现代投资：业绩何以大幅滑坡？

　　良德信

　　2002年度，以高速公路BOT为主业的现代投资结束了维持4年的业绩增长，净利润同比滑坡48.41%或8348万元。种种迹象表明，这很有可能是其业绩持续滑坡的开始。

　　滑坡是从何时开始的？

　　如果剔除所得税实际负担率由12.62%提升到36.54%这一因素，现代投资2002年度按税前利润计算的同比滑坡为28.34%或5628万元；如果将上年获得的委托投资收益2875万元加以剔除，其税前利润的滑坡幅度只有16.62%或2836万元。这似乎提醒人们：现代投资业绩的真实滑坡幅度要比报表给出的净利润滑坡幅度小得多。不过，这也引起人们对其业绩真实滑坡究竟是从何时开始的问题产生兴趣。

　　依据公司2001年度报告，在新增潭衡高速公路收费权之后主业大幅增长的情况下，这一年税前利润同比增长15.24%。但是，如果剔除属于非经常性损益范畴的委托投资收益，其真实税前利润为17066万元，与上年实现的税前利润17881万元相比，同比滑坡4.56%。这表明，现代投资的真实业绩滑坡应是从2001年度开始的，只是滑坡幅度较小罢了。

　　滑坡的主要原因是什么？

　　造成现代投资2002年度业绩滑坡的主要原因不是主业收入，也不是主业利润(与上年相比，二者分别增长6.99%和5.86%。)这似乎可以理解为公司经营的高速公路车流量有所提升，同时，直接纳入成本的固定资产折旧金额没有发生明显变化。进一步说，由于主要由高速公路收费权无形资产摊销金额构成的管理费用增减变化微不足道，车流量提升能够导致营业利润有所增长。当然，我们所关注的是剔除非经常性损益后的真实业绩，因此，与上年相比减少的(委托)投资收益不能成为滑坡的主要原因。分析表明，公司财务费用同比增加3499万元，占上述经常性税前利润同比滑坡金额2836万元的123%。

　　那么，为什么财务费用会大幅增加呢？资产负债表显示，长期借款由上年末的53083万元增加到130000万元。毫无疑问，这正是公司2002年度业绩滑坡的主要原因。

　　为什么大幅滑坡推迟到2002年度？

　　实际上，一家公司长期借款大幅增加往往是由于长期资产占用项目合计增长导致的。但是，现代投资2002年报表显示长期资产不仅没有增长，反而同比下降了10914万元。不过，在2000年度年报中，我们发现，长期资产占用金额增幅高达1.75倍，体现为无形资产由年初的124070万元增长至377453万元。与此相关的负债项目—其他应付款由年初的12526万元大幅增长至220519万元。对此，董事会的解释是：当年12月26日收购了潭衡高速公路收费权，出让方湖南高速以大股东的身份免除了公司即时结清收购款项的义务。毫无疑问，这是一宗彻头彻尾的关联交易，并且是一宗有失公允的关联交易。在公允情况下，出让方不会不考虑资金风险，不可能允许收购方拖欠出让资金。

　　然而，这却是一次危险旅程的开始。2001年度利润表显示，在潭衡高速公路收费纳入主业收入之后，虽然主业利润同比增长15264万元，但由于管理费用在无形资产摊销金额更大幅度增长的拖累下，营业利润同比增长金额只有2453万元。值得注意的是，上年末巨额其他应付款到这一年末被置换成53083万元的长期借款和150900万元的长期应付款。这显然是公司缺乏清偿能力的表现。到2002年末，原来巨额长期应付款中的100900万元被进一步置换成长期借款，致使公司长期借款增加到130000万元。该项置换使得大股东相应收到了累计130000万元的出让款现金额，但却使上市公司背负了沉重的银行贷款负担。

　　从其他应付款到长期应付款，再到长期借款，虽然负债的金额变化不大，但性质却有天壤之别。前两个类别的负债属于无息负债，后一个类别的负债属于有息负债。应当说，这是现代投资2002年度财务费用大幅增长并导致业绩同比滑坡的更深层次的原因。

　　也就是说，现代投资2001年业绩实际上是在隐瞒了有息负债及相应的利息费用之后的业绩。也许可以这样认为：董事会从一开始就似乎知道收购潭衡高速将带来的一系列麻烦，并在自有资金无力支付收购款情况下，最终只能通过增加银行贷款的途径来填补资金缺口。

　　问题还不限于此。当关联方同意现代投资以其他应付款的方式接受收购潭衡高速支付条件的时候，等于向其输送了大笔利润，后者是由于无需支付银行贷款利息形成的。如此说来，现代投资2002年度出现的业绩大幅滑坡实际上是被上一年度大股东及其控制的董事会以无息负债顶替有息负债导致的，否则业绩大幅滑坡应当出现在2001年度。

　　下一年度业绩滑坡预期

　　要得出现代投资下一个会计年度业绩继续滑坡的预期，并不是一件很复杂的事。明摆着，既然到2003年初长期借款已达到130000万元，而且几乎不存在借款费用资本化的条件，即使按照5.8%的较低银行利率计算，全年借款费用也足以超过7540万元。在年初货币资金十分有限的情况下，根本无法指望利息收入克减利息支出，进而达到降低财务费用的目的。这意味着，公司今年的财务费用将进一步上升，上升空间至少在2000万元左右。

　　这还不是全部。假如上年末节余的50000万元长期应付款在涉嫌不公允关联交易的压力下继续转为长期借款，上述借款费用将增至10440万元，由此而来的业绩滑坡空间将进一步扩大。