国泰君安：2004年股市将全面进入大蓝筹时代

　　基于对宏观经济继续向好及市场政策环境相对宽松的环境判断，再结合结构性调整趋势和机构投资者主导市场的股市运行特征，我们认为2004年的股市将彻底摆脱熊市局面并全面进入大蓝筹时代。价值投资依旧是2004年股市的主旋律，把握行业景气周期、精选行业龙头股票是上佳的投资选择，而国资改革和国有股减持隐含着市场机会。

　　2004年股市仍处于宏观经济快速增长周期之中

　　经综合判断，预期2004年宏观经济将保持8%以上增速，宏观经济快速增长周期未发生趋势性转变。而企业盈利依旧处于上升周期，让我们对2004年企业总体盈利增长前景继续持比较乐观的预期。

　　2004年股市的政策环境趋暖

　　1、2003年下半面政策信号出现偏暖迹象。

　　十六届三中全会通过《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，为证券市场指明长期发展的方向。

　　政策信号偏暖的具体表现：

　　证监会正在制定《中国证券市场发展白皮书》；酝酿修改《证券法》；拟推行“保荐人”制度，对“发审委”进行重大改革；颁布《关于进一步规范股票首次发行上市有关工作的通知》；颁布《证券投资基金法》。

　　2、2004年主要政策预期：

　　国有股减持试点将会更多考虑流通股股东的利益。

　　国有股的流通问题一直是困扰中国证券市场的首要问题，也是引发中国股市自2001年6月开始下跌的一个重要原因。虽然在2001年10月23日和2002年6月23日管理层先后出台暂停、停止通过国内证券市场减持国有股的决定，但市场人士都清楚，国有股的流通问题始终是我国证券市场难以回避的，从证券市场发展的角度看，国有股流通问题越早解决后遗症越少。

　　最近一段时间，管理层已经意识到解决国有股问题的迫切性，整个市场关注的焦点也转移到这一问题上来，尽管市场各方关于“全流通”的版本各不相同，但“保护流通股东利益”是共同的诉求。针对这种情况，李荣融主任代表官方首次强调“无论减持还是流通，基本的出发点是对所有的投资者一视同仁，给予保护”。我们从中可发现市场角色的转变，即流通股东在国有股流通问题上已经主导了市场的话语权，市场已经不把国有股流通看成利空。从有利于我国证券市场长远发展的角度考虑，可以预见在未来的国有股流通原则中，流通股东的利益能够在很大程度上得到尊重。

　　深圳市场有望恢复新股发行，建立“中小企业板”，并迈出中国多层次资本市场体系建设的第一步。

　　新股流通盘可能限制在5000万以内。由于可能采取打包发行方式，势必加速市场扩容，并对资金面产生一定压力，并对现有的中小市值股票和科技股有一定的负面影响。“中小企业板”未来的全流通预期对A股市场的全流通及国有股减持都将产生一定的推动作用。

　　B股市场有望向境内机构投资者开放。在QDII推出之前，境内机构投资者有望取得和境外机构投资者同等的国民待遇，在取得投资境外市场的资格之前，有资格投资B股市场。

　　结构性调整催生大蓝筹时代

　　根据2003年度的基金季报和中报披露的信息，现构造一个由40只股票组成的“基金重点投资股票组合”，入选的股票为基金长期稳定且大量持仓的股票或者前几大流通股东一直为基金的股票。将该组合的模拟历史走势与上证指数的走势进行对比，可以看出：“基金重点投资股票组合”强于大盘的趋势刚刚起步，2003年的大盘蓝筹股行情是市场价格结构性调整的必然，同时也拉开了大蓝筹时代的序幕。

　　绩优大盘蓝筹股仍然是未来股价结构调整中主流资金的追捧对象。以宝钢股份、中国石化、中国联通、长江电力等为代表的大盘蓝筹股基于可预期的稳定成长将在未来的几年内保持主流投资品种的市场地位，并在股市的结构性调整中保持相对稳定。

　　把握行业景气周期

　　2004年的股市投资策略仍将以价值投资理念为主导，但对于大盘蓝筹股而言，股价的驱动因素将由单纯的业绩增长预期向企业规模扩张转移。在关注PE估值的前提下，上市公司的成长性越发得到重视，而顺应国资改革而产生的实质性资产重组也将为市场所认同。

　　1、把握行业景气周期、集中行业配置：

　　2003年汽车、电力、石化、钢铁等行业的表现证明，在价值投资理念主导的市场中，选择行业比选择时机更重要。而2003年以前的市场则显示出介入时机的重要。中国证券市场投资理念的转变只是刚刚开始，把握行业景气周期，集中行业配置，可以分享高于市场平均水平的超额收益。

　　不同行业对经济周期的敏感性不同：

　　敏感性高：汽车、房地产等周期性消费品，电子信息、机械设备等资本品，以及交通运输业。

　　敏感性中：能源行业中的煤炭、石油、天然气、电力行业；原材料行业中的建材、钢铁、有色金属、化工行业。

　　敏感性低：金融服务业、城市公用设施、农业、食品、零售业以及医药行业等。

　　周期性的行业已率先启动。到2003年三季度为止，上市公司中盈利增幅最高的5个行业是机床轴承、运输设备、石油加工、黑色金属、造纸印刷，其中前四个行业都是典型的周期性行业。与此相应，2003年股市中跑赢大势的行业也多为周期性行业。预计2004年将呈现“弱势美元”和“温和通胀”的格局，国内的基础原材料的价格仍会从“弱势美元”的格局中获益。

　　按照一般的经济周期规律，最先启动的行业是周期性消费品行业(主要是住宅和轿车)，然后是电子信息、机械设备等投资品，以及交通运输业。在经济进入快速增长时，能源、基础原材料等开始供不应求，价格上涨，这类行业的增长一般会延续至整个经济扩张期的结束。金融服务、城市交通以及消费品、零售、药品等行业，受经济周期的影响不大，属于防御性行业。

　　基于对本轮经济的周期的认识、行业的估值状况。我们的行业选择建议为：看好的行业为钢铁、工程机械、汽车，其次看好的行业为石化、有色金属、港口、机场、电力、煤炭、连锁商业。

　　2、精选行业龙头、投资大蓝筹股票。

　　部分行业龙头股票在2003年的市场表现远超大盘，同时也超越本行业指数(见下图)。从中可以看出：2003年在把握行业景气周期的同时，精选行业龙头、投资大蓝筹股票的投资收益将超越市场平均水平。

　　那么在2004年，我们仍应该继续坚持精选行业龙头、投资大蓝筹股的股票选择策略，理由是：

　　行业龙头、大蓝筹公司最能体现中国经济的成长，是宏观经济快速增长周期中受益最直接、最充分的公司；

　　行业龙头、大蓝筹股的流通股本规模较大，具有较高的流动性溢价水平；

　　行业龙头、大蓝筹公司在国有资产的并购重组潮中具有天然的规模优势、行业垄断优势；

　　行业龙头、大蓝筹股在指数中的权重较大，诸如文莱推出了中国A股指数期货以及英国富时指数集团有将中国A股纳入其环球指数的计划，都会使得QFII更加倾向于选择行业龙头、大蓝筹股。

　　国际定价差异显示投资机会

　　A股市场的国际化进程不只是意味着市场整体市盈率水平的下降，同时也让投资者通过国际化比较对行业和个股重新估值，从中可以发现隐含的市场机会。例如，中国钢铁行业的市盈率水平与美国比较明显偏低，是否就是一种投资机会呢？

　　作者:国泰君安证券研究所