《证券市场周刊》：期市牛影

　　未见其形，先闻其声；未见其状，先睹其影。种种迹象显示，在经历了长达6年的低迷之后，中国期货市场新的一轮牛市行情呼之欲出。

　　2002年，随着天然橡胶、大豆、石油等大宗商品供大于求的格局，在世界范围内的实质性改变，商品价格开始止跌回升。天然橡胶属于供给量基本不会大幅增加的品种，由于中国汽车业的高速发展，供求的矛盾突然放大，天胶严重供不应求，期货和现货联袂上涨，这 种现象在未来几年将持续下去。

　　中国期货业协会副会长、金鹏期货公司董事长常清认为，今年开始，中国经济可能走出通缩，商品价格必然上涨，从而也必然带来期货市场的牛市。

　　牛市行情的一个明显特征，就是目前几个期货品种的近期价格高于远期价格。期货品种近期价格的上涨，证明市场对现货需求十分强劲，这都是强势转牛的迹象。

　　冠通期货市场部经理、资深分析师芮凡认为，目前期货市场刚刚进入牛市初期，未来上涨空间很大。

　　尽管2002年期货市场新增资金中，来自股市投资者的并不多，但从趋势上看，只要期货市场保持快速发展的势头，今年股市资金进一步流入期市在所难免

　　本刊记者耿馨雅

　　“我在股票市场两年多的亏损，3个月内从期货市场全都赚了回来。”曾经在股市有100多万元资金的王大姐满怀喜悦地对记者说。

　　王大姐是某证券公司中户室的一员，进入股票市场两年多，正好赶上了股市走熊，不仅没赚到什么钱，还把资金牢牢的套在了股市，去年10月，正当王大姐认为“股市已经完全没有希望”，准备退出的时候，她所在的营业部与北京某期货公司合作，在营业部的大户室设立了工作室，为想要了解期货的投资者提供培训和服务。通过期货公司对期货市场的介绍，王大姐意识到期货市场有更大的机会，从此果断进入期货市场。在2003年1月5日之前，王大姐在大豆期货合约上的账面盈利就达到了数十万，一举将股市的损失赚回。

　　20亿保证金入期市

　　去年6·24之后，当股市从1700多点跌至1300多点时，期货市场却风生水起，大豆期货从每吨2100元上涨到每吨2700元，而天胶期货价格更是翻了一番，从每吨7000多元上涨到15000元以上。天胶价格不到一年，就涨回到了六年熊市开始前的最高点，涨幅可谓惊人。除了基本面的向好，资金对期货市场可以说是至关重要。

　　截至去年末，期货市场的保证金余额达到68亿元，比前年增加了近20亿元；去年全年新增期货投资者50790户,增长31%。其中法人投资者增加2374户,自然人投资者增加48416户；上海、大连、郑州3个交易所共成交各类期货合约13943.37万手,成交金额达39490.28亿元,同比增长15.8%和30.9%。单从一系列数字看，期货市场去年吸引了很大一部分新增资金，而新增资金也让期货市场成为了去年资本市场的最大亮点。

　　资金与资本市场的关系用一个形象的比喻，可以说是水与舟的关系，水可载舟，亦可覆舟。当股市低迷时，逐利的资金必然要寻求新的出路，而期货市场刚刚经历过一次大的整顿，无论从市场规范程度还是从运行周期看，都比股市更具有投资潜力。20亿元的新增保证金对股市虽然只是杯水车薪，但对保证金基数仅有40多亿元、其中1/3还处于“睡眠状态”的期货市场来说，可以称得上是一石激起千层浪。

