聚焦上市公司现金流经营投资表现不错融资较差_焦点透视_财经纵横

聚焦上市公司现金流经营投资表现不错融资较差

http://finance.sina.com.cn 2003年04月16日 09:18 证券日报

　　经营现金流：多数公司经营基础较好

　　投资现金流：投资动力普遍较强

　　融资现金流：半数公司融资不畅

　　统计显示，截止到2002年4月9日，已公布年报的777家上市公司中经营现金流为正的有659家，为负的有118家，前者数量远远大于后者，反映了我国上市公司多数经营基础较好。

　　上市公司投资现金流为正的85家，为负的692家，前者数量远远小于后者，表明我国上市公司普遍投资动力较强。

　　融资现金流为正的398家，为负的379家，有半数上市公司的融资不畅。

　　通过对上市公司2002年年报现金流的分析，把握上市公司的总体发展状况，让投资者对上市公司现金流有一个较为全面的认识。丰欠决定融资需求

　　为什么我国上市公司不管家底如何均要分红呢？

　　从上市公司发布的配股预案，我们似乎能看到上市公司派现的动机，截止到2003年4月9日已有34家上市公司提出了配股预案，15家提出增发预案。

　　由于2000年底中国证监会提出把现金分红派息作为上市公司再筹资的必要条件，因此，一些家底并不厚实的上市公司为了达到融资目的，不得不以花小钱的代价圈得更多的钱。上市公司既派现又配股，从企业财务管理的角度看，显得有些自相矛盾。企业现金分红应是满足企业经营和发展所需资金后，将剩余的自由股权现金回馈给股东。企业如有股权融资行为的话，通常会先利用低成本的留存收益再对外融资。如果先派现再配股或增发，只会多支出现金股利税和承销费用增加股东和上市公司的额外开支，是经济的行为。在每股现金流净额排名后20家上市公司中，在2002年报中明确提出再筹资预案的就有8家：即北生药业10配7，海鸟电子、晨鸣纸业10配6，白唇鹿、南天信息、兰太实业、华泰股份10配3，隧道股份10配2.7。这些公司盈利能力高低不一。而在每股现金流净额排名前20家上市公司中，无一家提出再融资方案。由此可以看出，现金流的丰欠决定了上市公司的融资需求。

　　八种现金流结构看公司类型管家底

　　经营活动、投资活动、筹资活动现金流反映了不同性质现金的流入流出情况，对单个上市公司现金流结构的分析可以判断上市公司所处的发展阶段。

　　每种现金流量净额都有正负两种可能，三种现金流的正负结合就反映了企业的一种现状。根据三种现金流净额的正负值排列组合，可以得出8种结构，八种结构对应了企业的不同发展阶段。分类统计表明：

　　成熟型

　　属于成熟型(三项现金流都为正)的上市公司有6家。说明上市公司中经营效果较好，经营和投资活动的产出均有成效，而且筹备资金充裕的非常少。这6家公司粤华电A(000532)、浙江富润(600070)、林海股份(600099)、黑龙股份(600187)、中宝股份(600208)、川投控股(600674)的盈利能力均不强，除浙江富润外每股均在0.2元以下，表明上市公司中进入成熟期，业绩稳定，现金流充沛的公司可谓凤毛麟角。

　　稳健发展型

　　属于稳健发展型(经营和投资现金流为正、筹资为负)的上市公司有44家。表明经营和投资初见成效，企业所筹资金已经开始发挥作用，短期无需增量资金也能维持较好的现金流的上市公司不多。

　　投资推动型

　　属于投资推动型(经营和筹资为正、投资为负)的上市公司有291家。说明我国上市公司中经营运行良好，当前吸收资本或举债力度加大，投资扩张步伐加快，将来的增长动力主要靠投资项目的占多数。

　　资金缺乏型

　　属于资金缺乏型(经营为正、投资和筹资均为负)的上市公司有314家。反映出经营正常，但投资入不敷出，同时后续资金缺乏，或对资金需求比较谨慎，目前对经营活动的依赖较大的上市公司为主流。

