中小企业板块开张隐忧：谁来做公司研究？_焦点透视_财经纵横

中小企业板块开张隐忧：谁来做公司研究？

http://finance.sina.com.cn 2004年05月26日 07:52 21世纪经济报道

　　本报记者廖新军上海报道

　　小企业：被研究遗忘的角落？

　　5月27日，将是深交所中小企业板的开张之日。

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　　几乎可以预计的是，市场在经历近4年的期盼之后，首批中小企业板挂牌公司的股票将受到投资者与市场资金的热烈追捧。

　　但在市场“追新”的热潮过后，投资者还会这么关注它们吗？

　　事实上，即使在成熟的美国证券市场，这一问题也没有得到很好的解决。

　　美国有近7000家上市公司，其中4300多家公司市值在500万美元至5亿美元之间。

　　“市值在2.5亿美元之下的上市公司中，近70%没有分析师去研究。由于缺乏分析师的关注，这些股票的价值自然无法得到充分挖掘，流动性方面表现糟糕。”

　　2004年5月25日，在美国沃土财务集团举办的“跨越太平洋的资本桥梁国际研讨会”上，美国排名第一的独立证券研究公司J.M.DUTTON总裁约翰·达顿(John Dutton)介绍说。

　　随着上市的中小企业以及主板公司的增多，一旦达到几千家，在国内中小企业板上市的公司，是否也将遇到同样的问题？

　　尽管目前还没有答案，但美国的情形至少给我们提供了一个启示。

　　据达顿介绍，美国的证券研究主要分为两类，一是投资银行、证券经纪公司研究部门的研究，二是独立证券研究与评级公司的研究，如穆迪、标准普尔以及J.M.DUTTON之类的公司。

　　近年来，随着美国股市的低迷，公司IPO锐减，交易佣金下降，出于成本等方面的原因，投资银行、证券经纪公司等相继削减对研究部门的投入，如研究部门裁员缩小规模。但另一方面，上市公司的数量却在不断增多。

　　“随着投资银行、经纪公司分析师的减少，相应地，他们研究所覆盖的上市公司范围亦缩小。”达顿分析说。

　　填补这一空白的，则是独立证券研究。

　　而事实上，美国类似于J.M.DUTTON之类的独立研究公司有很多。

　　另据美国综合研究协会(Integrity Research Associates)研究人员预测，美国的独立证券研究行业将保持飞速发展的势头，今后5年内，整个行业的年收入将从目前约9亿美元上升到20-30亿美元。

　　证券研究新模式？

　　“证券研究趋势正在转变，客观独立的评论分析更凸现其重要性，严谨准确的分析研究也比以往更为关键。”2003年10月，标准普尔评级公司亚洲区总经理利迪在上海接受本报记者专访时认为。

　　“正在开放的中国内地证券市场的研究也将顺应这种变化。”利迪说。

　　“与国内证券市场规模以及机构投资者的迅速壮大相比，证券研究的发展显得落后许多。”海通证券一位人士认为。

　　业内人士指出，目前国内进行证券研究的主要是证券公司的研究部门以及证券投资咨询公司。迄今为止，真正意义上的独立证券研究公司还没有出现。

　　1996年前后，几乎所有的证券公司都招兵买马，扩充投行和研发部门力量。“这时候研发部门的报告大多不实用，公司自营部门的投资人员根本不看，对客户的投资决策也没有太大的参考价值。”华泰证券一位人士说。

　　2000年，虽然申银万国研究所从申银万国证券脱钩成为独立法人单位，曾带动一批券商准备将研发中心独立的浪潮。

　　但研究部门依然只是成本中心，而无法成为利润中心。在此后大盘低迷的行情下，券商出于成本方面的考虑，投行与研发部门成为首当其冲的裁员部门。券商研发部门萎缩的现象普遍。最为典型的例子是，至2003年，国元证券与大鹏证券取消了独立的研发机构，把研发人员直接充实到业务部门。