　　据调查，去年至今，期货市场比较活跃的资金主要来自于两部分，一是新增资金，其中部分来自于股市，但这部分资金中，来自于中小散户的资金并不多，像王大姐那样果断卖掉手里大部分被套的股票，将资金投入到期货市场上的投资者为数并不算多；而令人瞩目的是，来自于上市公司或者超级大户的动辄上亿的大资金。这些资金在大连大豆的上涨中做出了极大贡献，当然获利也甚为可观。另一部分在期货市场活跃的资金，是沉寂多年的“睡眠资金”。这些资金很多是曾经在期货市场火爆的时候投入进来，后来，期货市场开始清理整顿，时间长达数年，这些资金就此沉淀在市场中。去年在行情的推动下，很多离开期货市场多年的人又重新回到市场，这些资金也被重新激活。

　　多个品种同时活跃

　　业内人士认为，2001年是期货市场开始恢复性增长的一年，而2002年是则是期货市场熊市结束、牛市开始的重要转折。熊转牛的表现就是三个交易所的多个品种同时活跃。其中最惹人注目的就是大豆和天胶。

　　从去年2月开始，已经下跌半年多的大连大豆期货价格开始出现转机，沉寂已久的多头开始活跃，4月到5月走出了一波小幅上扬的行情，8月开始更是一路单边上扬，9月中旬，连豆从2200元启动后，一路上涨到12月的2400元，继12月2日全面涨停后，连豆上攻之势一发不可收拾，短短20多个交易日价格从2400多元一路上升突破2700元，尽管空方一路抗争，但始终没能与多方强劲的攻势抗衡。同时，现货价的上涨也给了期货价格有力的支撑，大豆到达大连的价格一度上涨到每吨2500元。

　　大连大豆期货暴涨主要有两方面的因素，一是美国CBOT期货价格不断走高，美国从2002年9月到2003年1月，这4个月中，大豆出口已经达到预期的80%，而众多商品基金也非常看好后市；二是因为去年国内有不少油厂扩产，而大连大豆期货合约又都转为非转基因大豆，可注册仓单大量减少，加上市场上投机气氛非常浓厚，造成了前期大豆期货价格大幅上涨。

　　天然橡胶作为期货市场曾经的“明星”品种，之前已经经历了6年的熊市，自去年4月份以来，上海胶市交易从启动到稳步活跃，再到市场规模迅速扩大，只用短短不到一年的时间。而2003年元旦后不足40个交易日内，天胶主力合约相继跨越11000元、12000元、13000元、14000元四道关口，期价与周边市场同步上扬，并领涨于东京、新加坡和海南市场。

　　目前上海胶价在国际胶市的影响力明显增强。目前在以泰国为代表的国际产胶区进入割胶淡季，胶源供应紧张，胶价突破每公斤90美分的背景下，沪胶的价格走势与基本面的内在联系十分密切，近几个月，合约价格与现货报价基本趋于一致。从交易规模看，上海胶市成交量和持仓量，近期都保持在一个较高的水平，总体上稳中有增，持仓量最高达到215124手，市场规模超过东京、新加坡等国际成熟胶市。

　　与此同时，上海期货交易所的其他几个品种，如铜、铝等与国际市场的联系也日渐紧密，近期，美伊战争、国际原油价格波动、国际汇市动荡的加剧，都在上海胶市的走势中有不同程度的体现。

　　期货市场牛市初现

　　经过了去年的爆发性增长，投资者对市场未来的走势产生了很多疑问，比如市场会不会在暴涨后又大幅下跌，牛市会不会迅速结束等等。经过几方面的分析，得出的结论是期货市场刚刚进入牛市。

　　从基本面的情况看，去年几个品种的活跃，源头都是这些品种的现货出现了供不应求的局面。中国期货业协会副会长、金鹏期货公司董事长常清认为，从国际因素来看，自2001年开始，主要商品的供求关系因为价格的持续低迷而出现了微妙的变化。2002年，随着主要商品供大于求格局的实质性改变，商品价格开始止跌回升。天胶期货和现货的联袂上涨，与其基本面有着很高的关联度。天然橡胶属于供给量基本不会大幅增加的品种，而去年由于中国汽车业的高速发展，使得供求的矛盾突然放大，天胶严重供不应求，而这种现象在未来几年依然存在。常清认为，前几年，大宗商品价格低迷与中国经济通货紧缩有很大关系，而今年开始，经济可能走出通缩，那么商品价格的上涨也是必然。商品价格继续上涨也必然带来期货市场的牛市。

