国际视野看中国股市：中国A股价格高处不胜寒

　　

部分国家和地区蓝筹股指数市盈率比较

　　高潮生

　　市盈率仍然偏高

　　中国股市的第十三个特点是低盈利公司，即中国的上市公司中普遍存在着收益或盈利偏低的现象。

　　公司收益偏低的直接后果之一便是导致市场价位偏高。衡量市场价位最简单的方法之一就是比较股市指数的市盈率高低。它既可以是根据公司在过去十二个月中的盈利总额所计算的当前市盈率﹙Trailing P/E﹚，也可以是按照分析师们对公司未来十二个月内的盈利展望所计算的预期市盈率﹙Projected P/E﹚。

　　附表对比了世界上主要股市中蓝筹股指数的当前市盈率与预期市盈率。目前中国国内股市中尚无完善的投资分析师制度，同时也不在全球股票分析师的视野之内，所以预期市盈率指针空缺，但这并不妨碍我们研究人员采用当前市盈率对中国A股市场与国际股市进行比较分析。

　　从附表中不难看出，中国蓝筹股指数44.2倍的当前市盈率要远在所有国际股市之上。况且这还是在中国股市自2001年6月底开始暴跌40%之后的市盈率，也就意味着中国蓝筹股的市盈率在这之前曾经达到过70倍左右的水平。因此就市盈率来看，当前中国A股市场的股市价位的确是“高处不胜寒”。

　　市盈率如此之高无疑是一个值得关注并引起警觉的信号。最近的学术报告已经利用标准普尔500指数从1949到2000年间的数据，发现了市盈率与未来收益率之间的定量关系，即股市在未来5年中的平均年收益率等于20.67减去当前指数市盈率与0.57的乘积。也就是说当前市盈率越高，未来的股市收益率就越低。

　　尽管这是根据美国股市在过去50年中的经验所得，但对于中国股市来讲仍然具有借鉴意义。尤其耐人寻味的是，44倍的市盈率这不仅大大高于国际股市目前的普遍水准，而且也要比中国自己在海外上市的公司高出一筹。例如中海石油﹑中国移动﹑中国联通﹑以及联想集团在香港股市中的当前市盈率分别只有11﹑17﹑22﹑以及29倍。难怪海外人士会有此感叹﹕火一般的中国经济，谜一般的中国公司，雾一般的中国股票！

　　公司盈利增长是根本

　　虽然行政手段﹑市场传闻和投机心理等因素可能会在短期内左右股市走向，甚至造成股票价位的扭曲和变形，但从长期来看，其影响力绝不可能长期持续下去。决定股票价格的根本因素还是公司的盈利增长，也就是说公司的收益盈利最终必然会直接反映在其股票价格上。例如自第二次世界大战结束以来的55年中，美国股市增长了71倍，公司盈利增长了63倍，国民生产总值增长了46倍。也就是说公司盈利每年平均增长了9%，即每8年翻上一番。

　　如果没有公司盈利的增长作为支撑，股市就会失去赖以生存的基础，甚至沦落为与全民赌场毫无二致。

　　就国际股市的历史经验来看，过高的市盈率很难长期维持现状，要么是公司盈利迅速增长使其回归常态，要么是股票价格下挫使其恢复原状。所以，健康的股市是折射国民经济与公司盈利的一面多棱镜，虽然市场投机行为会使其暂时蒙尘，但它最终映照出的仍会是经济与公司发展的本来面目。

　　换言之，唯有国民经济与公司盈利的持续增长才能维持社会的长治久安，才能促进股市的稳步发展，才是使股民心态从投机转向投资的有效方法，也才是通向国泰民安﹑国强民富的最终之路。

　　﹙作者为美国道琼斯公司全球指数开发与研究资深总监﹚