　　“除难以盈利外，券商研究的最大问题是无法摆脱自身利益从而做到独立。”一位业内人士指出，不少券商研究发现值得投资的公司，总是自己先用报告，然后才将它发布给包括机构投资者在内的客户群。

　　此外，证券研究的客观公正也是一个问题。2004年3月，记者曾向某大券商一位研究人员咨询钢铁类上市公司隐瞒利润的情况时，记者被告知只能得到部分公司的分析资料。“其中有些上市公司是我们的客户做的股票，如果全部公布，公司对我的压力太大。”

　　“事实上，这也是全球券商研究的通病。”达顿指出。在安然事件中，有一家国际投行的分析师曾质疑安然的财务健康，结果该公司迫于安然的压力解雇了他，因为这家投行还需要从安然公司获得新的业务机会和盈利机会。

　　而国内证券研究的另一股力量，截至2002年底取得业务许可的162家投资咨询机构，则一直惨淡经营。

　　有统计显示，在股指上涨超过50%的2000年，证券咨询机构的亏损面达2／3，只有1／3持平或略有盈利；2001年，盈利面下降到1／5。至2003年，有消息称，甚至出现了只有正副总经理、靠写稿维持公司运营的证券咨询机构。

　　在盈利压力之下，一些证券咨询机构于是成为“庄托”，或发展会员委托理财、为券商拉客户或者诱导客户频繁交易以获得佣金回扣等现象。

　　独立与盈利之道

　　国内比较成功的证券研究机构如申银万国证券研究所、北京天相投资等公司，其盈利模式主要是向客户出售研究报告。

　　有意思的是，美国的独立证券研究公司却是通过路透、布隆博格、FISRT CALL以及网络等渠道向客户免费派发研究报告。据达顿介绍，美国的独立证券研究公司基本上盈利，否则，就会退出这一行业。

　　独立证券研究公司的收入模式主要是向被研究公司收取费用，其中包括分析师的差旅费等。其次，如果机构投资者对被研究公司有进一步的特别需要，如有关公司竞争对手的研究等，也需要付费。

　　以J.M.DUTTON公司为例，达顿介绍说，它在美国、英国、土耳其、香港等地共拥有24个分析师。这些分析师大都是从美林、高盛等大型投资银行跳槽过来的。公司提供的研究产品包括上市公司IPO研究报告、季报研究以及适时跟踪研究等产品。

　　“每个分析师只要负责研究7-8个上市公司，公司就可以达到盈利水平。”达顿没有向记者介绍收费标准以及公司的整体收入情况。

　　记者从J.M.DUTTON公司网站查到，对被研究的上市公司进行为期一年的持续研究，上市公司须向J.M.DUTTON公司支付28000美元，美国以外公司的收费标准则是每家30000美元。此外，被研究的公司还须额外支付3000美元的研究报告的印刷销售费用。

　　“分析师是受雇于独立研究公司，而不是被研究公司，因此，他的研究报告对被研究公司而言是独立的。”

　　达顿表示，研究报告独立性的保障有三：

　　首先，大部分分析师都是CFA(特许金融分析师)，他们要遵守AIMR美国投资管理与研究协会　会员的道德操守与专业行为准则。而且具有在大型投资银行多年的工作经验，他们会更加珍惜自己的职业操守与信誉。

　　其次，公司规定，不准分析师向被研究公司收取任何额外费用或有价证券，研究公司、分析师及其亲属不得持有或买卖被研究公司的股票和其它有价证券。

　　此外，公司不向被研究公司收取除现金以外的股票或其它证券，也被视为保障研究独立性的措施之一。而且，由于独立研究公司既没有投资银行、经纪业务，与投资银行的分析师相比，他们没有来自公司的压力。

　　“其实，所有这一切都是为了公司以及分析师的品牌和信誉。因为用户只会信赖高质量的独立研究报告，这样的报告才具有影响力。而报告对用户的影响大小既是公司获取更多客户从而发展业务，也是分析师个人成为明星分析师的前提。”

　　有些上市公司在有几家投资银行研究后，还要聘请独立研究公司，看中的就是它的独立性和影响力。

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