股市论语系列：行情何时启动？重新树立信心

　　(引言：突破的时机，应该在三月。三月惊蛰，春回大地，市场在整理之后，在政策面的支持之下，也许会摆脱盘局，有一波相当不错的行情)

　　特约撰稿 缥缈

　　本周，海外形势不断趋于紧张，海湾局势，惊心动魄，相信大家也都看到了那种气氛 ，在资本市场，先跌后拉起，美元、原油、黄金，搏杀比较激烈。

　　但债券上扬，空头也有补偿。外汇方面，日元对美元汇率继续攀升，并于本周创出了自去年9月以来的新高。

　　而我们的市场，除港台之外，又开始与海外背离。

　　本周经过“一天半”的调整，市场再次回到1500点的上方，走了一个来回，击穿、震荡、反拉，5日、10日均线也被轻松逾越，然后再次向下收窄。月收1512点，月线是个很小的阳十字星。

　　本次反弹，大盘每次调整的低点不断抬高，区间越收越窄，这说明即使市场确实有部分可以做空力量，但不很强，大盘整体运行趋势，依然保持多空基本平衡的态势。

　　从技术走势看，目前中长期均线均成向上趋势，特别是“年线”开始走平，中期均线形态粘合。

　　年线是自2月10日下到1556.64点近期最低后，以每日0.316点的速率开始向上回升，表明市场成本已呈上升趋势，买盘力量逐渐活跃。从本周两市总体来看，基本均为横盘，对此，我个人的观点，后市的走向，还是要等待其它消息的配合，以及海湾战事的进一步发展。

　　不过，这并不排除在下周向上突破，毕竟1600点的位置，已经是举手之劳。

　　我的感觉，大盘二月份围绕1500点进行震荡反复的做法，还是非常成功的，特别是在基本面相当复杂、成交量不能显著放出，观望气氛十分浓烈的情况下，本来大涨就难，小涨为安，埋头做个股，不需要过分维护盘面。目前，个股纷纷进入补涨，行情还算比较火暴，指数已经比较平稳。

　　我在目前，是取持仓的态度，之所以敢于坚定持仓，也是从各个方面考虑过的，首先，有我们比较特殊国情的制约，我们的市场是封闭的，且政策正在不断地干预市场。目前的股市，经过两年的大跌，政府也已经认识到“与民争利”的错误，从这方面说，政策风险，已得到相当程度的释放。既然再次存在政策性套利的可能，我就要考虑抓住这个机会；即便判断错误，损失也不会很大。

　　第二，我目前最主要的策略是轻大盘而重个股，即选择时机，永远都没有选择个股重要。这与去年不同，去年我是分散持仓(因为当时还可以打新股)，今年，已经没有这个必要。

　　所以建议大家，以反弹的心态来争取更好的成绩，目前，最好的买入点，可能已经错过了，不过从个股的角度看，关系不是很大，

　　近期还有一个问题是券商。券商出镜率很低，与企业家相比，不是非常活跃。这也是由于去年的业绩欠佳。

　　可以这样说，券商处境的艰难，早已不是什么秘密，主要是因为委托理财，伤了元气。但是种种迹象表明，今年有可能是证券业全行业“改革”、动大手术一年，人事的问题，大家要考虑。如果再有大券商破产，就会牵连到更多的机构。

　　理论方面的调整，在近期进行的也很快，特别是从吴敬琏与希勒两位教授的“对话”来看，已经可以看到端倪。

　　2002年是个多事之秋，新闻迭起，新政频仍，但有一点，贯穿始终，就是市场的资金链，无法“存亡续绝”；股市承担了前所未有的压力。

　　反之，以国有商业银行不高的绩效，却代之以学界的热烈追捧，“民营银行”，“AMC”、“再次注资”论，而政府决策层也在实际上开始了这方面的尝试，

　　对此，股市应之以两年的调整，这也是马年的整体写照。至岁未，央行、证监会终于提前出现重大人事变动，这一变动发生在2003年3月份新一届中央政府组建前夕，绝无仅有，而一直伴随着这些纷纭世事的“银监‘局’与银监‘会’之争”在近期也渐趋论定。

　　我们认为，在近期，由于新人、新事、新机构的建立，央行功能被削弱已经属于必然，中国的金融改革，呼之欲出，而更加积极的财政政策与货币政策，也已经摆上议事日程，以此来应对越来越严重的“通缩”与“呆坏账”。

