广发证券：新和成(002001)投资价值分析报告

　　新和成 行业名称 C51 估价21元左右

发行后总股本	发行股数
11402万	3000万

 

上市摊薄 每股收益	发行价	上市估价
0.604元	13.41元	21元

　　要点：

　　公司主要产品维生素E维生素A为大宗化学原料药受国际价格波动影响大

　　维生素E产量在国内处于第二维生素A产量在国内处于第一

　　公司具备规模成本优势主要产品均为出口为主具备国际比较优势

　　目前维生素E和维生素A价格相对稳定但跨国公司扩产成功后价格仍会呈下跌趋

　　募股项目可为公司增长新利润点但需两年投产周期

　　估计市盈率在35左右即定价21元左右

　　业绩预测

2001A	2002A		2003A
主营业务收入万	53910	69128	95097
收入增长率YOY	28.23		37.57
主营业务利润万	11164	15619	20329
利润总额万	5256	8491	10998
净利润万	4228	5085	6927
净利润增长率YOY	20.27		36.23
每股收益元	0.50	0.61	0.82

　　本报告中的信息均来源于公开资料或广发证券发展研究中心研究员实地调研取得的信息 广发证券发展研究中心及其研究员 对这些信息的准确性与完整性不作任何保证 广发证券及其关联机构可能持有报告所涉及公司发行的证券并进行交易 也有 可能为这些公司提供投资银行等业务。

　　本报告中所有观点与建议仅供参考 投资者据此操作 风险自负。

　　一 基本情况

　　新和成首次发行3000万发行价格为13.41元发行市盈率为16.35倍发行总股本增至11402万股每股收益摊薄至0.602元。

　　二 主要业务分析

　　新和成的主要产品为化学合成的维生素E和维生素A生产的这两类产品主要为饲料添加剂

　　一 维生素E与维生素A的行业状况

　　维生素维生素现已成为国际市场上用途最多产销量极大的主要维生素品种维生素有化学合成品和天然品两种目前世界上大部分为合成维生素约占产量的80%天然维生素约占20%2002年全球维生素产量已达4万余吨其中合成维生素为3.4万吨天然维生素约6千吨预计2004全球维生素产量可望达到近5万吨。

　　在全世界维生素市场中维生素是需求量和销售量增长最快的品种之一多年来全球销售额每年都以10%-20%的速度增长合成维生素在发达国家中主要用作饲料添加剂和营养增补剂现在全球每年有近2万吨用于此方面2002年下半年起国际市场合成维生素供应不足导致价格上涨世界主要维生素E生产企业纷纷扩产如巴斯夫公司计划斥资1.06亿美元将德国的维生素E工厂扩产到2万吨罗氏公司拟斥资1.23亿美元将瑞士的工厂扩产到2.5万吨。

　　天然维生素在西方国家中主要是作为医药品食品添加剂营养保健品美容护肤品等由于它的活性比合成维生素E高许多加上人们对绿色食品的兴趣逐年增大市场需求也连创新高近年来每年的增长率都达到2位数但产量的增长往往赶不上需求的增长价格也高高在上现在已比合成维生素E高出1倍多。

　　自从20世纪90年代后期起我国合成维生素的生产步入了快车道产量连年翻番成为我国增长最快的维生素品种1994年全国产量为618吨1999年达4800吨2001年达到万吨2003年1-6月产量已突破万吨比上年同期增长了60%有多全年产量突破2万吨与此同时出口创汇也连创新高2002年全年出口创汇8883万美元比上年增长了26.6%2003年1-6月出口创汇已达6935万美元比去年同期又增长了61.21%全年出口创汇首次突破1亿美元大关成为我国继维生素C之后又一个出口创汇超亿美元的维生素产品。

　　自上世纪末起我国天然维生素的生产也开始起步至今全国已有多家企业生产天然维生素产量连年增长质量也稳定提高现在年产量已达500吨左右不但能满足国内市场需求而且已开始出口到国际市场 。

　　维生素A维生素A是促进生长和防治夜盲症的脂溶性维生素我国于1964年由上海中科院有机化学研究所研制成功后在上海辽宁等地投产多年来我国生产维生素的企业不多产量也偏小时常满足不了市场需求现在全国生产维生素A的企业仅有几家主要企业为浙江新和成有限公司辽宁巴斯夫维生素公司上海罗氏维生素公司等其中浙江新和成有限公司近几年来异军突起产量快速增长现已成为全国产量最大的维生素A生产企业年产量占全国总产量的很大部分。

　　目前我国维生素A年产量在1000吨左右产品除供应国内市场外还出口国外2002年出口创汇2387万美元比上年增长了3.88%与此同时我国每年也从国外大量进口维生素A2002年我国维生素A的进口金额为1070万美元列我国维生素产品进口额的首位今后我国维生素还需加大发展以满足市场需求。

　　2002 年国际VE 和VA 主要生产厂家产量

VE生产厂家	产量吨 100%含量	VA生产厂家	产量吨 50万IU/g
罗氏	12000	罗氏	8000
巴斯夫	8000	巴斯夫	5000
阿迪苏	4000	阿迪苏	3000

