倾听基金的声音：对当前行情演绎的深刻认识

　　银华基金管理有限公司

　　股票市场自2003年3月27日以来走出了一段波澜壮阔的行情，令我们和广大的投资人都感到振奋。

　　对于这波行情的产生背景、演绎情况，银华公司有如下理解和看法：这一波行情的产 生具有深刻的经济、政治政策背景，是中国证券市场新一轮牛市行情的开始，在未来的1—2年内将演绎成波澜壮阔的中长期牛市行情。

　　可以从四个方面来进行阐述：

　　(一)深刻的经济背景：股票市场与实体经济正在形成共振，共振产生的能量促成了最近行情的产生

　　1、中国股票市场与经济结构和需求机构变化关系最大

　　股票市场的最基本职能是资源配置，它反映实体经济的变化并为实体经济服务。但股票市场受自身规律的约束，在运行节奏上往往不能与实体经济保持一致。但当实体经济的运行表现出强烈的特征性时，如经济周期的显著变化，或个别产业加速发展并成为拉动经济或改变经济运行格局的主要力量，股票市场有可能反映这种显著性的变化。而当两者在运行节奏上形成一直并产生共振时，其相互推动所爆发的能量将是超乎想象的。

　　我国股票市场也曾出现过这种共振的情况：

　　95-97年的股市大行情，一方面是经济软着陆，另一方面全社会的家电需求爆发，各种家电产品全面进入家庭，中国经济结构这种变化，导致股票市场内的家电类股票为龙头即使当时市场功能尚不健全，但仍然对推动长虹、春兰、海尔等企业迅速成长为国际性大企业发挥巨大作用。

　　99-2001年，随着家用电脑和其他信息产品的需求爆发和互联网革命，股票市场迅速将资源配置到电脑制造、信息技术和网络服务类企业，推动这类企业快速成长，引发持续三年的牛市行情，并创造中国股票指数的新高。虽然事后检验，这两次行情都产生了矫枉过正的情况，但在特定阶段，共振的能量确实是超乎想象的。

　　2、新一轮牛市行情的必然性

　　目前，宏观经济出现拐点、汽车进入家庭产生爆发性需求、国际资本转移改变产业结构、资本市场开放引入新思维，实体经济产生了足够的具备显著特征的变化，并拉动股票市场走出自身困境，产生和谐共振。可以预见，当前的行情是持久和健康的，也将在未来1—2年内，股票指数创出新的历史新高。

　　(二)深刻政策背景

　　今后经济发展的目标：全面实现小康。证券市场作为国民经济的晴雨表，甚至是各个领域连接的桥梁和纽带，必将发挥积极而重要的作用。

　　另外，在经历近两年的熊市后，股市发展和监管政策也变得日益成熟和理性，尤其是一些政策将对股市长期走牛起到非常重要的作用，如QFII等政策的相继推出。

　　(三)当前市场的特征与走向

　　目前股票市场的走势反映了实体经济的变化并且相互推动，形成共振。经验表明，共振会对股票市场产生明确的指导意义：

　　一是股票市场的自身价值得到提升。长久以来困扰市场的非理性因素得到化解，资源配置的效率大大提高，股票市场在宏观经济中的地位得到提升，市场参与各方的信心增强，方向明确。

　　二是股票市场内部结构调整基本反映实体经济各产业的增长。快速增长的行业会长期吸引大量资金，并且得到较好回报。

　　从本轮行情发展来看，低价国企大盘股只是表象，实体经济产业变化的特征才是行情的本质。钢铁、石化等周期性行业的复苏已经在股票市场中得到相当程度的反映，而快速增长行业还将持续吸引更多投资，直至过度反应。

　　(四)关于快速增长行业

　　行业的快速增长是阶段性的，快速增长的动力来源于生活水平的提高、消费习惯的变化、战略性的国际产业调整等，例如历史上的家电、电脑、网络等。目前阶段的快速增长行业，我们看好两个半：

　　一是银行业，经济持续快速增长与民间投资规模迅速扩大、伴随所有制结构调整产生的银行客户规模的迅速扩大(民营经济和个人消费)、银行业务深刻的结构性变革、外资商业银行介入股权和管理导致管理水平的潜在提升，几大因素综合决定国内股份制商业银行的规模和效益会在今后几年内迅速增长。而国际理念的影响导致国内股票市场对银行业的价值判断发生变化，从简单市盈率转向以增长率调整后的市净率标准为主，股票市场已经成为股份制商业银行融资的主要渠道和规模扩大的基础，股票市场与实体经济间形成良性互动，产生共振效应。

　　二是汽车业，汽车业的增长是电脑、网络以后实体经济中最典型的由需求拉动的产业快速增长，是潜在需求压抑多年后的集中释放，是消费结构的重大变革。而且由于汽车业影响上下游各行各业，甚至成为拉动经济增长的主要动力，因此其意义非同寻常。汽车需求的快速增长以及阶段性的政策保护产生的高利润、较高的进入壁垒、与国际大牌的合资合作成为国内汽车业高速增长的动力。中国正在日益成为世界制造业的中心，中国的汽车业已经突破了关键的瓶颈，在不远的将来中国制造的汽车一定会走向世界。中国汽车需求的高速增长和中国汽车业瓶颈的突破，对中国经济的产业升级而言，可能是十年一遇的重大机遇。我们认为汽车板块在股票市场中最有可能成为跨年度的热点。

　　另外半个是零售业中的连锁超市业态。零售是传统行业，与经济发展同步保持稳定增长，但是90年代后期以来从国外引入的连锁超市业态正在快速挤占传统业态的份额，连锁百强已经连续多年保持30%以上的快速增长，最近一两年以来，优势企业开始大规模的整合活动，销售规模和网络资源持续进一步扩大。沃尔马成为五百强之首和全球最大市值公司，标志着过剩经济下新的价值标准开始形成，目前国内零售终端也开始挤占供应商的利润并向上游整合，而优势企业在横向整合过程中将产生更大的规模效应，股票市场已经开始向这类企业配置资源。连锁企业在横向整合过程中产生的财务费用挤占了当前盈利，使市盈率评估法产生误区，随着国际理念进入市场，这类企业潜在的网络价值就是最好的投资机会，若干年后其中也必将产生中国最大的企业。

　　银华基金管理有限公司在本轮行情的投资策略：

　　公司旗下管理的银华优势企业基金，自2002年11月13日成立以来，业绩稳定成长，表现出良好的专业运作水平，历经中国股市的大幅度下挫，是中国开放式股票基金中唯一始终处于盈利状态的基金，截至2003年4月14日，基金净值高达1.091元，年投资回报率达18%以上，名列国内前茅。

　　银华优势企业基金基金成立之始我们就确立这么一个目标：不求相对排名，只求绝对收益，在保持本金安全的基础上为持有人实现利润最大化。在操作策略上，我们也是按照对这波牛市的理解进行的：始终坚持以实体经济的研究为基础，将大部分公司资源配置在快速增长行业和优势企业的判断和评估上，同时认真评估股票市场的系统性风险。在两者之间进行谨慎平衡，只在行业、企业基本面的价值大于系统性风险爆发的可能性时才加大股票市场投资力度。银华优势企业基金目前是股票型基金中唯一净值始终保持在面值以上的基金，我们将长期为此努力。目前阶段，我们希望利用股票市场与实体经济的共振效应获得超额回报，将主要资产配置在股票上，并且集中在银行和汽车两个行业中的优势企业。