京东方上演曲线MBO 游戏暗藏高管财富飙升迷局

　　前期报道：

　　京东方03年净利增3.9倍 将建TFT－LCD生产线

　　惠普解读咨询服务要素 签约京东方LCD世界工厂

　　神奇“京东方”十年收入增长80倍

　　又一场MBO(管理层收购)的大戏在异常悄悄地上演。

　　大戏的主角有两个，一个是注册资本仅为300万元，成立至今仍不到1年的北京智能科创技术开发有限公司(以下简称智能科创)；另一个则是大名鼎鼎的京东方科技集团股份有限公司(以下简称京东方科技)，该公司注册资本为9.76亿元人民币，成立已有11个年头，总资产144.7亿元人民币。前者在与华融、京东方投资发展有限公司(以下简称京东投)、招商银行，中关村百校信息园有限公司(以下简称中百校)、北京市国有资产经营有限责任公司(以下简称北京国资公司)、浦东发展银行完成一系列眼花缭乱的股权质押、转让之后，顺利持有京东方科技超过15%的股份。

　　而智能科创的股东全部为自然人，其中包括多名京东方、京东投在任高管。至此，京东方科技“成功”MBO。没有预告，一切已经开始，同样没有预告，一切似乎又接近了尾声。但记者在缜密而艰苦地调查采访中发现，这个看似“成功”的MBO背后仍然掩藏着太多的谜团……

　　在华融出让京东方科技集团股份有限公司(以下简称京东方科技)第一大股东京东方投资发展有限公司(以下简称京东投)43.75%的股权半年时间里，这笔优良资产历经两次易手，最终落袋于一家业内几乎无人知晓的公司--北京智能科创技术开发有限公司(以下简称智能科创)。

　　根据公开的工商资料显示，智能科创的法人代表正是京东方科技现任执行董事、高级副总裁陈炎顺，其股东全部为自然人，主要由包括京东方科技董事长王东升、副董事长江玉昆等高管人员组成，其中王东升个人持股达20%。根据最新的工商资料显示，京东投的股东现为北京电子控股有限公司和智能科创，分别持有56.25%和43.75%的股权。京东投持有京东方科技36%的股份，这意味着京东方科技的高管们猛然之间集体持有超过15%的股份。

　　京东方科技的高管们是如何实现MBO的呢？缘何消息秘而不宣？

　　为此，本报记者展开了调查。正如陈炎顺所言，京东方经历的“不是一次简单的MBO方式”。京东方科技现在已经成为年销售额超过100亿的国家及北京市重点企业，据知情人士透露，为了掩人耳目，京东方MBO过程颇为曲折，当初接手华融所持京东投股权的公司并不是智能科创，而是中关村百校信息园有限公司(以下简称中百校)，但该公司扮演的只是“过桥”的角色，在接手股权三个月内就将所持股份转手智能科创，而智能科创为购买股权向银行贷款时，质押的却是以股东名义持有的京东投的股份。

　　一场看似合情合理的交易——中百校1.6亿元买下8亿元资产

　　对现代TFT—LCD业务的收购，为京东方的发展带来积极的促进作用，“一个充满了冒险精神的财务杠杆”，一些专业股评家这样评价京东方科技，“基于LCD市场需求的激增，未来的业绩也许会是一种爆炸式的增长”拉动了京东方的股价，吸引了舆论的眼球，也为华融找到了一个合情合理出让所持京东投的理由。

　　2003年7月11日，中国华融资产管理公司(以下简称华融)网站上的一则拍卖信息引起了广泛的关注，声称华融将于7月21日公开转让京东投43.75%的股权。当时，京东投是上市公司京东方科技第一大股东，持有京东方科技292059000股，占53.15%的股份。

　　尽管大多数人认为京东方科技维持着强势横盘格局，在二级市场稳步走高的表现让华融找到了套现的机会。但也有投资者提出，由于资金压力大，投资回报周期长，一家企业独自承担的形式风险很大，除非是一些有实力的产业投资者，因此不排除多家协议投资的可能。

　　但从最终的公布结果看来，此次售让并没有出现“有实力的产业投资者”或“多家协议投资”的情况。

　　2003年8月29日至2003年9月8日，华融北京办事处在中关村技术产权交易所(以下简称中交所)对华融持有的京东投全部的43.75%股权进行了挂牌交易。2003年9月6日，中交所发布了中关村技术产权交易所北京京东方投资发展有限公司挂牌股权经纪商收购报价第一到第四号公告，报价经纪商包括中百校、北京市中海源产权交易经纪有限责任公司、北京北大博雅投资有限公司和北京首创科技投资有限公司等。