　　从技术层面看，大部分期货品种都经历了长长的一段下跌的过程，而天胶在一年内收复失地，大豆则从接近历史低点的每吨2100元，迅速回升到每吨2700元，这都是强势转牛的迹象。冠通期货市场部经理、资深分析师芮凡认为，目前期货市场刚刚进入牛市初期，未来上涨空间很大，牛市排列的一个明显特征，就是目前几个期货品种都是近期的价格高于远期价格，证明对现货需求强劲，需求方不在乎购买现货的仓储费用和时间成本。但他从资金方面看，尽管去年期货市场新增资金中，来自于股市投资者的并不多，但从趋势上看，只要期货市场保持快速发展的势头，今年股市资金进一步流入期市会在所难免。正如王大姐所说，投资市场有着非常强的示范效应。她周围很多朋友都投资股票，而且几乎都已经一两年没有在股市赚过钱，当他们听说她在短短两个多月里，在期货市场已经弥补了股市两年的亏损后，都非常羡慕，对期货市场跃跃欲试，并纷纷投入了学习的行列，他们认为，可以趁现在股市低迷时熟悉期货市场，今后无论哪个市场有行情，都可以自由进行投资转换。

　　自期货市场开始整顿后离开期市，如今又重新回到期市的黄先生比喻说，期货市场资金就好像是打群架的两帮人，开始通常是两个人打架，实力相当，相互不能战胜对方，但双方都会去叫自己相熟的人，如此一来，双方的队伍会愈加庞大。资金也是这样，如果多空双方争夺比较激烈，双方就会去找更多的帮手，这样资金就会越来越多的聚集到这个市场。他自去年年底重回期货市场后，感觉到有很多外围资金都正在关注期市，而很多资金都处于热身阶段，一旦准备好后会大量进入，但此前过早进入的不熟悉期货市场的资金必然也会损失惨重。

　　交易所走向规范

　　大豆、天胶本次的活跃，为期货市场带来了人气，也带来了风险。自去年5月大豆合约达到76万吨的巨量交割后，大连商品交易所曾经一度交易量非常低迷，大商所大豆期货0207合约一度每天成交量仅5000多手，持仓量也仅有10万多手。原因是在76万吨巨量现货面前，多空双方投鼠忌器，没有人敢轻举妄动。当时有市场人士认为，这种情况如果处理不当，有可能酿成与著名的“98合约事件”类似逼仓现象。1998年11月合约，也正是在9月合约主力巨量交割的情况下，产生了多逼空的行情，结果导致了大连商品交易所陷入长达两年的低迷。

　　然而，到目前为止，不仅这笔现货已经消化到不足20万吨，大连大豆交易仍然活跃。这与交易所更为规范的运作和更有效的监管手段有着密切联系。大连商品交易所总经理朱玉辰曾在接受本刊采访时说，交易所作为期货市场的一线监管对市场的稳定发展非常重要。由于历史上期货交易所曾经出过很多问题，他感到很有危机感。中国期货市场走的是先放水、后挖渠的路子，规范性相对来讲比较差。经过较长时间的整顿，目前交易所的配套监管还算完善，框架也合理，但期货的法规条例相对滞后。

　　天胶本轮行情的活跃，与上海商品交易所不干预市场价格的做法有很大关系。去年上海期货交易所在活跃天胶期货品种上做了包括在全国开推介会等大量工作，尽管天胶目前涨幅已经较大，但交易所始终没有出面干涉价格。常清认为，交易所作为非营利性的监管机构，决不能干预期货品种的价格，上海商品交易所这种监管模式，应该是今后交易所监管的方向。

