张军
别样牛市
以往牛市的一般特点是行情由政策或政策预期而起，然后出现普涨，龙头股出现，然后一、二、三线股轮涨，然而本轮从1311点涨升的行情却呈现出与以往不同的特点，而这些
特点将对未来的市场产生深远影响。我们首先来看谁在涨。显然，汽车股、银行股、钢铁股本轮涨幅最大。蓝筹股的整体领涨是此轮行情的特点之一。我们知道，由于以前沪深市场规模较小，机构较少，而且机构多以坐庄为主要赢利模式，因此深沪两市多年来行情的启动都不是以大盘股为主导的，并尽量回避大盘股。如1999年“5.19”行情是厦门信达、东方明珠的网络概念股为龙头，2000年年初的上扬是以海虹、综艺等网络股为龙头的。而1996年行情虽然是以当时的大盘股深发展、四川长虹为龙头的绩优股行情，但小盘股的表现依然好于大盘股。
在1996年启动行情的第一阶段(1996年1月19日-8月12日)，上证指数(即加权平均)涨幅为69.25%，而个股算术平均涨幅为100.48%，这表明大盘股的涨幅远远小于小盘股。若从当年整个行情(1996年1月19日-1997年5月12日)来看更是如此，同期上证指数涨幅为186.61%，而个股算术平均涨幅为278.69%，即无论是行情的初始阶段还是整个行情，小盘股的涨幅都大于大盘股。这与本轮行情蓝筹股的整体领涨有天壤之别。从2003年1月6日至4月15日大盘涨幅为23.16%，同期个股算术平均涨幅为16.49%，大盘蓝筹股无疑占据了上风。随着市场规模的不断扩大，包括基金在内的机构投资者大大增加，市场已逐渐由散户与机构逐利演变为机构间博弈。而随着质地优良的大盘股逐步上市，使机构进行价值投资，重仓蓝筹股成为可能。
本轮行情的第二个特点是龙头股的涨升持久。虽然市场热点从联通、中信证券到中石化、长安汽车，再到招行不断轮动，但总体上是在大盘蓝筹板块内流动，而且热点呈反复性。比如联通、中信证券在大盘2003年1月6日1311点至1月17日1492点涨升段中领涨，但自3月27日后再度领涨，而长安汽车、一汽夏利等更是在上升通道中持续扬升。
大盘的第三个特点是市场两极分化严重。从跌幅榜中我们可以看出，尽管大盘自1月6日上升以来至4月15日已经有23%的涨幅，但仍有相当多的股票出现下跌，其中最多的华润锦华下跌了32.75%。而在跌幅榜前列的多为ST类股票。这也从反面验证了本轮行情价值发现价值投资为主导的投资理念，同时也表明自2001年6月大盘从2245点下跌以来的股价结构调整进入了第二阶段。第一阶段是从2245点到2003年1月的1311点，主要将整体过高的股价和市盈率降下来。第二阶段从1311点开始，按价值进行股价结构的调整。即价值低估的股票上涨，而没有实质重组的绩差股则遭到抛售。
显然，股价的结构性调整仍将继续，而价值发现和价值投资理念将贯穿于本轮行情。
“核心资产论”形成
在大盘本轮行情中最显著的特点是蓝筹股的核心作用。一份资料表明，沪深市场从1月6日至4月10日，沪深前20名的股票流通市值占市场总流通市值9.46%，其成交却占市场同期17.8%；沪深前20名的成交总额1450.65亿元，后20名成交总额只有14.49亿元，两者相差100倍。同期最大成交的中国联通221.89亿元，比最小的竹林众生0.32亿元相差692倍之多；沪市前20名的股票占当日总成交金额的权重从1月8日的36.41%升至1月24日40.94%，再到4月9日创出46.81%。从1月6日至4月15日，大盘上涨23.61%，而同期沪深两市仍有82家股票下跌，占全部股票的6.8%；934家股票涨幅低于股指水平，占全部股票的77%，也就是说，市场中活跃的股票只占市场的16%。这种情况开始与国际成熟市场接近，美国标准普尔500指标股占纽约市场成交总额的70%左右，其中500只股票中又只有200只比较活跃，占据绝大部分成交。而我国香港恒生指数指标股市值占香港股市市值70%，交易量却占整个的80%以上。资金向蓝筹股的集中并愈演愈烈使市场出现了“核心资产”的观点。而这种观点也正体现了主流资金2003年开始集中投资操作的特点。我们来看一下基金2002年第四季度的重仓股情况，显然，基金开始集中持股，而重仓持有的“核心资产”正是本轮行情中涨幅可观的蓝筹股。基金的这种示范作用对以后主流资金的运作将产生深远影响。而主力资金集中投资的结果将使2003年市场的活跃程度大大高于去年，市场获利机会大幅增加。
