高额外汇储备压力与人民币升值预期下QDII临近

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　　本报记者 莫菲 上海报道

　　面临高达4398亿美元国家外汇储备压力与人民币升值预期，QFII姐妹花——QDII来临脚步声越来越清晰。

　　2004年5月底，“2004年在华外资银行会议”上，中国银监会主席刘明康表示，中国即将出台合格境内投资者(QDII)管理办法。

　　无独有偶，5月23日在北京第七届“国际资本中国战略”论坛上，国家外汇管理局副局长马德伦透露，国家外汇管理局正在积极研究推动资本市场进一步对外开放的措施，包括QDII的实施、社保基金与保险公司资金的直接海外投资。

　　而领跑QDII第一步的很可能是社保基金、保险资金及一些真正符合规定的机构投资者如基金管理公司等。

　　“三驾马车”殊途同归

　　据权威人士透露，2004年2、3月，国务院已基本批准了中国社保基金、保险公司资金投资海外资本市场的请示，社保基金、保险资金将和QDII一起，成为内地资本投资海外市场的“三驾马车”。

　　目前，外汇管理局、证监会、银监会、保监会及全国社会保障基金理事会等正分头抓紧制定“三驾马车”直接海外投资的具体方案，包括制度、法律的准备与如何做好托管人、投资管理人的选择。

　　有一点可以证实的是，由于QDII仍是外汇管制下内地资本市场对外开放的权宜之计，所以，高盛研究报告与荷银投资人士均认为，QDII计划与社保基金、保险公司的资金来源并不是“可自由兑换成外币”的人民币存款，而是国内现有的大量外汇存款。

　　马德伦也曾暗示人民币资本帐户的开放要有一个过程，这不仅取决于外汇管理和金融体制改革的进展情况，而且还取决于其他领域改革的进展情况。

　　尽管截至2004年3月31日，我国金融机构的外汇存款已达1467亿美元，其中，居民外汇储蓄存款825亿美元，企业外汇存款519亿美元，但“为了控制资本外流的数额，与逐步推进QDII，”高盛研究报告认为，“政府在开始时，会制定一个额度上限，可能设定于20亿至50亿美元之间。”

　　普遍认定的方式是允许一些合格的基金管理公司申请设立外汇基金，募集国内投资者的外汇存款并专门投资于国外资本市场。

　　保险公司海外投资的资金将是保险公司的外汇保费收入与外资资本金，包括保险公司海外上市时筹集资金及外资参股的资本金，据业内人士推算，这两部分资金合计约为70亿美元。

　　而财政部通过国企境外上市减持10%国有股权所募外汇资金，按相关规定应在期限内结汇移交社保基金。现在的情况是，多数海外上市国企不忙于结汇上缴，知情人士推测，目前社保基金会正积极争取在香港设立外汇帐户，国有股减持所募资金很可能将来直接划转社保基金海外帐户，以供其海外投资之用。

　　上述知情人士透露，社保基金第一步海外投资规模不会很大，可能在5亿-6亿美元间，仅占资产总额的3%-4%。

　　但在监管者眼中，他们并没有把保险公司海外直接投资的举措看作真正的QDII，在保监会看来，保险公司允许直接投资海外产品的目的很简单——解决保险公司现有外汇“无处可投”的困境。

　　新政策与“暧昧QDII”

　　马德伦曾表示，外管局关注到中国保险公司的外汇资金如何增值的问题，今年3月份与保监会交换了“允许保险公司资金投资到海外的资本市场”意见，并起草了一份给国务院的请示。

　　马所指的交换意见，实际上是一份由保监会等部委协商制定的关于保险资金海外投资的方案。这份几易其稿的方案基本定格了未来保险公司应如何投资海外市场的框架。

　　据记者了解，此方案要求境内保险公司可以使用自有的外汇资金，包括资本金与外汇保费收入去境外投资，而人民币保费收入暂不能兑换成外币投资。

　　其次，保险公司只能从外资银行手中或委托外资银行购买信用级别AA级以上的固定收益产品，如国外政府债券与中资在海外发行的债券等，其余股票类产品暂不对保险公司开放。

　　再者，方案规定外资银行不得既担任保险公司的托管行，又担当其委托代理行。

　　事实上，中国人寿、中国人保、平安保险、中保康联是境内保险公司中持有外汇存款的重头企业。中国人保财险境外上市募集总额62.2亿港元、中国人寿境外上市募集34亿美元，此外财产险公司还有部分外汇保费收入。