　　还有一个问题，我们也但愿今年能够出现新的证券融资方式，在这方面，决非盲目乐观。当然，有了更多的资金，也属于扶强不扶弱，所以，这不能构成对于盘面的实际支持，但是个股行情的火暴，应该是可以期待的。

　　从本周市场来看，大盘走势留给投资者最深的感受，还是周二的震荡，当众多的观点将目光投向1450点时，却收出一根实体为30个点的光头阳线，且完全将上周五的阴线收成顺线，一时人心非常振奋。

　　问题在于，这种做多的力量会来自场内吗？

　　恐怕不是，因为从本周的市场来看，各大机构的重仓股，均比较被动，所以，仅仅依靠目前市场自身的力量，不可能有如周二那样的提升动力，我至今认为，本周二的阳线，是一根从技术层面无论如何也无法解释的阳线。

　　可以参照的是基本面。在本周，中国宏观经济分析报告显示，1月份，我国经济增长速度继续上升，进出口总额超常增长，贸易收支突然出现逆差，居民消费价格总水平初步摆脱下降局面，总体经济运行状况呈向好趋势。

　　其中，由于进出口总额超常增长，国内百业兴旺。

　　1月份，出口297.7亿美元，进口310.2亿美元，分别增长37.3%和63.4%，两者的增速均进一步大幅上升。对于出口增速的上升，目前可找到的原因为：

　　首先是对进口关税税率下调的预期使得一些进口从去年推迟到今年1月份集中进行，最明显的特征是：去年12月份进口总额增长率明显地低于前几个月、关税税率下降明显的汽车及其零配件当月进口增长1.56倍，净增5.2亿美元；

　　二是国际原油价格上涨使得原油及其衍生品的进口数量和金额大幅攀升，1月份原油进口836万吨，增长77.7%，平均进口价格上升51%，净增11.1亿(!)美元。但在剔除上述两个具体因素的影响以后，进口总额增速仍是大幅上升的。未来进出口会保持目前的超高速是难以想象的，但究竟会如何变动将有待于进一步观察。

　　正是由于进口猛增，1月份的进出口贸易意外地出现了12.5亿美元的逆差，终于打破了多年来月月均为顺差的格局。

　　其二，居民消费价格总水平转升迅猛。

　　1月份，我国的居民消费价格总水平同比上升0.4%，终于摆脱了近一年多以来始终为下降的局面。考虑春节因素对价格上涨有一定影响，因此价格水平转升仍将是不稳定的，还有出现反复的可能。随着我国经济增长速度的不断上升，再加上货币供应量增长速度的加快，因此只要国际原油价格不出现大幅回落，物价总水平转升的趋势将是可以预期的。

　　其三，我国工业产出增长势头非常强劲，

　　1月份，规模以上工业企业增加值同比增长14.8%，尽管增幅仅比上年四季度提高0.3个百分点，但春节提前对1月份工业产出有明显不利的影响，剔除该因素影响后的增长率至少在16%以上。考虑到1月份的出口增速大幅上升，因此工业增长速度上升具有较高可信度。

　　其四是社会消费品零售额增速稳定；

　　1月份，社会消费品零售总额同比增长10%，虽然增幅比上年四季度提高0.8个百分点，但扣除价格因素后实际增长仅为9.5%，比上年四季度还略低，再加上春节提前对1月份零售额有较大的有利影响，因此其增长速度最多只能算是基本稳定。从影响消费需求的主要因素看，2002年的城镇居民可支配收入增长12.5%，增幅比上年提高3.3个百分点，农村居民人均纯收入增长4.6%，增幅基本保持稳定，因此消费需求保持稳定增长有较好的现实基础。

　　其五，大家最关注的是货币供应量增速提高，在1月末，广义货币(M2)余额19.1万亿元，同比增长19.3%，比上年末提高2.5个百分点；狭义货币(M1)余额7.24万亿元，同比增长19.5%，比上年末提高2.8个百分点；市场现金流通量(M0)2.12万亿元，同比增长27%，比上年末提高16.9个百分点。货币供应量增速的提高与春节时间提前有一定关系，特别是M0的增速，受此影响较大，但即便是扣除后，增速仍是提高的。

　　我们去年曾经说过，只要M2超过16%以上的增长，中国股市一般可以有一个比较好的行情，但是今年有一个特殊的情况，就是我们的人民币面临升值的巨大压力，所以，境外机构手中持有的人民币很多，这个因素，应该考虑进去。