　　2002 年国内各公司维生素E醋酸酯产量

公司名称 	产量吨 
新和成 	4805 
浙江医药 	6799 
巴斯夫沈阳 	226 
罗氏上海 	2996 
西南合成 	108

　　2002 年国内各厂商维生素A醋酸酯产量

公司名称 	产量吨 
新和成 	1104 
罗氏上海 	980 
巴斯夫沈阳 	52

　　二 主要产品情况

　　随着1999 年维生素市场的卡特尔和价格体系瓦解各类维生素的国际市场价格均大幅下跌以公司主要产品为例50%维生素E 粉的市场价格从约5.6 万元/吨逐级下跌到3.7 万元/吨左右50 万单位维生素A 粉的市场价格也从约16.7万元/吨下跌到10.5 万元/吨左右其他主要维生素产品的价格跌幅也大体类似由于维生素E 和维生素A 是本公司的主要产品2000 年至2001 年期间价格的大幅下跌导致公司2001 年度的净利润为4,228 万元由于2001 年下半年产品价格开始企稳回升公司2002 年度经营业绩上升实现利润总额8,491 万元净利润5,085 万元2003 年公司加大市场开拓力度实现利润总额10,998 万元净利润6,927 万元产品价格的波动对公司经营业绩的影响较大目前国际VEVA的价格相对稳定但随着跨国厂商的扩产以及成本下降在其扩产成功后价格仍然呈下跌趋势。

　　1乙氧甲叉

　　2003 年销售3,013 吨产销率为103%作为生产广谱抗菌药氟哌酸抗疟疾药磷酸氯喹等的中间体主要供应医药生产企业影响该产品价格的主要因素是质量和市场需求公司主要根据市场需求定价2003 年平均价格为22.43元/公斤产品以内销为主主要销售市场包括国内日。

　　2维生素E 类

　　2003 年销售10,762 吨其中VE50%粉6,512 吨VE 粗油2,862 吨VE精油1,388 吨VE 类产品的平均产销率为94其中含量98%的维生素E 油主要销售给医药企业保健品企业经加工后制成医药制剂和营养保健品含量93%以上的维生素E 油主要销。

　　售给饲料添加剂企业兽药生产企业加工成饲料添加剂或兽药50%含量的维生素E 粉主要作为饲料添加剂销售给饲料企业产品以出口为主主要销售市场包括美国欧洲国内等2003 年维生素E 类的主营业务收入50,216 万元,平均销售价格46.65元/公斤2002 年公司维生素E 的产量占全国的32.43% 。

　　3维生素A 类

　　2003 年维生素A 类销售2,509 吨其中维生素A1,805 吨维生素A 衍生品704 吨产销率为107%维生素A 粉主要作为饲料添加剂销售给饲料企业该产品的定价主要采用市场价格定价一般以国际大公司如罗氏巴斯夫等公司的价格为定价依据比前者略低产品以出口为主主要销售市场包括美国欧洲国内等公司2003 年维生素A 类主营业务收入26,326 万元平均销售价格105 元/公斤2002 年公司维生素A 类产量占全国产量的54.88%%,位居全国同行业第一 。

　　三 募股项目

　　1投资15,200 万元建设年产80 吨-胡萝卜素项目

　　2投资3,230 万元建设年产80 吨维生素A 棕榈酸酯技改项目

　　3投资3,950 万元建设年产6 吨虾青素技改项目

　　4投资1,900 万元建设年产22.5 吨维生素D3 技改项目

　　5投资4,475 万元建设年产30 吨辅酶Q10 技改项目

　　6投资3,240 万元建设年产1000 吨乙酸芳樟酯技改项目

　　7投资3,300 万元建设年产700 吨-紫罗兰酮技改项目

　　四 估价

　　表化学药类上市公司市盈率一览表

股票代码	股票名称	市盈率(04-06-14)(倍)
000153	丰原药业	62.28
000513	丽珠集团	25.59
000545	吉林制药	87.42
000566	ST 海 药	48.37
000705	浙江震元	41.3
000739	普洛药业	24.17
000756	新华制药	58.8
000952	广济药业	83.29
000990	诚志股份	26.69
000999	三九医药	26.54
600253	天方药业	35.85
600267	海正药业	27.4
600276	恒瑞医药	31.38
600297	美罗药业	66.45
600488	天药股份	25.64

600490	中科合臣		58.86
600513	联环药业		67.74
600518	康美药业		27.34
600521	华海药业		32.26
600568	潜江制药		60.98
600607	上实联合		24.06
600664	哈药集团		25.4
600666	西南药业		42.14
600750	江中药业		21.55
600771	东盛科技		42.56
600789	鲁抗医药		36.06
600812	华北制药		25.34
行业平均		42.05

　　注 剔除百科药业ST金泰两家亏损公司东北药桂林集琦双鹤药业浙江医药ST合成ST中西六家指标异常公司。

　　相对而言次新股的市盈率低于整个行业上市公司的平均市盈率水平原因在于有些上市时间较长的公司出现微利状况拉高了整个行业的平均市盈率水平而次新股相对盈利状况良好。

　　尽管浙江医药在VE产品上是新和成最直接的竞争对手但其市盈率400多倍不具可比性海正药业天药股份同样也是以出口大宗原料药为主的公司市盈率为27倍和25倍往往绩优公司市盈率偏低估计新和成的市盈率应在35倍左右即估价21元。