，加剧了国内家电市场的竞争。国内也逐步形成了一批能够主导市场，具

　　有知名品牌和较高营销水平的家电企业集团。因而公司产品在国内市场的销售面临严重

　　的竞争压力。

　　l 公司近三年平均毛利率为24.60%，略高于同行业水平前列。但由于家电行业竞争激烈，

　　公司的净利润率较低。公司在2003年主营业务收入大幅增长91%的情况下，净利润反降

　　低了5%，其净利润率仅为6.25%。同时净资产收益率也是逐年下降的。

　　l 在公司主营业务在高速增长的同时，期间费用增长幅度波动较大，2002、2003 年度的

　　期间费用增长率分别为58%、71%。营业费用的大幅增加是主要原因，其中包括销售代理

　　费的增加以及对客户的赔款。

　　l 公司经营发展的瓶颈是资金的短缺，但是公司财务杠杆作用利用较好，融资能力较强，

　　保证了公司发展的资金需要。经营活动现金流情况较好，货币资金较充裕。但是公司债

　　务结构不尽合理。2003年底，公司流动负债余额为60,015 万元，占负债总额的92%，其

　　中应付账款、短期借款分别为24,629万元、20,742 万元。公司长短期债务的结构不甚

　　合理，公司面临一定的短期偿债压力，同时无法满足公司发展战略对中长期资金的需求。

　　l 根据目前家电行业的基本情况以及行业内其他上市公司的情况来看，该股合适的市盈率

　　应该在30倍左右，因此其价格应该在20.00元左右波动。如果考虑投资者对中小企业板

　　投机心理的因素，该股有可能达到25.00元以上。

　　公司基本情况分析：

　　n 公司前身为1996 年5 月设立的珠海华润电器有限公司。经广东省人民政府办公厅2001

　　年8 月6 日粤办函[2001]493 号文、广东省经贸委2001 年8 月24日粤经贸监督

　　[2001]733 号文批准，珠海华润电器有限公司于2001 年10 月整体变更为广东德豪润达

　　电气股份有限公司。珠海华润电器有限公司的5 家股东珠海德豪电器有限公司、珠海通

　　产有限公司、深圳市百利安投资发展有限公司、王晟、胡长顺为股份公司发起人。

　　n 公司系由珠海华润电器有限公司于2001 年10 月31 日整体变更设立，珠海德豪持有公

　　司51%的股份，为公司主要发起人。珠海德豪在本公司变更设立前后均不从事实际产品

　　的生产经营，其主要业务为对外投资管理；珠海德豪的主要资产是对发行人、珠海华润

　　通讯的长期股权投资，该两项投资2002 年底占珠海德豪总资产的81.50%，2003 年底占

　　珠海德豪总资产的88%。该公司董事长韦坤莲女士，与发行人实际控制人王冬雷先生系

　　母子关系。珠海德豪的股东结构为王冬雷持有90%的股权，王晟持有10%的股权。

　　n 本次发行前，发行人直接控股股东珠海德豪持有公司51%的股份，股东王晟直接持有公

　　司8%股；珠海德豪的股东结构为王冬雷持有90%的股权，王晟持有10%的股权；且王晟、

　　王冬雷为兄弟关系，他们存在一致行动的可能。因此，王冬雷、王晟在本次发行前合并

　　持有公司59%的股份，发行后仍合并持有公司43.81%的股份。

　　发行前后股本变化：

　　

　　上市前十大股东基本情况：

　　

　　行业分析：

　　n 公司主导产品小家电是家电行业的一个细分子行业。我国家电行业经过多年的发展逐步

　　形成了一批能够主导市场，具有知名品牌和较高营销水平的家电企业集团。家电企业通

　　过资产重组、联合兼并、多元化经营，使企业生产能力迅速规模化，大集团的经营优势

　　和品牌优势得到充分发挥，确立了国产品牌在国内市场的绝对优势，彻底告别了洋货一

　　统天下的局面。

　　n 家电工业基本属于资本、劳动密集型产业，大部分产品的技术含量不是特别高。世界范

　　围内家电产业由发达国家向发展中国家转移的趋势非常明显。国际知名家电制造商纷纷

　　在我国投资建立合资或独资企业，他们的加入使我国家用电器市场的竞争空前激烈。

　　(二)、募股资金投向分析：

　　首次公开发行募集资金总额47,320万元，扣除发行费用2,400.02万元，公司实际募集资金44,919.98万元。

　　

　　募集资金项目普遍都要在2 年左右才能正式投产，投资回收期又都在5 年左右，随着家电市

　　场竞争格局的不断深化，这些项目的内部收益率将有可能低于预期内部收益率。

　　市场分析：

　　目前电器类上市公司经营及盈利情况差别较大，与该股在主营业务及盈利情况相尽的上市公

　　司的市盈率仅为17—22 倍之间，而同行业的平均市盈率达到了47 倍左右。根据该股的基本

　　情况，该股合适的市盈率应该在30 倍左右，因此，该股合适价位在20.00 元左右。