　　2003年10月15日，华融在其官方网站上公布了华融北京办事处通过中交所挂牌交易实现债转股企业股权转让的消息，虽然没有明确点出中标企业的名称，但明确指出“最终出价最高的购买者获得转让标的”。根据当时的报价情况，中百校以1.6亿元人民币位居榜首。这意味着，在这一场交易中，这部分股权非但没有升值，反而贬值。

　　据悉，中百校是由大型国有企业，科技部、教育部、团中央的投资机构，上市公司、著名投资公司共同投资，以整合著名高校智慧资产为核心业务的高科技投资公司。注册资金11200万元。公司主营业务为投资银行、科技项目投资与百校科技孵化器、百校软件、百校研发中心建设等。而根据工商资料的记载，之后，中百校的确进入京东投股东行列。

　　对于“1.6亿元”的售价是否合理这一问题，陈炎顺的说法是，此番交易是按照评估值来买卖的，扣除减值的东西这是常事，这个讨价还价的过程都是符合法律规定的，而结果是得到有关部门认可的。但陈炎顺至今不愿意透露谁是担负评估责任的会计师事务所。

　　令人生疑的快速转让——三个月内转手智能科创

　　当初中百校提出的支付方式为，首付1亿元人民币，第二次支付为股权过户后4个月，再交付剩余的6000万元人民币。依照常规程序，中百校开始募集资金。有意思的是，此时横空杀出来一个智能科创。就在中百校向招商银行(资讯 行情 论坛)，申请贷款、办理质押手续、担保手续的过程中，其所持京东投的股权在三个月内过户到了智能科创的名下。根据工商资料记载，智能科创创立之初公司名为北京京东方科创技术开发有限公司，注册资本为300万元人民币，成立于2003年6月5日，这一时间与华融宣布出让京东投股权的时间非常接近。2003年9月，公司更名为北京智能科创技术开发有限公司。

　　2003年12月18日 中百校与招商银行北京市分行签署《贷款合同》，金额为人民币1亿元。同时，北京市国有资产经营有限责任公司与招商银行签署了《担保合同》，由其就中百校履行贷款合同下的还款义务向招行提供连带责任担保。

　　2003年12月29日，智能科创与北京市国有资产经营有限责任公司(以下简称北京国资公司)签订的一份《股权质押协议》显示，双方约定由北京智能科创将其持有的京东方投资公司43.75%的股权中的19862万股以标的股权的名义质押给北京国有资产有限责任公司(以下简称北京国资公司)，为其给中百校的担保提供反担保，代表智能科创签字的是现为京东方科技财务总监的王彦军，代表北京国资公司签字的是李爱庆。该协议的附件一显示，京东投的股东是北京智能科创和北京电子控股有限责任公司，分别持有43.75%和56.25%的股权，其中备注一栏标示智能科创已将19862万股(占总股本的29%)质押给北京国资公司。

　　智能科创俨然已经是京东投的股东，但究竟是通过什么样的形式获得的呢？陈炎顺声称不清楚，不愿透露。而记者在由工商局备案的时间为2004年1月2日的《北京京东方投资发展有限公司股东会决议》上看到：中百校将所持有的京东投股权转让给智能科创，放弃优先购买权，并选举陈炎顺为京东投副董事长。

　　在2004年1月初，京东投召开临时股东会议，陈炎顺以智能科创代表的身份出席，该会议结果通过了将北京智能科创所持有的全部股权的三分之二质押给北京市国资公司的决议。1月7日，京东投向北京市工商行政管理局递交了企业备案申请书，声称该公司股东北京智能科创技术开发有限公司已将其持有的19862万股股权质押给北京市国有资产经营有限责任公司，并委托一位名叫沈翔的人具体办理此事。1月12日，京东投提出正式申请，并于1月17日，完成质押登记手续。

　　根据有关资料记载，中百校是在2004年1月12日，完成将持有的“京东投”的股权过户给智能科创的工商变更手续。表面看来，京东投的股权没有发生变化，但实质上，经过这样一番转手，股权性质由原来的国有股变成了非国有股。因为工商资料记载中，智能科创没有法人股东，只有20名自然人股东，其中包括京东方科技的董事长王东升，副董事长江玉昆，执行董事、高级副总裁陈炎顺，执行董事、高级副总裁孙继平，资深副总裁任建昌，财务总监王彦军，副总裁刘晓东，副总裁韩国建，董秘仲慧峰等等。这其中，中百校在这场交易中扮演的角色颇为微妙。

　　在这一连串的交易中，让旁观者不明白的是，为什么中百校需要智能科创进行反担保？智能科创为什么可以在还没有获得过户股权的情况下，以“京东投”股东名义质押“京东投”的股份为中百校担保？中百校是否提前将股权过户给智能科创？

