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海通证券研究所陈峥嵘
风险控制是入市前提
由于保险资金直接入市的规模和速度取决于保险资金运用的风险控制能力和水平，所以在支持保险资金直接入市、拓宽保险资金投资渠道的同时，必须加强对保险资金运用的
风险监控和管理，这是促使保险资金顺利直接入市的首要前提。为了确保保险资金的安全性、流动性和有效性，应当认真借鉴国外成熟市场保险资金直接入市的成功做法和有益经验，并根据保险资金运用和资本市场发展的实际情况，采取循序渐进的原则，有计划、有步骤、分阶段地加以实施，先试点，后推广，而不能一蹴而就。
1、从监管机构来看，2004年保监会第一次把对保险资金运用的监管列入监管的重要任务。保监会将积极探索与保险资金运用渠道相适应的监管方式和手段，建立动态的保险资金运用风险监控模式，提高监管效率。全面推行保险业的资产负债管理，建立投资决策、投资交易和资金托管三分离的“防火墙”制度，以规避保险资金的投资风险。从这个角度来讲，有效防范和控制保险资金的运用风险，提高保险资金的使用效率，是当前保险资金运用所面临的最关键问题。在保监会机构调整以后，资金运用部门从原先的保监会财务部门中分离出来，单独成立一个部门，这为加强对保险资金运用的监管做好了组织准备。当前监管层应当尽快制定保险资金风险控制的事前、事中和事后控制措施。
2004年5月9日，保监会主席吴定富在中国保险行业协会首期保险公司高层管理人员培训班开班仪式上指出，完善保险公司治理结构是当前推进保险体制改革和机制创新的主要任务。保监会将把促进保险公司完善治理结构，作为从源头上防范化解风险和监管创新的重要举措。这意味着规范和完善保险公司治理结构是从根源上有效防范和控制保险资金运用风险的治本措施，说明了该项措施的极端重要性。
2、从保险公司来看，保险资金直接入市，要求保险公司不断提高投资管理水平，增强投资运作能力，建立科学的投资决策机制，健全风险管理体系，完善内部控制制度，构建能适合自身需要的投资组合，这对保险公司的风险控制能力提出了严峻的考验。建立保险公司自身的内部控制机制是确保监管有效性的基础，而完善的公司治理结构是内部控制机制得以有效运行的前提。只有在完善的公司治理条件下，保险公司的内控机制才能真正发挥应有的作用。因此，规范和完善保险公司治理结构是增强其风险控制能力、提高监管实效的客观需要。
保险资金投资最重要的原则是资产负债匹配，包括结构匹配、期限匹配。应当根据不同保险公司的性质，制定保险资金直接入市的不同规则。例如，寿险资金应投资于与其长期性、安全性特点相匹配的资产，而财险资金则应投资于与其短期性、流动性特点相匹配的资产。
《指引》确立制度纲领
为了规范保险资金运用，完善风险控制机制，2004年4月28日保监会发布了《保险资金运用风险控制指引?试行?》?以下简称《指引》?，自今年6月1日起施行。《指引》明确了保险资金运用风险控制的基本原则，确定了保险资金运用的组织环境控制，规定了保险资金运用风险控制的主要内容及其检查、监督和评价。《指引》的制定体现了审慎监管的要求，不仅有利于指导保险公司和保险资产管理公司进一步加强保险资金运用管理，切实防范和控制保险资金运用风险，有效保护被保险人的正当利益，也有利于进一步拓宽保险资金运用渠道，提高保险资金运用管理水平，更好地发挥保险业的资金融通功能。它的出台标志着保险资金运用将实现质的突破。《指引》作为指导建立保险资金运用风险控制体系的纲领性文件，保险公司和保险资产管理公司应根据该指引的要求，结合自身情况，建立运营规范、管理高效的保险资金运用风险控制体系，制定完善的保险资金运用风险控制制度，并充分考虑控制环境、风险识别与评估、控制活动与措施、信息沟通与反馈、监督与评价等要素。
