市场焦点：如何到新股和低市净率股中淘金？

　　田艺 张华

　　2／3非流通股权的存在、A股市场的对外封闭导致A股股价虚高，在资本市场深化改革(整章建制、消除旧有弊端并逐步解决历史遗留问题、向国际惯例靠拢)、扩大开放(QFII、上市公司估值与评判标准与国际标准逐步对接)的背景下，股价结构将面临长期的调整与回归。而大量新股的发行上市一方面为市场提供了新的机会，另一方面也使得既有的新股一二级 市场定价体系发生重大变化，并进而对股价结构调整产生重要影响。

　　股价回归过程中的两个重要参考价位便是新股发行价和每股账面价(每股净资产值)，及时把握达到或接近这两个价位个股的多寡和市场反应情况，就能领先一步发现市场的机会与风险，进而厘清股价结构调整的脉络并把握市场未来走向。事实上,在股价结构调整的过程中,既有长期回归趋势主导下股价结构合理调整的一面，但同时也反映出受机构投资者导向影响而产生过度反应的一面。一些基本面良好、具有一定成长性的超跌新股次新股，理应引起充分关注。

　　以下，我们将从新股次新股板块、低市净率板块的基本情况和市场表现出发，分析其在股价结构调整中所扮演的重要指向作用。同时,寻找一些价值回归已比较到位的股票。

　　新股次新股缘何跌跌不休？

　　市场走势几大特点

　　2002年6月30日以后上市的新股共计90只，2003年1月1日至10月14日共有23只上涨，简单算术平均涨幅为8.7%；65只下跌，简单算术平均跌幅为-19.36%，次新股二级市场走势堪忧，弱势形态明显。而同期所有A股简单加权平均价格涨幅为-0.13%，次新股简单平均价格涨幅为-1.01%，次新股表现也明显落后于市场平均水平。

　　值得注意的是，在9月11日出现了今年上市新股首只跌破发行价的惊险场面，惠泉啤酒于当日在二级市场上股价报收于7.36元，跌破发行价7.44元，同时也创下了两项纪录：一、成为第一只在首发市盈率限制20倍以来跌破发行价的新股，改变了以前高价股(如：贵州茅台、烽火通讯等)才会跌破发行价的惯性理念，这也让投资者充分认识到新股用20倍的发行市盈率构造的美丽光环已经褪色。同时，惠泉啤酒也成为实行新股配售以来，继八一钢铁、迪马股份和精伦电子之后第4只跌破发行价的个股。另外，有9只新股二级市场的股价已经接近发行价(绝对涨幅低于15%)，如：亨通光电目前距发行价仅仅上涨了2.41%。综上可见，新股次新股的风险不容忽视，了解其中的一些特点，对回避风险、把握机会至关重要。选取2003年上市的51只新股作样本，观察它们自1月1日到10月14日以来的市场表现，发现有3个特点：

　　1.发行市盈率呈不断走低趋势。2003年初至今发行上市的48只新股中，除中国联通外发行市盈率均未超过20倍，平均发行市盈率为17.95倍；其中以20倍发行的共13只，其余34只均低于20倍；中国联通以20.23倍位于榜首，星马汽车以6.78倍的发行市盈率创出新低。与去年同期相比，整体市盈率有明显的下降。

　　2.上市后表现良好的往往是发行市盈率较低的个股。涨幅前10位的个股平均发行市盈率仅为16倍，而其发行市盈率一般在15倍左右，最低的皖通高速仅仅12.2倍；而跌幅前10位的个股发行平均市盈率为18.49倍。

　　3.超跌新股存在过度反应的倾向，部分个股蕴涵一定投资机会。涨幅前10位的个股市盈率和市净率分别为48.83倍和3.42倍；跌幅前10位的个股市盈率和市净率分别为30.5倍和2.53倍。这一结果表明超跌新股存在过度反应的倾向，部分个股蕴涵一定投资机会。

　　新股次新股趋弱的主要原因

　　(1)基于价值成长投资理念，行业选择和公司选择的重要性上升。主流机构基于回避过高系统风险以及分享中国经济成长的考虑，所选取的大都是景气行业以及行业中的龙头品种。而新股次新股板块中，具有行业内举足轻重地位的上市公司不多。从今年上市的51只新股来看，分属16个行业，其中分布最多的行业分别是医药、化工、交通运输和金属非金属制造业等行业，合计22只，占总发行数量的40%，而其他行业的分布较为分散。16个行业的平均市净率为2.92倍。16个行业中，高出平均水平的行业11个，占总行业数的69%，其中通讯业、交通运输业、化工业以及其他制造业分别以4..05、3.62、3.58、3.52倍的市净率名列前茅；低于平均水平的共5个行业，占总行业数的31%，建筑业、纺织业、采掘业排名靠后。对于今年新股所在行业市盈率而言，我们将它与我国整体行业市盈率水平以及美国同行业市盈率水平进行比较，从中可以看出，新股所在行业市盈率普遍低于国内行业平均水平。其中，造纸业、食品饮料业、纺织业和电子制造业的市盈率不及国内同行业市盈率的1／3，同时也低于美国同行业的平均水平，可见这类新股的总体市场价格无论与国内还是国际市场比较都有低估嫌疑，因此理应得到投资者的积极关注。