　　根据《企业国有产权转让管理暂行办法》第三章第十四条，“转让方应当将产权转让公告委托产权交易机构刊登在省级以上公开发行的经济或者金融类报刊和产权交易机构的网站上，公开披露有关企业国有产权转让信息……”，而中百校与智能科创之间的表现似乎更像是私相授受？根据第四章第二十五条，转让国有产权还应该报本级人民政府批准。

　　陈炎顺称“不希望张扬……京东方一直低调依法做事，也没什么好说的”，多次拒绝回答记者的上述疑问。一些分析师则表示，京东方科技的高管们能通过交易所和银行的帮助，获得许可交易的批文，不排除得到了一些政府部门或工作人员的帮助。

　　蓄谋已久的曲线MBO游戏——浦发行助力，智能科创“智”取京东投

　　尽管陈炎顺们“低调”回避问题，但不能回避的问题是，中百校将所持股权转手智能科创并不是偶然发生的故事，记者在一份标明会议时间为2月20日上午的会议记录上看到这样一段话，足以证明该事件的发生绝非偶然性：“……就本项目截止当日止的进展情况和后续的智能科创向浦发行贷款的时间安排极可能出现的变化情况进行了专门的会议讨论……”会议地点在国资公司会议室，出席者包括北京国资公司、智能科创、浦发行、北交所相关人员及国资公司专职律师。

　　事实上，在金融界，早有关于京东方为了能MBO找融资的传闻。陈炎顺自己也承认，智能科创目前没有实际业务，主要由京东方科技的高管们组成。同时声称，这一事件很多人都知道，并暗示整个过程得到了有关部门的支持。

　　用一些知情者的话来说：“这是一场预谋已久的曲线MBO游戏，但由于京东方惹眼又敏感，参与此次MBO运作的人涉及政府、金融、投资等多个实体，牵连众多，所以京东方高管们不得不小心行事”。

　　根据计划，完成股权变更手续后，智能科创即向浦发行提出贷款申请，北京国资公司与智能科创签署了一份《解除股权质押协议》，同时智能科创与浦发行签署《贷款协议》和《股权质押协议》，款到后，有智能科创将款项支付给中百校，中百校向招商银行还款，最终招商银行解除国资公司的担保责任，而北交所在资金账户、解除质押和再次质押登记等方面提供监管支持。

　　于是，智能科创在调整公司资产负债表之后，向上海浦东发展银行提出1亿元人民币的贷款申请。

　　2004年2月底 浦发行北京电子城支行(以下简称浦发北京电子支行)收到智能科创的部分材料，进入审贷程序。据知情人士透露，浦发行的审核过程相当顺利，浦发北京电子支行严岩副行长曾为此事“积极与可能参加审贷会的委员做了会前非正式沟通，以争取审贷会通过。”而浦发行几位行长都曾非正式地向智能科创管理层表示过不会有太大问题。

　　智能科创是一个才成立不到一年，注册资本金只有300万元的公司，理论上这样的公司企业信用等级要贷1亿元人民币，存在一定的难度。但浦发银行(资讯 行情 论坛)是如何解决这一难题的呢？浦发银行工作人员拒绝做出具体的解释，只是告诉记者企业信用等级并不是银行信贷的惟一标准，各银行有各银行的处理办法。

　　但融资中遇到的技术问题很快得到了解决，据知情人士透露，在提交给浦发银行的材料中，智能科创再次质押名义上所持有的京东投的股份，北京国资公司为其提供了担保。陈炎顺等拒绝对此发表评论。

　　中百校用智能科创从浦发行获得的款项履行了与招商银行的还款义务，北京市国有资产经营有限责任公司担保责任解除。2004年4月13日，北京市国有资产经营有限责任公司与北京智能科创签署了解除质押协议。至此，京东投不再与中百校有任何关系，智能科创名正言顺地控制了京东投的股权。至于智能科创这个没有实际业务的公司如何偿还银行贷款的计划，当事人均回避回答这个问题。

　　不愿谈起的结局——王东升个人账面资产过亿元

　　获益者们对此似乎忌讳颇深，均以各种理由拒绝了记者的采访，在看到记者传真的一张工商资料复印件后，陈炎顺终于在4月底协同仲慧峰在京东方科技的会议室答应接受采访。

　　一方面，陈炎顺声称自己是局外人，作为京东方科技的员工对于大股东内部的情况变化并不知情等等，就记者希望解答的问题说需要咨询过大股东京东投之后才能回答；另一方面，陈炎顺大谈京东方发展需要留住人才，称京东方科技从2000年以来发展较快，2003年增长尤其迅猛，这在国有企业中相当少，尤其是在通过对外扩张拉动企业成长方面，这种“国外收购融资，国内建设，拉动上下有产业链”的方式还得到了商务部的肯定。而这样的扩张也是有风险的，毕竟TFT行业是一个高风险、高投入的产业，因此加强人才管理非常重要。