　　根据《保险业务外汇管理暂行规定》，保险公司经常性项目下的资金，即外汇保费收入不能结汇，要留存用于再保险与赔付金，而资本金结汇，即兑换成人民币，也要有充分理由，并逐一向外管局申请。

　　但面临巨额的国家外汇储备与美元的贬值预期，监管当局自然不希望增加更多的外汇储备。因此，保险公司通过结汇转为国内投资也较为困难。

　　专业人士指出，另一方面，保险公司的外汇资金按规定只能以银行存款方式“保值”，而面对国内通货膨胀与低微的美元存款利率，实际利率可能为负。

　　处于两难中的监管层制定保险公司投资海外资本市场策略成为唯一的上乘选择。

　　尽管外管局、保监会、证监会正在积极研究与制定一套完善的制度，但各大保险公司似乎对该方案没有释放出极大热情，因为他们在国内已经寻找到了一种有利于外汇投资回报、间接投资海外的擦边方式。

　　这种方式是国内商业银行纷纷推出的外汇结构性存款。与以往单一的外汇存款不同，结构性存款是指各家银行利用国家允许银行境外投资的政策，将外汇投放于国际市场以获取预期收益的创新产品。

　　一般的操作模式是，保险公司与国内商业银行签定合同，购买银行的外汇结构性存款产品，接着，国内商业银行再把保险公司的外汇资金转手委托给外资银行，由外资银行去购买国外市场的信用产品、利率产品、汇率产品或其组合。

　　业内人士介绍，通常情况下，外汇结构性存款收益率高且相对稳定，一般最低也要高于普通的外汇银行存款的收益率。

　　因此，保险公司早已把外汇资金投入结构性存款之中，而国内商业银行作为“二传手”，为得到一笔不菲的中介收入而乐此不疲。

　　“虽然监管层也洞悉了灰色地带的奥妙，但还没有过多干涉。”某外资保险公司研究人员表示。

　　对于外汇较多的保险公司而言，购买外汇结构性存款与直接海外投资，最终的结果均是外汇资金流入境外市场，获取境外投资的回报，而唯一的不同在于，外汇结构性存款需要通过国内商业银行运作，保险公司需支付一笔中介费用，而保险公司海外投资的政策一旦放开，保险公司可以直接找海外银行购买固定收益类产品。

　　目前情况是，不仅保险公司购买外汇结构性存款，而且一些外汇存款较多的国有外贸企业、财务公司及普通投资者均在购买该产品。

　　专家认为，由于外汇从国内商业银行手中流到了外资银行，参与了境外资本市场投资，因此，这种外汇结构性存款也可视为间接的、暧昧的QDII。

　　QDII调控手段？

　　2004年港股的低迷走势，似乎掩盖了市场人士对QDII投资海外市场的热情。

　　而此前，热烈奔放的港股上涨势头赋予了“三驾马车”极大的海外投资热情，市场曾急切等待着QDII、社保基金、保险公司海外投资政策的出台，可以马上投资港股。

　　但“制定政策是有时间过程的，”社保基金会理事长项怀诚在新闻发布会上曾称，“马上到海外投资或是香港运作，我还没有做好准备。而这些准备是要通过专家委员会和投资决策委员会来讨论、评议、决定的。”

　　由于QDII迟迟没有出台，2003年下半年，市场一度谣传“QDII将无限期推后”，最后，中国人民银行行长周小川、国家信息中心宏观部副部长徐宏源公开表示中国管理层从未动摇，正在研究与制定相关政策。

　　在这一张一弛之际，QDII出台也许错过了最好的市场时机，而市场主体也寻找到了一种间接海外投资的方式——外汇结构性存款。

　　上述研究员分析，尽管市场主体的某些行为确实比新政策快了一步，但对于监管者而言，更重要的是，在恰当的时机推出一部稳妥的制度。

　　显而易见，现在我国正面临着人民币升值的压力，过多的外汇储备与资本净流入正是监管当局需要解决的棘手问题。

　　国家外管局局长郭树清曾表示：“资本净流入已经成为我国国际收支顺差的主要来源，2003年资本项目顺差444亿美元，同比增加263%。”

　　而目前，外管局控制国际资本顺差的主要手段是减少外来资本流入、减少外汇储备增加，避免更多的企业与居民把外汇资金兑换成人民币。

　　有分析认为，QDII制度是中国减少外汇储备的一个途径，其作用是把国内外汇存款分流至海外投资。

　　因此，此时即将推出的QDII制度、社保基金、保险公司海外投资的政策，不由得被市场人士理解为监管层调控外汇储备、降低外汇储备贬值压力的手段之一。