　　但另一方面，我们也看到，银行、医药、交通、汽车等行业市盈率水平远高于国际平均世平，在我国与国际资本市场逐步接轨的过程中，这类个股的价格回归风险也日益凸现。

　　(2)业绩“变脸”。今年上市的新股中，净利润同比下降的公司高达13家。个别公司未上市就亏损的“戏剧”场面，以及如中科合臣、惠泉啤酒、长电科技、裕丰股份上市不久即出现业绩大“变脸”的情况，影响了市场投资热情。

　　(3)新股二级市场溢价成因中存在大量非业绩因素。深交所一份针对新股发行定价的研究报告指出，与新上市企业价值有关的因素只能解释40%～48%的新股二级市场溢价成因，其余的非业绩成因包括：发行定价方式、发行价、发行规模、发行时机、发行与上市间隔、承销商排名等。正是由于这些非业绩因素的存在，才使得一旦新股上市，这些非业绩因素随之失去对二级市场定价的影响力，于是造成新股上市后长期表现不如大盘的现象。

　　市场表现与大盘相关性

　　为了更好地表现出次新股与大盘的相关性，反映出大盘涨跌对新股次新股的影响，我们将大盘区分为两个阶段。

　　上升阶段：今年大势处于上升趋势的大时间段共4个：分别是1.3～3.4；3.28～4.16；5.14～6.3；7.2～7.18。在此4个期间上市的新股共计21只，它们首日涨幅普遍较高，航天动力以227.99%的涨幅排名第一，中信证券以11.34%的涨幅排名最后，21只新股首日平均涨幅84.33%(其中高于该平均水平的共11只，占52.39%)，整体远高于目前74.69%的市场平均水平，可见大势较好时新股首日定价普遍偏高。正因如此，该类个股后期抗跌性也较差，以8月份市场表现看，21只个股平均跌幅为-2.27%，贵研铂业、皖通高速、海通集团、芜湖港分别以-10.69%、-9.92%、-7.7%和-7.33%的跌幅居跌幅榜前列。这类新股上市以来一般先随大势上扬而走出短暂拉升，而后便进入价值回归阶段，股价逐波回落，特别是在大势走弱时，其股价下跌的坡度一般较陡，投资者若有惜售心理，很容易造成较大的损失。

　　下跌阶段：大盘下跌趋势大致有为4个时间段，分别为：3.04～3.26、4.16～4.25、6.04～7.1以及7.18至今。这一阶段上市的新股共计25只，首日涨幅明显较低，整体平均上涨60.6%，低于今年新股平均水平19个百分点，国阳新能更以10.37%的首日涨幅创出历史新低。在调整阶段和下跌途中上市的新股，其上市定位一般偏低，在大盘回暖且反弹开始后，这些新股整体走势往往强于大盘。

　　总体而言，2003年新股次新股板块由于扩容压力增大、发行市盈率不断走低、自身业绩增长不理想、机构投资者选股倾向等原因，呈现出低迷调整走势。我们认为，这既有长期回归趋势主导下股价结构合理调整的一面，同时也反映出受机构投资者和媒体导向影响而产生过度反应的一面。因而，对于那些基本面良好、具有一定成长性的超跌新股次新股，应引起充分关注。

　　关注低市净率股票

　　市净率(PB)，意味着股价相对于每股净资产值的溢价幅度。PB=1，表明股价已回归到与每股净资产等值；PB<1，表明股价已跌破每股净资产值。成熟市场的价值型机构投资者往往倾向于通过PB值比较选择具有绝对投资价值的股票，一个重要原因便是市场中存在大量PB值≤1的股票。而国内市场由于固有的缺陷，整体的定价机制被高度扭曲，PB值接近1的股票非常有限，在市场系统风险较大的情况下，机构投资者只能通过多家共同持有数量有限的具有明显核心竞争力、市盈率较低的优质公司来回避估值风险。从低PB值股票前20名情况看，有15只被基金、券商所持有，其中重仓或增仓的9只，减仓的6只，表明低PB值股票为多数机构投资者所看好。

　　从低PB值股票活跃股市场表现看，具有如下特征：多数时间与大盘走势同步，一旦强于或弱于大盘5%以上，必定会出现反向修正。脱离大盘的幅度越大，反向修正的幅度也越大。我们认为部分个股如海王生物、吉电股份是良好的投机品种。

　　总体而言，由于国内低PB值股票与国外市场相比仍存在数量偏少、比价过高的问题，因而在大盘下跌过程中，这类股票仍无法回避下跌风险，并且从长期看，面临股价进一步回归的要求；但从短期看，由于每股净资产值的强力支撑，以及与其他股票相比而显现的相对价值，使其股价仍能维持相对稳定；在大盘相对平稳时，部分投机性较好的个股往往有活跃表现。