　　陈炎顺在对京东投的介绍中指出，京东投实际并没有具体业务，但却承担了解决离退休人员问题的载体，而现在对京东投的改革则是为了将其转变为储备人才、建立人才机制的平台。陈炎顺还提出管理层是公司核心部分的说法，MBO是国有企业改革的热点，至于其他具体获益措施还在建设中。但MBO是一个敏感的话题，加上京东方科技是国家、北京市重点企业，又是电子行业的龙头股，因此京东方希望保持低调的态度面对这个问题。

　　从去年中到现在为止，京东方科技似乎完全不为大股东股权变化的喧嚣所感染，始终没有对这些情况进行公告，仲慧峰对此的解释是，这并没有影响到京东方科技的股权结构，其大股东仍然是京东投，京东投没有给京东方科技任何信息，因此可以不做公告。

　　记者发现，在这个“人才、机制”的平台上，大多数的获益者都是京东方科技的高管，并没有其他“人才”获益者。而且根据工商资料的记载，京东方科技董事长王东升是智能科创最大股东，占20%的股份；副董事长江玉昆和COO梁心清各占10%，陈炎顺等5人属于第三梯队成员，占6.6667%。这意味着王东升个人间接持有京东投超过8%的股份，京东方科技超过2.4%的股份。目前京东方科技注册资本6.6亿元人民币，总资产103亿元人民币，这意味着王东升账面个人资产超过1亿元。记者就此再次致电陈炎顺时，他以正在香港公干为由，多次拒绝进一步的采访。

　　不知是巧合，还是事先的筹划，此时的京东方科技正忙着准备在港上市的事由，据陈炎顺透露时间大约在5月底或6月初。有分析师预测，京东方科技有望在香港可以拿到23亿元的现金，这无疑会成为京东方高管们财富再度飙升的机会。

　　随着中国国企改革的深化，MBO已经成为今天国有企业改革的焦点话题。TCL等企业的成功案例引得许多大型国有企业纷纷效仿。从实际效果来说，让管理者拥有一定的股份不失为一种有效的激励方式，可以激发企业的活力，改善企业内部治理结构。但在很多关于MBO话题的采访中，许多企业的管理者似乎并不太愿意详谈有关问题。产生这一结果的重要原因在于获取方式是否具有合理性？这成为众多企业MBO中说不清道不明的“雷区”。

　　○ 雷区一：投资机会是否公平？

　　激励管理层积极性是MBO的最重要理由，但在更重要的前提下面———推动企业的健康发展，为什么让管理者享有优先购买的权利呢？按照MBO热衷者们的逻辑，管理层为企业的发展做出了贡献。固然管理层是企业健康发展的重要原因，但管理层是什么？是负责实现投资者利益的职业经理人。致力于企业发展，是投资者赋予管理者的职责，但如今却成为可以参与交易的权利，这明显有违于公平交易的原则。

　　正是这种不公平的幌子为一些企图利用国企改革牟取私利的人提供了机会。从保护投资者利益的角度出发，参与交易的机会应该是向所有具有投资能力的人开放。但从实际情况看来，许多管理者自己是不具有支付和偿还巨额贷款能力的。于是乎MBO被一些人演绎成了一场将国有资产卖给那些行使国有资产经营权的人的盛宴。

　　○ 雷区二：交易过程是否公平

　　过程的透明化是确保交易公平的重要手段，这也是保障国有资产不被流失的必要条件。所谓MBO，是英文Management Buy-Out的缩写，即企业管理者通过收购的形式获取企业股权的行为。从字面上理解应该是管理者用自己腰包里的钱或者通过举债的方式购买企业股权。但我们遗憾地看到，少有MBO企业愿意将过程透明，由于操作缺乏透明度，MBO已经在股权定价、资金筹集等方面招致众多议论。从许多MBO案例中不难发现，国家才是实际的国有资产的埋单者，管理层收购最终莫名其妙地变成了“替管理层收购”。

　　尽管MBO这样的协议收购是目前上市公司国有股转让的重要通道，但一些法律专家提出，实施MBO面临许多法律风险，我国刑事司法体制至今将侵占国有资产行为作为重点打击对象，因此热衷于MBO的暗箱操作会使暂时受益者坠入法律雷区。因为任何违法行为都将导致事后确认MBO行为无效，任何犯罪行为的发现只要在追诉期限内都可以追究犯罪嫌疑人的刑事责任。