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本报记者张炜
业界期待已久的证券公司发行债券的政策终于出台。用管理层的话来说，此举可改善券商的融资结构，增强持续发展能力，提高综合竞争能力和抗风险能力。
融资渠道单一是国内券商普遍面临的发展瓶颈之一。在国债回购、股票质押贷款、同
业拆借、增资扩股或公开发行股票等四种原有的合法融资渠道中，增资扩股的受欢迎程度已大跌，公开发行股票则只有中信证券和宏源证券两家上市券商。值得一提的是，国债回购、同业拆借都只能解决临时资金周转问题，无法满足证券公司中长期发展资金的需要。若券商从合法的融资渠道获得的主要是短期资金，其融资成本本身偏高，负债结构不合理。巧妇难为无米之炊。证券公司作为金融机构，没有融资手段及畅通的融资渠道，肯定难以得到良性发展。此前监管部门严查券商国债回购交易，券商历史形成的灰色资金链受到了很大的打击。如果要使券商不迷恋于灰色资金链，就必须满足其正当的融资需求。更何况2001年6月以来的国内证券市场基本上一直处于低迷状态，仅2002年券商的亏损面就高达85%，亏损金额总计逾400亿元。现在推出券商发债政策，属于危难期间的“输血”。
迄今为止，已有国信证券、申银万国、东方证券等10多家证券公司在媒体上表示了发债的愿望。有的券商已着手制作相关发债文件，有的甚至急不可耐地就发债的利率标准向市场询价。然而，允许符合条件的证券公司可通过公募或私募形式发行债券，还难以挽救整个券商行业的危机：
其一，符合发债条件的券商只占部分。根据此次公布的《暂行办法》，首先，证券公司发行债券应符合《公司法》的有关规定，即：累计债券总额不超过公司净资产额的百分之四十；最近三年平均可分配利润足以支付公司债券一年的利息；发行债券筹集资金的投向符合国家产业政策；债券的利率不得超过国务院限定的利率水平。另外，非常关键的是，“公开发行债券的证券公司应为综合类证券公司，最近一期期末经审计的净资产不低于10亿元，最近一年盈利。”从2002年券业的经营情况看，只有少数券商能够实现公募债券发行的愿望。有关资料显示，截至2002年底，在全国124家券商中，估计约有40家券商净资产达到10亿元以上，而由于去年行业亏损严重，该年度盈利的券商约占券商总数的三分之一，符合公开发债的券商仅10多家。至于可定向发行债券的证券公司，其“最近一期期末经审计的净资产不低于5亿元。”业界估计，满足条件的券商估计超过50家。
其二，债券融资本身也有一定的财务风险。某证券业内人士直言不讳地指出：“不论是券商发债还是开展集合性受托理财业务均是双刃剑，使用的好，则可能提升券商的收益。使用的不好，则可能让券商承受更大的风险。”按照他的观点，公司治理结构较好、经营状况优良的券商一般并不急着发债，而这方面较差的企业倒反而有强烈的发债冲动。换言之，若市场环境不改善，券商赢利能力不提高，债券融资非但救不了券商，而且可能引发偿债危机。业界和学术界都承认，未来几年，相当数量的券商将难以支撑下去，有的势必被迫退出。面对生存前途如此不可预料，个别券商发债显然是“走钢丝”，摔下来也不足为怪。
说到底，“输血”只能解决一时的危机，券商生存更重要的是靠自身“造血”功能的“复元”。而这一切又将有赖于二级市场重新振作起来。二级市场低迷，券商的自营、经纪及投行业务局面都难以根本改观，赢利能力的再造难有突破。上周，上证指数破位下跌，创下最近半年以来的新低。
二级市场低迷，投资者信心缺乏，券商对发展前途感到迷惘。如同“皮之不存，毛将焉附”的道理，只有证券市场重新振作起来，券商才会感到债券融资后如鱼得水。因而，挽救券商经营危机需要“综合治理”，允许其发债还只是其中的一步。
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