结构调整下的局部牛市
如果面对此次两年来难得的强势就据此认为自1311点以来的行情能突破2001年6月2245点的高点，未免过于乐观。致使大盘自2245点下跌的因素———国有股减持与全流通问题目前依然未得到解决，它依然是制约行情高度的重要原因。而目前中国宏观经济向好，行业景气，上市公司业绩提升又是无可置疑的，因此综合分析，1311点以来的行情是股市熊牛转化的行情，而这种转化并不能短期结束，因此股指不可能由此创出历史新高，而最有可能的是产生局部牛市。
我们知道，目前股指的构造是加权平均，沪市前30名权重股占上证综指权重的34%，股指的涨幅主要由这些主流资金集中持有的“核心资产”提供，而有近84%的股票涨幅有限。目前沪市权重前30名股票的平均涨幅已达60.87%，其市盈率也已经由1月6日1311点时的23.42升至4月15日的30.04，这些权重蓝筹股的再次大幅上扬将会受到市盈率倍数的制约，因为市盈率过高，其投资价值将大幅降低，因而大盘由权重股推升的高度不会过高。再有，一般牛市格局为：普涨→概念龙头领涨→中高价股上扬→中低价股上扬→垃圾股上扬，龙头下跌，行情结束。而目前的行情并未出现传统意义的普涨行情，由于非“核心资产”的下跌，由权重股带动的行情受到制约。
我们知道，由于QFII即将进场，它将使市场的投资理念发生较大的变化，而目前以价值发现为投资理念的行情正体现了这一点。因此股价结构的调整将是以蓝筹股上扬，缺乏实质重组的绩差股下跌实现的。“核心资产”与“非核心资产”制约的结果就是股指不会出现巨幅上扬，总体处于低位平衡阶段，在此基础上实现结构调整下的局部牛市。
未来悬念
通过分析基金重仓股表现我们得知，基金是本轮行情的主力。而基金去年“6.24”的被套使其发动本轮行情有背水一战的意味。因而当股指升至去年“6.24”水平线或超过去年“6.24”10%时，基金的下一步动向将成为未来行情的悬念之一。而且目前其“核心资产”已涨幅较大，因而如何消化筹码将使未来行情发展充满变数。
悬念之二是股市的达摩克利斯之剑———国有股减持与全流通如何解决仍将至关重要。国资委的成立为解决国有股问题提供了契机。目前省及省以下一级的国资委还未建立起来，目前的国有股减持处于相对停滞状态，这为市场主力资金的运作提供了较好的时机。而如果未来国资委对国有股的处置形成市场能够接受的方案，则市场真正的牛市将由此开始。
悬念之三———退市政策是否将更加“严厉”。目前市场真正退市的公司并不多，退市政策还有很多漏洞。这使得低效重组股、假重组股及将退市的ST股炒作依然很盛。如果退市政策能继续完善，对将退市公司形成真正压力。我们知道在美国的成熟的市场，既有上百元的蓝筹股，也有不到一美元的垃圾股，而垃圾股从主板退市后很难再重返主板，因而推动了价值投资的理念的盛行。而我国是新兴的市场，虽然目前还正向价值投资转化，但投机氛围仍然很浓。因而若退市政策不能真正实行则对绩差股的抛售只是目前盛行价值投资理念所致。而一旦蓝筹股行情结束，则绩差股炒作轮回将再现。虽然其将不可能再成为主流投资手段。
综合分析，以价值发现理念为主导的结构调整下的局部牛市行情仍将持续，但接下来股指将面临1650-1750的强阻力区，此区域也是大盘近两年来形成的1300-1750点大箱体的箱顶位置，因此行情的下一阶段将充满变数，而目前的投资理念及投资手法将受到严重挑战。
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