| 懒惰的基金经理在中国能赚到钱吗？ | |||
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| http://finance.sina.com.cn 2003年05月26日 17:16 证券日报 | |||
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假设有这么一位非常懒惰的基金经理，他一不愿意花精力挑选股票，二又懒得打新股，只想靠CPPI赚钱。他运作一个规模是50亿的三年期保本基金。股票就买上证指数的指标股，配置比例都与上证指数相同，当实际仓位与目标仓位的偏差超过0.5%的时候，他就对仓位进行一次调整。初始投资日期是1999年12月1日，结束日期是2002年11月29日。 这位懒惰的基金经理在中国能赚到钱吗？事实上他在保本期满时可以实现基金净值是 CPPI(Constant Proportion Portfolio Insurance)，全称为恒定比例投资组合保险，是指将基金资产分配在无风险资产和风险资产上，其中风险资产投资额度不超过放大倍数×（基金资产总值-价值底线)的金额。保本基金的CPPI机制包括四个主要操作部分：基金资产的配置、价值底线的调整、放大倍数的选取和投资组合调整频率的选龋懒经理的操作秘诀主要是其中的后三部分。 秘诀一：价值底线的调整 在市场处于上升态势的时候，价值底线对于基金资产的威胁就变得不那么突出，基金可以适当提高价值底线，以自动锁定一部分收益。在市场处于下降态势的时候，基金可以适当降低价值底线，使风险资产投资有所增加。调整价值底线有多种方法，这里使用棘轮矫正(Ratchet)。对比使用和未使用棘轮矫正的基金表现情况(取放大倍数等于5的情况)，可以发现没有使用棘轮矫正，三年期满后基金收益率是0，而使用后基金收益率则是3.3%。这就是那位懒经理的操作秘诀之一。 秘诀二：放大倍数的选取 同样的市场环境下，不同的放大倍数可能导致基金不同的业绩。在1，12区间内取不同的值作为放大倍数，按照放大倍数从小到大分布，基金资产经历四个区域：微利区、事故多发区、徘徊区和成长区。就象长征三号火箭必须有足够的推动力才能将卫星发射到太空去一样，起杠杆作用的放大倍数也必须大到一定程度才能将基金推离事故多发区和徘徊区。 但是，放大倍数也不是越大越好。如果股市暴跌，成交量较小，基金来不及减仓，经过较大的放大倍数，基金损失也越多。可以证明，放大倍数的上限与股市暴跌幅度成反比。懒经理操作的三年间，上证指数从2002年1月10日收盘至2002年1月22日收盘跌幅最大，达13.81%。因此，放大倍数的上限应是7.24，取6.45最优。此时基金期满时的净值可达1.2468。也就是说，三年盈利24.68%。这就是那位懒经理的操作秘诀之二。 秘诀三：投资组合调整频率的选取 细心的读者可能注意到那位懒经理的调整投资组合的方法：当实际仓位与目标仓位的偏差超过0.5%的时候就对仓位进行一次调整。为什么他不能容忍偏差是1%呢？这就是懒经理的操作秘诀之三。经过模拟实证，容忍偏差从0.5%增至1%时，基金业绩将会下降。微利区变化不大，事故多发区变宽，徘徊区变窄，成长区基金收益率约下降5%。也就是说，投资组合的调整频率不宜过疏。但是，另一方面也不宜过紧，交易太频繁会使基金承担过多的交易费用。而且买入证券时，实际买价会比没有交易时的价格略高，卖出证券时，实际卖价会比没有交易时的价格低些，交易本身对证券价格波动又起助涨助跌的作用，进一步增加了交易成本。 通过懒经理在中国股市的模拟操作，我们可总结出CPPI的规律：经过棘轮矫正等调整方法并且选取最优放大倍数和最优投资组合调整频率的恒定比例投资组合保险确实可以获得股市的超额收益。无论是在牛市还是熊市，都存在相当数量的投资者始终将如何有效地防范风险放在第一位，在风险最小化的基础上来追求尽可能大的收益，对于这批投资者，保本基金应当是一个好的投资品种。 