　　结构调整型

　　属于产业结构调整型(经营为负、投资和筹资为正)的上市公司有20家。这类上市公司经营活动可能存在问题，但投资项目有一定进展，融资活动也在加大，企业现有产业低迷，可能正考虑产业结构调整，将来应重点关注其投资项目的进展。

　　初创型

　　属于初创型(经营与投资为负、筹资为正)的上市公司有58家。这类上市公司的经营和投资的产出效果均不理想，同时融资力度在加大，表明企业处于初创期，或酝酿产业转型。

　　衰退型

　　属于衰退型(经营与筹资为负、投资为正)的上市公司有13家。企业经营欠佳、后续资金乏力，只有依靠投资项目产生的现金流维持，如无新的经营与投资规划，前景不乐观。该类公司有ST鼎天(600139)、ST纵横(600862)、信联股份(600899)、大同水泥(000673)、西北化工(000791)、ST西化机(000838)、中技贸易(600056)、国旅联合(600358)、成商集团(600828 )、ST自仪(600848)、ST湖山(000801)、中色建设(000758 )。

　　危险型

　　属于危险型(经营、投资和筹资都为负)的上市公司有26家。企业造血功能差，前景堪忧。对于这类个股投资者需要保持谨慎的态度。

　　这类股票除了ST红光(600083)、ST鞍合成(600669)、ST藏圣地(600749)、ST黑豹(600760)、ST原宜(000826)外，还有深圳华强(000062)、钱江摩托(000913)、隆平高科(000998)、春兰股份(600854)、长风特电(000552)、唐山陶瓷(000056)、天水股份(000965)、皇台酒业(000995)、长征电器(600112)、牡丹江(600173)、亚星客车(600213)、昌九生化(600228)、兴业聚酯(600259)、凯乐科技(600260)、天房发展(600322)、广州药业(600332)、金地集团(600383)、香梨股份(600506)、中铁二局(600528)、联通国脉(600640)、凤凰股份(600679)。

　　业绩含金量有待提高

　　统计显示2002已公布年报的在777家上市公司中，每股收益为负的37家，每股经营现金流量为负118家，每股现金流净额为负的379家。加权平均每股收益0.23元，加权每股经营现金流量为0.67元，加权每股现金流净额为0.13元。每股收益为负的上市公司明显少于现金流为负的上市公司，说明上市公司业绩得不到现金流支持的为数不少。

　　利用现金流量表、利润表和资产负债表进行跨表的比率分析和对现金流量表进行表内的结构分析，成为对识别上市公司业绩含金量的有力工具。收益现金比率(每股经营现金流／每股收益)就是经常被用到的一个指标。由于人为的利润操纵并不能带来真正的现金流入，因而该比率可作为一个良好的警示性指标，若指标值太小则应当关注公司利润的真实性。

　　此外，为了剔除一部分经营性现金流主要得益于经营性应收项目增长和经营性应付项目增加的上市公司。可引入以下两项主要指标是：销售收现比率和购货付现比率。

　　统计显示，截止到2002年4月9日已公布年报的777家上市公司中，收益现金比率、销售收现比率、购货付现比率均大于1且每股收益大于0.50元的有16家，分别是：伊利股份(600887)、天创置业(600791)、康美药业(600518)、星马汽车(600375)、波导股份(600130)、同仁堂(600085)、宇通客车(600066)、ST厦新(600057)、新兴铸管(000778)、韶钢松山(000717)、山推股份(000680)、长安汽车(000625)、海螺型材(000619)、云南白药(000538)、健特生物(000416)、招商局A(000024)，这些上市公司可以认为业绩的含金量较高。

　　而收益现金比率、销售收现比率、购货付现比率均小于1且每股收益大于0.50元的上市公司有7家，分别是：火箭股份600879、士兰微(600460)、精伦电子(600355)、南京水运(600087)、双汇发展(000895)、盐田港A(000088)、中集集团(000039)，这些公司尽管每股收益较高，但其业绩的质量值得进一步分析。