《指引》对保险资金运用的组织环境控制建立了较为严格的“防火墙”制度，主要表现在：?1?保险公司和保险资产管理公司的高级管理人员不能同时负责投资决策、投资交易和风险控制部门的管理，应维护风险控制部门职能的独立性；?2?保险资金应实行集中管理、专业化运作，保险资金的战略配置与战术配置、投资决策与投资交易职能应相互分离。项目评审、投资决策、交易执行、资金清算、会计核算、风险控制等部门和岗位之间应相互独立；?3?保险公司应建立第三方托管机制。对保险公司非市场交易性、低风险的投资品种也可采用内部存管方式。内部存管是指由保险公司内部职能部门独立承担保险资金存管职责的一种资金管理方式，承担内部存管的职能部门应与投资交易部门隔离，并同时具备账户管理、风险管理、绩效评估等功能；?4?保险公司应有专门部门负责保险资金的委托事务，评价委托资产的风险状况、受托管理机构的投资业绩和管理能力；?5?保险公司和保险资产管理公司应建立有效的资产隔离制度，实行公平、公正的投资管理。保险公司应根据保险资金性质或来源单独建账，独立核算；保险资产管理公司自有资金和受托管理的保险资金、受托管理同一保险公司不同性质的保险资金，应由不同的投资管理人员分别管理。
《指引》的出台是保险资金直接入市的一个制度前提。此外，保监会还将出台相关的监管制度，建立一整套法规体系。近期《保险资金投资股票市场管理办法》已进入征求意见的后期阶段，出台时间为期不远。
具体实施阶段越来越近
现在保险公司对保险资金直接入市的准备工作已明显加速，包括平安保险在内的几家保险公司已经先后搭建了能够适应各种不同投资工具的投资平台。中国人寿资金运用中心表示，作为全国拥有资金最多的保险机构，中国人寿的资金运用已经拥有相当成熟的决策系统、风险监控系统和效益评估系统。太平洋保险资金运用管理中心表示，在风险控制方面，太平洋保险不仅建立了风险控制模型，还建立了独立运作的风险管理系统，并且将注重基本面与技术面的结合。随着保险资金直接入市脚步声的日趋临近，许多保险公司开始在入市细节上着手准备。一位保险公司负责人表示，公司已经在制度建设、组合投资、合格人才引进、严格比例控制等方面做好了充分的准备，甚至还包括对单只股票的投资比例限制。
截至今年一季度末，保险资金运用总额达9205.4亿元，部分保险公司的可投资资金规模从数十亿元到上千亿元不等。尽管对于哪些保险公司具备直接投资资本市场的资格问题，保监会内部还存在不同意见，但我们初步判断，考虑专业化投资管理水平、资产管理费和保险资产管理公司的设立门槛等因素，大型保险公司会自己操作一小部分的单干资金，仍将大部分资金委托基金公司运作，而中小型保险公司直接入市单干的可能性较小。
至于保险资金直接入市的时间，取决于研究分析、认识判断风险及风险控制的各方面技术措施能否到位，如果到位，就会加快保险资金直接入市的步伐。尽管目前保险资金直接入市尚没有确切的时间表，但种种迹象表明，它离具体的实施操作阶段越来越近了。正如著名经济学家樊纲所言，现在应当尽快开始保险资金直接入市的实践阶段，用积极的态度来看待初期可能会出现的风险，并在风险暴露的过程中不断完善各项制度。可以预计，保险资金直接投资国内A股市场的首批试点最快要到今年7月以后。
最新统计数据显示，截至2004年3月末，我国保险业总资产已达9980.3097亿元，同比增长38.65%，照此发展速度，有望达到权威部门预期的4月末保险业总资产超过万亿元大关的目标。按照上述控制比例来测算，目前保险资金直接入市的最大额度为500亿元左右。专家预测，到2007年，我国保险公司的可运用资金将超过3万亿元，据此推算，届时保险资金直接入市的最大额度更加可观，将达到1500多亿元。如果保险资金投资海外证券市场先于投资国内证券市场，由于从国内市场撤离现有存量资金的可能性很小，更多的可能是使用增量资金来投资，造成的“抽血”效应就很小，因此不会对国内市场带来什么冲击，对此投资者不必担心和恐慌。
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