　　相比上海和大连，郑州期货交易所显得有点默默无闻，但翻开小麦的走势图会发现，小麦期货的价格也走出了一个V型升势，而郑州交易所也刚刚宣布于3月28日推出强筋小麦品种，这是5年来期货市场新品种零的突破。郑州交易所历史上曾经是业内公认的创新意识很强的一个交易所，由于绿豆品种被取消使得郑商所元气大伤。这次强筋小麦能得到批准，说明郑商所的监管能力有了很大提高。

　　交易所监管不善曾经是期货市场很大的风险，中国期货交易所经历了从最多时50家到后来的15家，再到目前的3家，经历了一场惊心动魄的变革。从沪胶合板9703合约、大豆9811合约和绿豆9901合约等风险事件发现，期货交易所的制度建设落后成了操纵市场、内幕交易、欺诈客户等风险事件的温床。保证金制度不合理，没有涨跌停板限制，没有严格的持仓总量控制，没有严格的交割制度和限制交割等期货交易所的缺陷，都是导致期货市场风险事件的重要原因。目前，随着《期货交易管理暂行条例》以及配套的《期货交易所管理办法》等4个办法的实施，交易所风险管理的能力有所提高。

　　新品种呼之欲出

　　在市场的千呼万唤中，郑州商品交易所的新品种强筋小麦终于要面市，而近期以来呼声甚高的玉米和棉花品种也将于年内推出，郑州商品交易所高层人士告诉记者，目前期货新品种的推出，在期货市场进一步发展的因素中，重要性至少占到70%，而推出新品种也将成为2003年期货市场的最大利好。

　　今年推出可能性最大的新品种就是玉米。日前，大商所已经完成了玉米的合约设计及交易规则并，已上报证监会。玉米是中国除小麦、大米之外第三大粮食品种，同时中国也是世界第二大生产国。玉米在中国大宗农产品的地位非常显著。加入了WTO后，与国际玉米期货价格保持紧密的联动关系，将是未来玉米期货交易的一个重要特征。市场放开、国门打开之后，产区农民和玉米相关企业都将面临着越来越大的经营风险，迫切需要期货市场为玉米生产、流通与政府宏观调控提供科学的价格参考，为各类玉米相关企业的经营提供有效的避险工具。因此，玉米现货市场这些重大变化，无疑为玉米期货的推出提供了更为坚实的现货基础。

　　郑州商品交易所方面也完成了棉花、白糖、油菜籽等品种的合约设计，同时,相应的交易规则及细则修订、交割库及检验机构、技术准备等工作业已完成，将于近期上报证监会，并希望得到行业主管和地方政府的批准。

　　著名经济学家董辅曾一再呼吁，尽快推出石油、粳米、玉米等新的期货品种，以对应入世后中国经济面临的不确定性风险。他认为，近几年由于各种因素，国内的期货贸易没有得到很大发展，期货市场的规模很小，国内三大期货交易所目前只有一家是盈利的，与中国的经济规模不相称。而且由于缺乏期货贸易，国际油价上涨时，国内的电力和航空等行业因成本上升很容易出现大面积亏损。中国加入世界贸易组织后，受到国外产品冲击大和受国际市场价格影响大的有些农产品和工业品需要有期货市场。

　　只有推出新的期货品种，期货市场才有进一步扩大的可能性，才会吸引更多的套期保值者和投资者进入市场，也只有推出新品种，才能理顺大宗商品的现货流通机制。著名期货专家、北京工商大学教授童宛生认为，目前现货市场已经对期货新品种的推出形成了“倒逼”，某些品种，像白糖已经在批发市场引入了期货的交易机制，而且做得非常活跃，这就使得期货市场必须尽快推出期货品种。就推出期货新品种的问题，中国证监会一直持有非常积极的态度，相关领导曾在多种场合发表意见，认为只要合约设计合理、风险监控体系完善，将适时推出新品种。

　　市场需要“大户”