　　警惕操控现金流四种手法

　　有些投资者对现金流量表所抱期望过大，认为经营现金流可以提供比净利润更加真实的经营成果信息，或不太容易受到上市公司的操纵，等等。实际上这些观点是比较片面的，下面我们可以举例说明现金流也是可以调控的。

　　手法一：关联交易低买高卖

　　上市公司利用关联关系，一是可以通过关联购销从关联公司低价采购原材料，再把产品高价卖给关联公司，可大大增加销售收入，减少成本支出。二母公司将优质资产以超低价卖给上市公司，上市公司再把这些资产按正常价格或高价卖出，获得高额价差带来的投资收益。三是将不良资产或债务高价剥离给母公司或母公司控制的子公司，可以达到获取投资收益，增加现金流入或降低上市公司财务费用，相应地可以减少利息支出的目的。如：2000年年报显示，陕长岭(000561)以每股1元的价格购买母公司持有的圣方科技1000万股，随后以8元／股的价格将这部分股份转让给了美鹰玻璃实业公司，获投资收益7000万元。再如2000年深信泰丰(000034)将净资产分别亏损23104万元和4702万元的两家子公司以每股7元和每股3元的价格分别转让给公司的第一大股东和第二大股东，获投资收益5531万元。

　　尽管2001年12月21日财政部颁布《关联方之间出售资产等有关会计处理问题暂行规定》后，不公允的关联交易差价所得只能计入资本公积金项下，不能调节当期利润，但该手法依旧可以达到调节现金流目的。

　　手法二：降低现金流出

　　上市公司若经营性应付账款增加，现金流出降低，则经营活动产生的现金流净额会增加。但是上市公司拖欠供货方巨额资金会影响公司信用，并且以后年度资金偿还压力加大，因此这种消极的拆东墙补西墙方式对公司没有多大益处，其经营活动产生的现金流净额增加并不必然地说明其业绩″含金量″提高。预收项目的增长也使经营性现金流量增加。一种方法是同时虚增经营性现金流入与投资性现金流出。如小商品城(600415)每股经营性现金流高达6.54元，较2001年的0.44元出现巨额增长，其最主要的原因就是该公司预收账款由2001年的1.82亿元增加到2002年的7.26亿元。公布首份年报的韶钢松山(000717)，每股经营性现金流由2001年的0.29元增加到2002年的1.86元，其中应付账款由2001年的0.7亿增加到2002年的2.18亿是重要原因。

　　手法三：虚构良好的现金流

　　特定时点的“货币资金”余额是可以操纵的。例如，不少上市公司采用临时协议还款方式，在年末收取现金，年初又将现金拨还债务人。这样，企业年末现金余额剧增，而应收款项又大幅冲减，从而使资产负债表和现金流量表都非常好看，但现金持有的真实水平却没有变化。在这种情况下，利润表受到的影响不大，仍能比较正确地反映当期经营成果。因此，在判断上市公司业绩含金量时需要结合利润表中的会计科目综合评判。

　　手法四：占用关联方巨额资金

　　占用关联方资金，上市公司可以减少财务费用支出。如ST生态(600709)就是一个典型的例子。2001年中报披露，公司长期占用中国蓝田总公司1.93亿元，如果ST生态向银行贷款1.93亿元，按照一年期银行贷款基准利率5.31%计算，每年财务费用就要增加102.5万元。

　　高派现与家底无关

　　在国外成熟资本市场上，企业成长性在很大程度上直接影响公司的现金股利。一般来说，处于成长期、赢利高速增长的企业，其最优的利润分配方案应送股而不分现金，这样才能使股东利益最大化；处于成熟期、赢利平稳发展的企业，则应分配现金红利，让股东寻找更有利的投资机会。从现金流结构分布我们已经看到我国上市公司总体发展处于成长期。但从截止到2002年4月9日已公布年报的上市公司统计结果看，我国上市公司采取派发现金的公司有484家，占到总数的62%。

