韩志国：八大因素导致中国股市酝酿重大转折

　　中国股市正在酝酿重大转折。无论从市场的内生变量还是外生变量来看，促成这种转折的各种因素都在不断聚集，并且在一定程度上已经形成了从量变转化为质变的客观趋势。

　　市场转折的决定因素是股市发展的理论基础已经发生了根本性变化。股市的命运与改革和发展的命运紧紧地联在了一起，为实施积极的股市政策化解股市中的既有矛盾创造了必要的制度条件。

　　市场对全流通问题的预期已发生重大变化。今年以来，特别是最近一个时期以来，市场对全流通的预期已经由消极转为积极，从利空判断转为利好判断。

　　市场的运行基准也已发生了重大改变，出现了有利于做多的新的板块，资金面也出现了有利于做多的悄然变化，人心思涨已经成为市场的普遍心态。

　　市场正在酝酿重大转折并不意味着就一定会实现这种转折。市场转折能否实现，最关键的决定因素仍然是全流通方案的制定与实施。

　　韩志国

　　经过长达近30个月的熊市历程，中国股市现已处于一个重要的转折点上。对于2001年后的中国股市，我曾经持比较悲观的态度。现在，经过长达两年半的下跌过程，中国股市中一些重要因素已经发生了悄然的但却是重大的变化，如果要用一句话来概括和形容当今的中国股市，那就是市场正在酝酿重大转折。无论从市场的内生变量还是外生变量来看，促成这种转折的各种因素都在不断聚集，并且在一定程度上已经形成了从量变转化为质变的客观趋势。

　　首先，市场转折的最重要的决定因素是股市发展的理论基础已经发生了根本性的改变。具有历史意义的党的十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》明确指出，建立健全现代产权制度是构建现代企业制度的重要基础；要使股份制成为公有制的主要实现形式；要积极推进资本市场的改革开放和稳定发展。这就为中国股市的长远发展提供了最重要的理论依据，使股市的命运与改革和发展的命运紧紧地联在了一起，也为实施积极的股市政策来主动化解股市中的既有矛盾创造了必要的制度条件。

　　其次，保护流通股股东的利益特别是保护中小投资者的利益问题已经引起了市场与管理层的高度重视。市场对恶意“圈钱”行为所进行的制度抗争，已在市场上得到了比较广泛的认同；证监会主要负责人有关保护流通股股东特别是中小投资者利益的谈话和文章也频频出现在各类媒体上，这使得我们有理由期待对投资者利益的保护机制的建立正在逐步地由口号变为行动。必须看到，流通股股东是中国股市的基础，他们既是市场资金的主要提供者，也是市场风险的主要承担者，更是市场交易费用主要支付者，从这个意义上说，保护了流通股股东的利益，也就保护了二级市场，从而也就保护了中国股市发展的最重要的基础----这一点，是近年来市场监管理念的一个重大转变，这种转变的完成必将带来整个市场格局的重大变化，并将在相当大的程度上改变市场的博弈方式与制衡机制，并将引起市场预期的重大改变。

　　第三，市场对全流通问题的预期已经发生重大变化。由于这一轮熊市的形成在很大程度上导源于2001年6月的国有股减持，因而在相当长的时期中，市场曾经“谈减色变”。今年以来，特别是最近一个时期以来，市场对全流通的重要性和紧迫性的认识已经发生了重大转变：对全流通的预期由消极转为积极，从利空判断转为利好判断。最近一个时期市场关于全流通方案的传言以及市场对此的反映已经充分说明了这一点。随着讨论的深入，市场各方对全流通问题的共识也越来越多：全流通问题应尽早解决，不宜久拖不决；全流通须由下而上地进行个案化解决，并且要采取多种途径和多种方式；全流通须引入流通股股东认同率制度；全流通的价格须以净资产附近的价格为最高定价原则；全流通的实质是上市公司的产权变革。如果这些重大共识能够转变为全流通的实践，那就可能与市场预期形成吻合，从而对市场转折的最后完成产生极大的助推作用。

