联交所看紧“后门” “隐秘客”借壳或反向操作

　　香港执法机关近年来越来越积极参与调查金融界活动，以往一些钻空子动作，可能会被定性为犯罪行为，这种威胁远较证监会和港交所的监管严厉

　　本报记者 苏娜

　　从今年的4月1日开始，要进香港联交所只能走“前门”，“后门”要被封死，而且 有执法机构虎视眈眈地看守。

　　这并非愚人节的玩笑。这里的“后门”是指借壳上市。香港联交所在两个月前公布了新修订的《上市规则》，涉及主板和创业板。其中，主板对于通过“反收购”借壳上市进行了重新界定，旨在关紧“后门”。新规定将把控制权转移之后24个月内完成注资的借壳视为IPO看待。

　　“这对借壳上市是个极大的打击。”香港凯基金融亚洲有限公司董事梁建昌说。香港凯基金融是在亚洲具有影响的国际投行。

　　昔日有船王包玉刚借壳九龙仓(004，HK)、李嘉诚借壳和记黄埔(013，HK)，成为经久不衰的借壳绝唱。而内地一批新兴的民营企业家才刚刚熟稔了香港买壳的套路，如今新规则却生生劈开一个新的时代，使他们津津乐道、跃跃欲试的借壳玩法成了屠龙之术。

　　借壳上演生死时速

　　香港联交所披露的最新资料显示：3月5日，海尔集团以每股0.18港元的平均价格，增持54.71亿股海尔中建(1169，HK)的股权，涉及金额高达9.85亿港元。此后，海尔中建一直处于停牌状态，停牌前海尔中建的收盘价为0.42港元，此次增持价格较之折让57%。通过增持，海尔集团持有海尔中建的股权比重由29.94%骤增至84.85%(以未扩大的股本计算)，如果海尔中建全部发新股的话，则海尔的股权占扩大后股本约54%，无论哪一种情形，海尔都确保可以做绝对的第一大股东。

　　截至3月25日，海尔中建仍在停牌中。一个公开的秘密是，复牌后要公布的消息是，海尔集团白电业务将注入海尔中建。

　　凯基金融的梁建昌认为，只要在2004年3月31日之前控制权发生转移的，注资的时间限制就是依从旧例，是12个月，而非24个月。

　　其实，早在2003年，海尔中建的董事会9席中就有5位是来自海尔，控制权已经转移。但是无论如何，3月5日的惊险一跳，使得海尔成为了名副其实的第一大股东，这或许是一种双保险吧。

　　为什么要赶搭末班车呢？对买壳人来说，新旧规则的最大不同在于注资时限的改变。原来的规则是控制权易手后12个月内注资导致上市公司业务发生根本改变的，视为新上市看待，新规则将其延长到24个月。这使得注资难上加难。

　　新规则意味着在控制权得手之后还要养壳两年，才能将新业务注入输血。本来借壳上市是为了节约时间，这样做不但不能节省时间，而且成本的增加也不堪重负，何况资质不佳的壳在没有输血的情况下能不能挺过两年都是问题。

　　借壳上市可能吸引力骤减的另一个原因是，原来内地很多买壳者都是不愿意太多暴露创业史的隐秘客。而新规则要求对非常重大的收购事项，即以反收购论，视为新上市的情况下，必须编备有关经扩大后集团的会计师报告等一系列严格的信息披露要求，将使得这些隐秘客及其背后的产业变得透明，对这种透明，他们有天生的排斥和回避。

　　后门仍有漏洞

　　这边港交所《上市规则》修订刚刚公布，那边已经有智多星琢磨出了应对之策。要买家等两年才可注入业务，无疑会打击买壳意欲，故此有人想到，先将业务注入，然后买家才现身买壳。

　　首先，拟卖壳的公司，先以现金向潜在新大股东购入业务，然后公司又随即进行新股配售，将股份售予新买家的关联人士。这一来可摊薄旧股东的持股量；二来注入的款项，亦可用作支付新业务，待新资产完成注入后，买家才现身。用这种“李代桃僵”之法，也有风险，即可能会受制于新规则中对“联系人”(或称“一致行动人”)认定的扩大化，即买卖股份中有提供财务资助关系的，也被视为联系人，则这种转移就告失效。

　　另外，由于新例只适用于购入30%权益的大股东，因此近日已有壳公司进行安排，包括原大股东事先减持，或由公司配售新股，目的是令原大股东权益降至30%以下，届时新买家成功购入公司后，也无须受制于24个月才能注资的限制。然而，以上种种安排，必定涉及不少私下协议，尤其在控制权尚未正式易手，但新资产已逐步注入，新旧大股东共处一室之时，往往是对双方信任程度的最大考验。而私下协议并无法律效力，如果发生纠纷，买壳人可能自吞苦果。

　　这种走钢丝的游戏尽管危险，相信还是会有人冒险一试。前盈荣主席蔡汉忠被控串谋诈骗就是一例。半月前，前盈荣集团(现称上海商贸，1104，HK)主席蔡汉忠被控串谋诈骗，令市场大吃一惊。

　　有关控罪称，蔡汉忠涉嫌于2001至2003年间，与向他收购控股权的买家周正毅、盈荣公司秘书张镇英，以及上海地产(0067，HK)前董事龚倍颖对小股东隐瞒，其实他与周正毅早有协议，在卖壳1年后，盈荣一批资产会转予蔡汉忠，从而令周正毅可以低于市价，向小股东提出全面收购盈荣，令小股东少收1610多万元。

　　其实，很多买壳卖壳过程中，都有这种私下安排，但过去多年来，似乎未见过证监会或联交所曾经就此进行调查，也未见过有人因此接受纪律处分。而香港执法机关近年来越来越积极参与调查金融界活动，以往一些钻空子动作，可能会被定性为犯罪行为，这种威胁远较证监会和港交所(0388)的监管严厉。

　　重“大”歧“小”

　　4月1日后，主板上市最低预计市值要求，将由现时的1亿元提高至2亿元，最低股东人数规定由100人增至300人。

　　另外，联交所也为大企业大开绿灯：容许上市时市值达40亿元或以上，而最近一个财政年度收入达5亿元或以上，股东数目达1000名，则无须具备3年的财政营业纪录亦可上市。而市值达到20亿元的，也可以豁免上市前三年盈利的要求，只要提供三个财政年度的营业纪录即可。

　　至于公众持股量方面，特大型企业也可以得到豁免。市值超过40亿元的上市申请人，最低公众持股量由10%提高至15%，但一些市值超过100亿元的上市申请人，有机会获得豁免，但必须令联交所相信有措施保障小股东的权益。

　　在1997年10月至2003年6月30日期间，联交所曾8次做出有关公众持股量的豁免。根据可得的统计数据，所有相关发行人在上市时的市值均至少达100亿元。

　　联交所声称这种修订是为了增加灵活性，使联交所可以吸引到那些成立时间短，但资产规模大、盈利前景好的企业，这符合广大投资者的利益。

　　但市场人士认为，提高市值门槛增加了中小型公司上市难度，但又赋予大型公司上市特权，大开方便之门，意味整体市场将更趋向“两极化”的局面，要么选择主板，要么选择创业板。