假设有这么一位非常懒惰的基金经理，他一不愿意花精力挑选股票，二又懒得打新股，只想靠CPPI赚钱。他运作一个规模是50亿的三年期保本基金。股票就买上证指数的指标股，配置比例都与上证指数相同，当实际仓位与目标仓位的偏差超过0.5%的时候，他就对仓位进行一次调整。初始投资日期是1999年12月1日，结束日期是2002年11月29日。 这位懒惰的基金经理在中国能赚到钱吗？事实上他在保本期满时可以实现基金净值是1.2468。也就是说，三年中这个懒惰的基金经理可以盈利24.68%！功劳首推CPPI。而国内第一只保本基金——南方避险增值基金就引用了CPPI机制。 CPPI(Constant Proportion Portfolio Insurance)，全称为恒定比例投资组合保险，是指将基金资产分配在无风险资产和风险资产上，其中风险资产投资额度不超过放大倍数×（基金资产总值-价值底线)的金额。保本基金的CPPI机制包括四个主要操作部分：基金资产的配置、价值底线的调整、放大倍数的选取和投资组合调整频率的选龋懒经理的操作秘诀主要是其中的后三部分。 秘诀一：价值底线的调整 在市场处于上升态势的时候，价值底线对于基金资产的威胁就变得不那么突出，基金可以适当提高价值底线，以自动锁定一部分收益。在市场处于下降态势的时候，基金可以适当降低价值底线，使风险资产投资有所增加。调整价值底线有多种方法，这里使用棘轮矫正(Ratchet)。对比使用和未使用棘轮矫正的基金表现情况(取放大倍数等于5的情况)，可以发现没有使用棘轮矫正，三年期满后基金收益率是0，而使用后基金收益率则是3.3%。这就是那位懒经理的操作秘诀之一。 秘诀二：放大倍数的选取 同样的市场环境下，不同的放大倍数可能导致基金不同的业绩。在1，12区间内取不同的值作为放大倍数，按照放大倍数从小到大分布，基金资产经历四个区域：微利区、事故多发区、徘徊区和成长区。就象长征三号火箭必须有足够的推动力才能将卫星发射到太空去一样，起杠杆作用的放大倍数也必须大到一定程度才能将基金推离事故多发区和徘徊区。 但是，放大倍数也不是越大越好。如果股市暴跌，成交量较小，基金来不及减仓，经过较大的放大倍数，基金损失也越多。可以证明，放大倍数的上限与股市暴跌幅度成反比。懒经理操作的三年间，上证指数从2002年1月10日收盘至2002年1月22日收盘跌幅最大，达13.81%。因此，放大倍数的上限应是7.24，取6.45最优。此时基金期满时的净值可达1.2468。也就是说，三年盈利24.68%。这就是那位懒经理的操作秘诀之二。 秘诀三：投资组合调整频率的选取 细心的读者可能注意到那位懒经理的调整投资组合的方法：当实际仓位与目标仓位的偏差超过0.5%的时候就对仓位进行一次调整。为什么他不能容忍偏差是1%呢？这就是懒经理的操作秘诀之三。经过模拟实证，容忍偏差从0.5%增至1%时，基金业绩将会下降。微利区变化不大，事故多发区变宽，徘徊区变窄，成长区基金收益率约下降5%。也就是说，投资组合的调整频率不宜过疏。但是，另一方面也不宜过紧，交易太频繁会使基金承担过多的交易费用。而且买入证券时，实际买价会比没有交易时的价格略高，卖出证券时，实际卖价会比没有交易时的价格低些，交易本身对证券价格波动又起助涨助跌的作用，进一步增加了交易成本。 通过懒经理在中国股市的模拟操作，我们可总结出CPPI的规律：经过棘轮矫正等调整方法并且选取最优放大倍数和最优投资组合调整频率的恒定比例投资组合保险确实可以获得股市的超额收益。无论是在牛市还是熊市，都存在相当数量的投资者始终将如何有效地防范风险放在第一位，在风险最小化的基础上来追求尽可能大的收益，对于这批投资者，保本基金应当是一个好的投资品种。(南方基金管理有限公司关永祥)
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