　　第四，市场的运行基准已经发生重大改变。今年以来，欧美股市与周边主要市场都呈现出典型的牛市特征，平均涨幅为30%到80%，香港股市甚至创出了六年来的新高。根据国内有关专家的统计，2003年11月16日，全球32个主要市场以正利润计算的平均市盈率为20倍，以全部利润计算的平均市盈率为32倍；而2003年10月31日，我国A股市场以正利润计算的平均市盈率为28倍，以全部利润计算的平均市盈率为30.4倍，低于全球主要股市的平均水平。如果把我国股市正处于新兴加转轨的阶段，三分之二的非流通股不流通并存在大量的股本泡沫以及我国经济正处于高速成长期等因素也考虑进来，那么中国股市的市盈率实际上已经进入投资价值区。从国内A股市场的情况来看，受经济增长带动的国内传统产业大盘股都已有相当可观的涨幅，市盈率已普遍接近30倍左右，这意味着市场的上升空间实际上已经打开。宝钢股份从4元多涨到7元多，长江电力已经突破了每股7元的价格，扬子石化走出了翻番行情，中国石化创出了近两年来的高点，这似乎都在预示着市场的做空能量已经无力左右大盘的走向和走势，股市的疲弱走势与整个国民经济的强劲增长不相适应的状况也极有可能发生重大改变。

　　第五，市场中出现了有利于做多的新的板块。在过去两年半的熊市中，科技板块成为跌幅最深、调整最为彻底的板块。但值得注意的是，在这个板块中已经出现了比较明显的积极变化。在这方面，最主要的是数字电视的发展与通信行业的变化。根据国家产业发展规划，数字电视的普及已经有了明确的时间表：2008年在城市中普及数字电视，2015年全国停播模拟电视信号。对于中国这样一个有广阔市场的国家来说，数字电视的全面普及将为整个电子行业带来巨大的发展机会，并将带动相关产业的强劲增长。计划在明、后年推出的第三代移 动通讯也将成为通信行业的新的重大增长点，并将给近年投资与增长都逐年递减(平均每年递减50%左右)的通讯行业带来重大的发展契机，使通讯行业走出低谷而加快发展。这样，电子行业与通讯行业将相互交织，成为我国经济增长的新的拉动力量。以此为契机，A股市场上的科技板块很可能由此而走出低谷，从反弹走向反转，重新成为整个市场的龙头板块，进而带动整个市场走出反转行情，迎来市场的重大转机。

　　第六，市场的资金面正在发生有利于做多的悄然变化。从市场本身来说，中国股市所缺的并不是资金而是信心。有行情就有资金，有机会就有资金。今年以来，由于周边市场都已大幅走高，因而各方资金都在蠢蠢欲动，急于进入A股市场来参与分享中国经济高速成长的成果，这就使得大批热钱在市场周边涌动。由于房地产市场与股市历来是投机资金最活跃的场所，而房地产市场的连年上涨已积累了较多的风险，因而一部分资金逐步撤出房地产市场并进入股市已实属必然。在杭州，已重新开始征收房屋转让收益的20%的所得税；在上海，从11月开始，土地的招标方式已作了重大改变。这些措施的出台都将在一定程度上遏制房价的过快上涨并促使资金分流，这在客观上也会对股市的向好起到积极的促进作用。

　　第七，技术面也对市场转折提供支持。如果从指数上进行测算，大盘从2245点下跌至1307点，下跌938点，为5·19行情以来涨幅的78.3%，为1996年行情以来的54.13%，市场总市值与流通市值的实际损失均已超过了50%，市场的调整已基本到位。而中国经济的持续增长在客观上已经封杀了市场进一步下跌的空间，如果没有重大的利空出现，那么市场的持续下跌过程就很可能已经结束了。

　　第八，人心向多、人心思涨已经成为市场的普遍心态，这是市场发生转折的最重要的市场基础。还应当看到的是，这一轮的股市上涨是在对全流通向好预期下的上涨，这本身又为全流通方案的制定与实施创造了有利的市场环境与市场氛围，有利于市场中既有矛盾的化解与解决。

　　应当指出，市场正在酝酿重大转折并不意味着就一定会实现这种转折。市场转折能否实现，最关键的决定因素仍然是全流通方案的制定与实施。在这方面，应尽力避免三种情况的发生：一是全流通问题久拖不决，丧失解决全流通问题的最佳时期。必须看到，全流通问题拖至今天，已经到了非解决不可的程度了。拖的时间越久，累积的矛盾就会越多，问题就会变得越复杂，解决的难度就会越大，现在已经到了痛下决心来主动化解矛盾的时候了。二是在市场出现反弹时就解除警报，导致全流通问题被继续搁置。三是出台的全流通方案离市场预期甚远，在这种情况下，市场就会发生反向转折，这不但会使市场重新步入继续下跌的轨道，而且会成为市场大跌的原动力，使得其他一切利好因素的积极作用都丧失殆尽。无疑，这种结果是市场与整个社会都不希望见到的，也是我们应当全力避免的。