高潮生
诚然，合理的结构﹑健全的法规与严格的监管也必不可少。所以，中国股市的欠缺与不足是由多方面原因共同所致的一种综合症与并发症，而并不能只是归咎于交易所﹑监管部门或其他政府机构。
如若众多企业无法受益于政府积极的财政政策，或是不能缔造长期稳定的盈利增长，那么任何人想要推动股市持续上涨都好似“巧妇难为无米之炊”，股市也只能逞一时之勇而难以立一世之功。想要说服投资者进行长期投资也有如是痴人说梦。
多重因素的作用
市盈率是衡量股市价位的指针之一，但它本身并不是一个孤立和绝对的数字，而是会受到经济周期﹑利率水平﹑股息发放﹑通货膨胀﹑投资环境﹑股市气氛等多重因素的影响。
关于市盈率的数量化实证研究和多元线性回归分析也一直是美国学术界的热门议题之一。近期的一些分析报告更是认为影响市盈率的关键因素会达到十多个。正因为如此，股市的市盈率会因股市的不同而千差万别，相同股市的市盈率也会在不同的时期阶段内千变万化。所以，全球股市中的市盈率存在着明显的异质化现象，在进行跨股市与跨时段的动态分析时必须要采用灵活的态度和适当的手段。
在此不妨作一简单假设。如果中国市场的平均股市投资风险补偿与美国相同，那么根据目前中国1.71%的三个月储蓄利率，中国的股市收益率应为3.72%，也就是说市盈率应在27倍左右。但是倘若这一假设条件并不成立，那么一切似乎都应该另当别论。
指数编制原则不同
除了不同股市与不同时段所造成的市盈率异质化问题外，进行市盈率对比分析时还需注意的是它的可比性。
由于市盈率通常是针对某一股市指数，所以要保证市盈率之间能够进行恰当的比较，就必须首先保证它所对应的指数具有相同或相似的设计原则和编制方法。以道琼斯工业平均指数﹑日经225指数以及恒生指数这三大指数为例。虽然它们的价格均在一万点左右，而且各自均有自己的市盈率，但它们在建立原则上的迥然不一使人们对它们之间市盈率的可比性产生了疑问并提出了挑战。这也就部分解释了为什么当投资全球化与市场一体化渐成风气后，为了确保各个国家与地区间股市价位的可比性，越来越多的国际投资者会倾向于选择由国际指数编制者所建立的全球性指数，而不再滞留于由各个股市中各自编制的股市指数。
资本流动的影响
中国股市目前44倍的市盈率固然较高，但并不意味着股市已经失去了上涨的希望和潜力。如前所述，许多国际投资者会遵循“国家型”投资的理念和原则，根据不同国家的经济状况及市场价位来调整自己的资产分配模型，也就是说投资者追求最佳收益的本能会驱动着国际资本在各个股市间不断流动。因此，价位较高的股市就有可能受到国际投资者的减持。
然而如前所述，中国股市具有独立性和绝缘体的特点，所以尽管价位较高但也不致造成股市资本迅速和大量的流失。中国投资者没有其他的选择和机会，大门紧闭的中国股市是他们惟一可以大显身手和大展拳脚之地。因此，股市的封闭性就导致了中国股票在国内与海外市场中市盈率差别会如此之大。只要没有竞争者和挑战者挺身而出，中国股市的高价位还有可能会继续维持下去，甚至不断高攀直到最后达到投资者心理与风险承受力的临界点。也就是说市盈率可以会有相当大的弹性与韧性。
不过，虽然低盈利公司尚未对中国这一绝缘性市场构成紧迫与直接的威胁，但从长远来看也是难以逃避的。如若不能将其有效地控制在警戒线之内，那么当中国资本市场的大门最终开启时，人们看到的将是国内投资的夺门而出，而非国际投资的蜂拥而入。指望国际投资者助上一臂之力，帮忙完成国有股减持的大业么？到那时也只会是泡影一串。
(作者为美国道琼斯公司全球指数开发与研究资深总监)
新浪精彩短信