　　从已公布年报的777家公布的分红预案来看，每股派现与每股现金流和每股收益基本上可以说不相关。每股现金流和每股收益高的派现并不高，如山东药玻600529　、科达机电600499　等每股收益都在0.60元以上，每股现金流净额高达4元左右，但分红都在0.1元左右，考虑到我国上市公司正处于成长阶段资金需求较大，股利政策倾向于保留利润也不难理解。但让人费解的是一些上市公司在经营情况欠佳甚至现金流出现负值的情况下也实行派现。如金地集团600383　每股经营现金流为-0.98元，每股现金流净额为-1.88元，依然推出10派2.5的分红预案。类似的还有金瑞科技600390　，每股经营现金流为-0.01元，每股现金流净额为-1.97元，也推出10派1.4的分红预案。

　　既然我国上市公司的派现与家底厚薄无关，那么，面对高派现上市公司我们就有必要查查其家底。

　　截止到4月9日，推出10派4以上分红预案的上市公司共有精伦电子(600355)、神火股份(000933)、金牛能源(000937)、南京水运(600087)、云天化(000096)、九龙电力(600292)佛山照明(000541)、天士力(600535)、黑牡丹(600510)、新兴铸管(000778)、双汇发展(000895)、厦门路桥(000905)、厦门建发(600153)、西宁特钢(600117)等14家。

　　考察高派现上市公司：一是从公司资金实力看，这些公司的每股经营现金流量都比较充足，14家公司中，除西宁特钢(600117)、厦门路桥(000905)、精伦电子(600355)三家以外，另11家公司的每派现都在各自的每股经营现金流之下；而每股现金流净额略显不足，除金牛能源(000937)为负的0.59元外，还有云天化(000096)、佛山照明(000541)、新兴铸管(000778)、厦门路桥(000905)、厦门建发(600153)、西宁特钢(600117)的每股现金流净额也在派现额之下。二是有较好的盈利能力和良好的业绩，除西宁特钢(600117)、厦门路桥(000905)以外，其他公司的每股派现值全部低于各自公司当年实现的每股收益。

　　上述情况显示，尽管上市公司分红与否与家底厚薄无关，但手面阔绰的大都家底殷实，高派现的公司较强的经营获利能力，是有资金实力支撑的。但也存在超能力派现的问题，如西宁特钢(600117)2002年实现每股收益0.195元，而分配方案是每股派现5.2元，公司在持续几年不分配以后，几乎一次将历年积累的盈余悉数派送，而与此同时，该公司又提出了发行可转换债券的募资方案，其一边高分派、一边再融资的作法引起市场的质疑。另外，云天化(000096)、九龙电力(600292)也差不多将当年实现利润的全部都派送给了股东，这一做法是否会对公司未来发展产生负面影响，值得市场关注。

　　现金流相关分析指标

　　销售收现比率＝销售商品提供劳务收到的现金÷主营业务收入净额

　　购货付现比率＝购买商品接受劳务支付的现金÷主营业务成本

　　销售收现比率指标反映公司每1元主营业务收入中，有多少实际收到现金的收益。一般地，其数值越大表明公司销售收现能力越强，销售质量越高。若该比率连续几期下降且都小于1，则预示可能存在大量坏账损失，利润质量的稳定性会受到不利影响。

　　购货付现比率指标反映公司每1元购货成本中，有多少实际付现的成本。。其在运用中有三种情况：(1)该比率等于或接近等于1，说明公司本期购货现金与主营业务成本相当，购货成本基本上是付现成本，表明公司没有因购货形成新的债务；(2)该比率大于1，即本期购货现金大于主营业务成本，表明公司不仅支付了本期全部货款，还偿还了前期的欠款，虽然现金流出增多，但也可能因此而树立了良好的信誉；(3)该比率小于1，即本期购货现金小于主营业务成本，表明赊购较多，虽节约了现金，充分利用了财务杠杆效应，但增加了负债，加大了公司以后的偿债压力。

　　需要说明的是，金融类企业需要作为一类公司单独分析，与其他行业的上市公司不具有简单的可比性。

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