　　与国外的期货市场相比，除了缺少品种外，期货市场还缺“大户”，这里的大户指的是机构投资者。由于国内期货市场曾经出现过像“3·27国债”事件这样大户利用内幕信息和资金实力操纵市场风险，使市场对大户的认识仍然与逼仓、操纵市场等同起来。正是基于这样的认识，期货市场整顿后，除了少量套期保值的法人账户，剩下的大量都是个人账户。

　　期货市场大量散户存在带来的负面影响就是波动强烈，投机气氛浓厚而交易也不易活跃。相比国内市场，国外期货市场的主流是有现货需求的企业和商品基金。机构投资者和基金的抗风险能力要高于普通散户投资者，因此，在期货市场这种高风险市场应该更多以机构为主。

　　常清说，目前国内机构投资者的结构正在优化。中国期货市场的机构投资者中民营企业正在增加，一方面是因为他们有避险需要，另一方面是他们经营灵活，看到期货市场的投资机会可以调用资金获取利润；而国有企业无论是在绝对量还是相对量上都有所下降。

　　常清认为，目前期货市场投资者正在形成多元的投资理念和投资方法，一种是稳健型投资者，这类投资者要求风险小，收益要求也不高，主要是套期保值的企业；第二种是短线投资，快进快出，要求收益较高风险也较小，主要是散户行为；还有一种是战略投资者，他们通常低价买进，高价卖出，以商品周期和经济周期为指标，这种通常是有一定资金量的大户作为，而这种投资者也是期货市场目前非常需要的。

　　“并非只要是大户就一定是操纵市场者，这种观念应该改变一下。只要没有在现货市场囤积居奇，并在期货市场大量买卖进行逼仓就不是操纵市场，我们应该鼓励进行战略投资的大户或者是机构投资者。”常清说。

　　据很多期货公司透露，股市大户现在已经成为期货经纪公司大力发展的潜在客户。股市大户通常经历过股市大涨大跌的风浪的考验，有足够的风险意识，也对投资或者投机市场有清醒地认识，这些人既不会搞乱期货市场，又能对期货市场的活跃起到非常重要的作用。

　　期市将有实质性突破

　　大量期货界的资深人士仍然把目前的期货市场看做是恢复性增长。常清认为，2002年的期货市场仅仅恢复到1998年的水平，而未来期货市场的发展要靠自身建设的完善，监管规则应该进一步遵循国际惯例，建立一个信息透明的市场。

　　童宛生对目前期货市场所处阶段的看法是，期货市场正处于“初级增长性发展阶段”。原因包括，首先，期货市场作为衍生品市场，它的发展不能超过现货市场，目前现货市场的发展程度还不高，会很大程度上制约期货市场的发展，郑州小麦就是很好的例子；其次从交易规模上看，期货市场交易规模很小，保证金仅为68亿元，相当于股市的两个基金；作为交易主体的投资者中真正参与套期保值的非常少，而作为交易客体的品种又非常单一；还有就是市场目前还比较封闭，法规也不健全。

　　支撑期货市场进一步发展，童宛生认为有几个非常重要的因素。一是对期货市场的定位，要认识到期货市场首先是一个金融市场，要将期货市场和现货市场完全区分看待；二是期货市场政策调整的幅度要进一步加大，近年来对期货市场政策上的变化，可以说是非常少，这很大程度上制约了期货市场的进一步发展；再之是要在品种、技术、交易制度等方面进行创新；最后就是一定要提高期货市场的抗风险能力，具体来讲，增强抗风险能力要求监管部门完善法规建设和交易机制，比如完善保证金制度、预警制度和交割规定，抑制主力逼仓操纵市场。

　　童宛生说，期货市场已经比规范试点向前迈进了一步，今年期货市场可能会有几项大的举措，比如推出玉米、棉花等新品种，完成《期货交易管理暂行条例》的修订，设立期货基金等。未来3-5年，期货市场会出现实质性变化和发展，彻底摆脱不稳定的生存状态。