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急功近利，自食苦果，一些券商在国债投资上的损失可能使其资金链面临崩溃的边缘
本刊实习记者张金芳
随着近期债券市场的持续、大幅下跌，曾经在艰难时节立下汗马功劳的券商固定收益部门正遭遇前所未有的打击。据悉，个别券商固定收益部门今年以来的所有收益几乎损失殆
尽。有业内人士分析，一些券商在国债投资上的损失可能会使其资金链处于崩溃的边缘。
让券商固定收益部遭受灭顶之灾的是2003年记账式(七期)国债，也就是俗称的0307国债。对于40余家持有0307国债的券商而言，0307国债已经成为他们心中最深的隐痛。
0307国债生不逢时
近期的债券市场可谓步入多事之秋。9月17日，总金额为260亿元的2003年记账式(九期)国债在原定招投标前一天被财政部紧急叫停。业内人士分析，财政部此举和2003年记账式(八期)国债的流标不无关系。
9月15日，记账式(八期)国债在一级市场流标，这是今年首次出现的国债流标现象。记账式(八期)国债原计划发行240亿元，期限为10年，票面利率为3.02%，最终以98元的发行价格减量发行了163.8亿元，其实际的发行利率达到了3.25%，比票面利率上升了23个基点。国债一级市场的发行面临着巨大的压力。
据相关人士透露，记账式(八期)国债是面向交易所债市国债承销团的60家成员进行招标的，其中包括47家证券公司。在9月15日的投标中，大约有10家承销团成员退出了投标，这是该期国债流标的一个主要原因。
其实，退出者也有不得已的苦衷。某证券公司固定收益部的一位人士无奈地说：“由于记账式(七期)国债的分销并不理想，债券市场又持续下跌，我们已经没有足够的资金参加这期国债的投标了。”
2003年记账式(七期)国债(0307国债)的票面年利率为2.66%，期限为7年，发行总金额为460亿元。这期国债将同时在银行间市场、交易所市场和试点的柜台市场进行交易，是一期跨市场发行的国债。
用“生不逢时”来形容0307国债并不过分。8月18日，0307国债同时面向银行间承销团和交易所承销团进行招投标。而从8月21日开始，随着央行将要上调法定存款准备金率的传闻愈演愈烈，债券市场出现了明显的下跌。伴随着国债交易品种价格的下跌，各个债券的收益率开始上涨，市场的整体收益率曲线也开始出现向上推移的迹象。在这种局面之下，0307国债的分销自然难以令承销商满意。
财政部在今年规定，承销团成员之间不得进行分销。而0307国债又是同时面向交易所和银行间市场两个承销团进行招标的。据统计，参与0307国债承销的机构共有85家。这样一来，能够进行分销的机构数量自然大打折扣。
0307国债的分销采用场内挂牌交易和场外签订分销协议两种方式。交易所的统计数据显示：0307国债在上海证券交易所的分销数量不到21亿元，在深圳证券交易所的分销数量为1481万元，两者合计不超过22亿元。场外分销的数量难以估算，但据业内人士了解的情况来看，通过场外进行的分销数量也不会太大。
分销数量不理想，国债在上市交易后跌破面值的可能性加大，0307国债也未能免俗。但8月23日央行上调存款准备金率的消息正式公布之后，整个债券市场急剧下跌的速度之快还是让0307国债的持有者们始料未及。
9月1日，0307国债上市交易的首日即跌破面值，成交价格为99.59元。在以后的交易日里，债券价格不断下跌，并在9月25日出现了96.8元的最低成交价格。截至9月25日，0307国债的收益率已经达到3.14%，比其2.66%的票面利率高出了48个基点。
0307国债在交易所市场和银行间市场的交易状况均不理想。此次国债发行中有100亿元是由四大国有商业银行承销并在其柜台销售，据相关人士透露，这部分国债的销售情况也并不理想。
虽然持有0307国债的各家机构各有苦衷，但40余家券商却是其中受伤最深的。
券商损失惨重
据统计，0307国债的总金额460亿元中，有100亿元是四大国有商业银行的柜台承销额，99.5亿元是85家承销团成员的基本承销额，剩余260.5亿元的招标总额中，券商的中标量达到了65.22%，这是券商首次在跨市场品种的发行中取得大比例的优势。
在0307国债的承销量前十名的机构中，证券公司占到了7家。而通过有关资料的测算，40余家券商在0307国债中的承销总量超过了220亿元。
上海证券交易所0307国债的本月成交概况表显示：从9月1日上市交易截至9月25日，0307国债的累计跌幅达到了2.42%。假设分销的数量暂不计算，按照这个数字估算，40余家券商在0307国债的二级市场上的损失大约为5.3亿元。
一位银行间市场的人士向记者这样估算：如果不考虑券商在市场上的融资成本，假设在两个交易所市场上的分销数量都是由券商分销出去的，同时场外分销的数量较少，可以不计算在内，再算上券商代理客户买卖的数量和券商得到的应付利息，40余家券商的净亏损接近5亿元。
具体到各家券商，根据其承销量和分销数量的多少，损失情况各不相同。
某家证券公司固定收益部的人士告诉记者：在0307国债的场外分销中，甚至出现了客户反悔或者拒签分销协议的现象。证券公司主要是替客户去投标申购，然后再分销给客户。对于一些关系较好的客户，有时在申购时只是口头约定，回头再签订分销协议。如果客户反悔，这部分损失只得由证券公司自己来承担了。
据业内人士透露：某家证券公司承销了5亿元的0307国债，目前的亏损已经达到了1000万元。一家承销了17亿元的证券公司，其上半年的净利润还不到2000万元。而承销量位居榜首的一家证券公司，即使按照最保守的方法来估算，其损失也超过了2002年全年的净利润。
而债券市场的大幅下跌，使得券商在0307国债上的账面净损失不断增加。一位国债交易员指出，从目前的市场状况来判断，0307国债仍然有一定的调整空间。近日，某家券商以96元多的价格抛出了1亿元的0307国债。然而，在整个市场资金紧张的情况下，更多的券商根本无法卖出国债，只有眼睁睁地看着账面损失与日俱增。
被套券商自食苦果
一位业内人士尖锐地指出：造成此次券商在0307国债上的损失，央行上调存款准备金率的政策因素固然是一个主要原因，但券商在0307国债承销上的投机心理也是一个重要的因素。
据介绍，0307国债作为七年期的跨市场国债，是财政部考虑推出的基准债品种。它具有流通盘大、流动性好、交易活跃等特点，可以很容易地反映出市场的交易情况，通过它的走势可以直接看出市场利率的变化情况，具有“市场标尺”的作用。另外，0307国债可以同时在交易所市场和银行间市场进行交易，这就使那些同时具备两个市场操作资格的证券公司可以通过在不同市场上的买入和卖出实现套利。
对于承销量的追求和手续费返还收入也是部分券商大量承销0307国债的一个原因。每年，财政部都会对各家机构的国债承销量有一个排名，排名的前后直接决定了各机构能否成为下一年度的国债承销团成员。因此，许多机构在承销国债时加大投标量，增加自己的国债承销量，然后再通过分销的方式将部分国债转给别的机构。另外，0307国债0.1%的手续费返还对于券商也是一笔不小的收入。
一位业内人士分析，一些券商在今年上半年以来，人为的扩大债券的承销量，将大量的国债进行自营，在市场上进行套利，根本不考虑市场风险。面对0307国债，尝到了甜头的券商自然也是大举杀入，但此次人算不如天算。券商在自叹时运不济的同时，更应该加强风险意识，在债券投资方面建立完善的资产组合管理体系。
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