业界专家评外资并购细则 称非流通股定价是关键

　　本报记者 阎岳 聂志玺

　　日前，中国证监会法律部副主任冯鹤年称，目前证监会正和有关部委协商，准备就《关于向外商转让上市公司国有股和法人股有关问题的通知》制定具体的操作性规则。此消息引起了业界强烈反响，记者就此采访了一些专家。

　　非流通股价格是关键

　　南方证券财务顾问宋建华认为，在《通知》出台后，外资并购之所以并没有像预料的那样如火如荼的展开，是因为具体操作还有一定的难度。目前除了赛格三星已完成外，还有中复实业在做这方面的工作。而此前南京新百想通过产权交易所来完成外资并购被紧急叫停的事件说明，管理层还是希望上市公司能够通过证券交易所和证券登记结算公司来完成，正在制定中的相关细则将解决这些问题。

　　宋建华表示，《通知》中规定原则上采用公开竞价方式，比较笼统，操作难度较大。估计未来细则将基本上采取以净资产为主，同时吸收未来现金流支付法的一些长处。

　　国内外并购的定价方法主要有三种：一是净资产基础法；二是市场价值法；三是现金流贴现法，即估计由于收购引起的期望现金流增量，加上适当的贴现率，作为价值判断依据，这种定价方式比较理想，但操作难度非常大，因为涉及到公司未来的发展。

　　宋建华分析，国际上多是直接以市场价值为基础进行洽谈定价。我国由于证券市场股权结构分裂，以市场价值为并购依据存在着偏差，现行中多采取净资产评估作价的估价方式，属于资产价值基础法，但由于中介机构的技术和环境因素，准确度难以让人放心。现在国外也流行现金流贴现法，相信即将出台的细则在这些方面会有所创新。

　　存在另一种意见

　　经济学家、首都经贸大学公司研究中心主任刘纪鹏教授在接受记者采访时则对此问题反应相当强烈，断然称国有股和法人股转让应该暂停。

　　他表示，当前非流通股转让不是可不可以向外商转让和怎么操作的问题，而是我国在资本市场开放顺序上存在问题。上届中国证监会主席说过要给流通股东以补偿，这个政策要有连续性。非流通股是涉及到资本市场结构和利益调整的大问题。6000万股民因为2／3的股本不流通而以高溢价购买了流通股，在非流通股转让带来的问题上，必须先考虑怎么补偿他们，顺序不能颠倒。

　　刘纪鹏表示，国有股和法人股不论是转让给外国投资者还是转让给国内投资者，日后仍然面临流通的问题。流通股由于非流通股的释放必然会下跌，外商们是否会给流通股股东以补偿呢？为什么民营企业和外商这么青睐非流通股？就在于他们看中了这些非流通股迟早会流通，丑小鸭会变成天鹅。