人民币强烈升值预期 股市资金结构将有重大变化

　　人民币存在强烈的升值预期，其潜在的套利价值吸引了外资的不断流入。而最吸引这些投机资本的，是变现容易且流动性极高的证券市场，因此，国内股市可能成为国外资本的主要活动场所之一。人民币升值对我国股市究竟会产生什么样的影响？类比日本和台湾地区当年的情况，我们认为--股市资金结构将发生重大变化

　　华林证券研究所刘勘

　　目前，人民币面临升值的压力，值得注意的信号是一旦扩大人民币兑换美元的浮动价格范围，人民币将会升值，这种预期将会对我国证券市场造成什么样的影响？

　　日本是前车之鉴，1985年，美国和欧洲国家通过“广场协议”逼迫日元大幅升值。此后10年，日元汇率平均每年上升5.2%。结果从1971年的1美元兑360日元上升到现在的118日元左右，日本由此掉入“货币流动陷阱”，货币政策趋于无效，经济也丧失活力。

　　日元升值早期，只有少量国际资本进入日本，买入日本的股票。此后日元升值，股票上涨，吸引更多的国际资本流入。1979年，国外净购入日本股票仅有1.92亿美元，1980年猛增到61.5亿美元。1986年，东京证券交易所股票市值超过280万亿日元，交易额达160万亿日元，仅次于纽约证券交易所；1987年4月，东京证券交易所股票市值猛增至26600亿美元，超过纽约证券交易所的26520亿美元市值；1988年底，东京和大阪证券交易所股票市值分别为38400亿美元和32700亿美元，高居全球股市前两位，东京股票市场势压纽约和伦敦，一度成为全球最大的市场。1985年12月，日经平均股价仅为13113日元，此后一路攀升至1987年9月的26000日元，并于1989年12月29日达到历史最高点38915日元。

　　1989年4月的官方利率上调成为日本股市下跌的导火线。在不到一年的时间里，日本官方五次调高利率，股价从1990年初开始大跌至1992年8月18日，日经平均股价已降到14309日元，与最高点相比下跌了63%，同时也创下世界三大股市中跌幅最深的纪录。

　　同样的历史在台湾也曾发生。1988年10月，根据臭名昭著的《奥姆妮布斯贸易和竞争法案》，美国财政部在国际经济和汇率政策的国会咨文中“裁定”，韩国和台湾人为操纵汇率，美国人借汇率大棒敲开韩国和台湾的大门。当时台湾中央银行受到压力后，采取缓慢升值的政策，却招引了大批套取汇兑利益的热钱汇入套利，巨额贸易顺差加上这些热钱，在外汇市场构成庞大的压力，导致游资泛滥，对股票市场构成了极大的冲击。

　　台湾股市加权股价指数从1985年7月的600点开始逐渐上升，1986年9月达到2505点，从此如狂飙野马，一发不可收。1987年10月1日，指数升至4600点，此时全球发生股市风暴波及到台湾，指数一度跌到2298点，但稍作整理后股指再度踏上涨升轨道，并于1988年9月26日达到8870点。

　　当年9月24日，台湾当局宣布开征证券交易所得税，从而引发股市重创。12月底，指数下跌至5119.41点，但市场充裕的资金和投资热潮又推动股市止跌回升，1989年6月24日，台湾股市突破万点大关，并于1990年2月1日升至13608点的历史高峰。台湾股市的交易额在国际股市中的排名从1987年的第7位变为1989年的第三位，仅次于美国纽约和日本东京。

　　台湾当局为了健全法制和疏导市场，加强管理提高交易税，强制实施证券集中保管制度，用以抑制股市短线交易和证券公司、市场大户、“丙种经纪商”的联手炒作。而与此同时，台湾经济也每况愈下，1990年2月股市开始下跌，至10月15日的2565点为止，八个月间股指跌落了11000余点，跌幅达80.4%。几乎冲垮台湾40年的经济成果。

　　从1998年以来，我国一直采取积极的财政政策和稳健的货币政策，并通过增加货币供应量抑制通货紧缩，使国民经济步入良性循环发展的轨道。另外，从1990年到今年6月底，我国累计贸易顺差达2380亿美元，与此同时，外资直接投资也保持稳定增长幅度，一直维持在400亿美元以上的水平，近两年增势较快，2001年增长15.2%，2002年增长12.5%，今年上半年增长34.3%，同期累计达5911亿美元。在2002年上半年，国际收支差额统计的误差项为正值，达到78亿美元，为了保持汇率的稳定，央行最近几月被迫买进大量外汇，数额达到200余亿美元，兑换成人民币相当于近2000亿，导致今年上半年基础货币供应量快速增长。

　　另一方面也反应出对人民币升值的预期，导致了资本流入速度加快，而且这种趋势可能还会持续。这一部分资金远远超过了我国现阶段基金和卷商投资于证券市场的规模，其潜在的影响不容忽。从进入我国资本市场的国外资金来看，既然其目标直指人民币汇率升值的差价，就决定了这一部分具有投机性质的资本，不太可能投向实业，而变现容易、流动性极高的金融证券市场将成为这种资本的最好栖息地。国内证券市场必将成为国外资本的主要活动场所之一。对我国股市究竟会产生什么样的影响，是我国股票市场投资者高度关注的焦点。

　　由于我国保持稳定的经济增长速度，增强了国际资本对我国经济的信心，人民币出现升值预期的压力，外国资本有源源流入的迹象，资金供给的增加会推动国内证券市场整体价格的不断上扬。类比日本和台湾当年的情况，日经平均股价经历长期攀升，达到38915.87的历史高峰，台湾加权股价指数升到13608点的历史高点，国外资本推波助澜的作用是功不可没的。这样的“历史事件”将来是否会在国内证券市场上重演？当然我国目前的经济条件和金融环境与当年日本和台湾有许多不可类比之处，但是资本流动的大方向是一致的，其作用的结果很可能是相似的。

　　另外，现在国际资本市场游资的数量和冲出力度比80年代至90年代初期还要大，产生的影响可能比过去要严重。仿佛有山雨欲来风满楼的味道。我国加入WTO后金融业开放步伐有所加快，QFII运行机制已经开始起动，作为金融体系中最为重要的一个部分——证券市场不可能再与世隔绝。人民币升值预期带来的国际资本流入，国内证券市场的资金结构将发生很大变化，对股票市场造成的重大影响将何去何从，股票市场投资者应该以史为鉴。