　　另外，对于货币供应量的增加，还有两个原因，一是经济景气的好转带动了贷款需求的活跃；二是各银行为了追求利润指标，加强了贷款营销，从而导致贷款增加。

　　1月末，全部金融机构本外币各项贷款余额14.3万亿元，同比增长18.4%，增幅比上年末提高3个百分点；当月各项贷款增加3357亿元，同比多增3107亿元。货币供应量是决定我国总需求的最重要因素，其增长率的上升将会有效地带动总需求增长率的上升。货币供应量增长率与经济增长率之间形成良性互动是决定我国经济回升能否持续的关键因素，以往的历次经济波动已对此做出了充分的验证。

　　其六，财政收支快速增长，1月份，财政收入1995亿元，同比增长32%，各项税收1904亿元，同比增长31.9%，财政支出1295亿元，同比增长24.5%。财政收支的增速均比上年大幅提高。

　　对照以上这些数据，我们可以看到，对于投资的增长前景，长线非常乐观。

　　2002年，全社会固定资产投资比上年增长16.1%，增速比上年加快3.1个百分点，其中国有及其他经济类型固定资产投资增长17.4%，加快3.7个百分点，城乡集体和个体投资增长13.8%，加快1.2个百分点。但从分月的数据看，投资增速是明显回落的，全年的增速比上半年回落了5.4个百分点。如果投资保持这种低落的走势，那么将会对经济回升构成严重制约。

　　但这种可能性基本上是可以排除的，理由是：(1)经济中的获利机会与经济增长速度是成正比的，因此经济增长速度是决定投资需求的关键因素。随着经济增长速度的提高，企业的经济效益状况就会明显改善，生产能力利用程度将随之上升，这不仅会刺激企业的投资欲望，同时还会使企业的投融资能力明显增强。

　　2002年，第二产业的固定资产投资增长22.9%，增速比上年提高15.1个百分点，这与经济增长速度的回升是密不可分的；(2)货币供应量增速的上升以及贷款力度的加大将会为投资的较快增长提供较好的资金保障；(3)存货投资的大幅萎缩是造成近些年内需不足的重要原因，这种状况将会随物价水平转升而改善，虽然存货投资占总需求的比例很低，但对总需求变动的影响有时可达到2个百分点。

　　所以，如何解读下周两会的召开，我们可以从央行货币政策入手，仔细分析相关政策。

　　在以往，货币政策中的一些热点问题，总是比较早地显示出来，也可以领先投资很长一段时间。

　　根据十六大的精神，2003年央行将继续执行稳健的货币政策，深化金融改革，确保金融安全、高效、稳健运行，促进国民经济持续快速健康发展。

　　其中，保持货币信贷适度增长，并且需要步推进利率市场化改革，这是主要的一方面。

　　所以，从这一方面判断，近期不会有大的行情，打通证券市场与货币市场之间的通道，才是最值得关注的。至于“降低证券印花税”，解决不了什么实质性的问题。

　　从总的方面看，自加入WTO之后，我国的税收政策，调整是不断加快的，调幅也不断地增大，其中，最重要的是个人所得税，这个税才是比较重的税，而证券交易印花税，本身不很高，但这属于税额清楚，交收简便的“良税”之一，不到万不得已，一般不会放弃。即便说“降低证券印花税是即定的政策”，便是对于股市的利好，也很有限。去年的减税，其实就是如此。本周，国家税务总局也持否认将下调证券交易印花税的态度，特别是周五，国税总局针对市场上关于证券交易印花税下调的传言，一再表示，该问题正在研究中，但目前并没有调整方案。

　　我国自从1990年起对证券交易开征印花税，历经数次调整。目前我国对从事股票交易的买卖双方，各征收千分之二的印花税。国家税务总局表示，目前不会对税率进行调整。而且，由于税率降低和交易量萎缩，去年证券交易印花税收入为112亿元，同比已经减少了61.6%。所以，尽管印花税降低意味着交易成本的减小，但从长远看，股市要想摆脱低迷的根本途径，不能全靠减税。

　　此外，如果减低印花税，还不如多看货币政策与财政政策，这两个方面，对于资本市场发展更加重要。

　　而在货币政策上，应当允许投资者正常融资进入股市，采用股票质押、逐步允许银行资金进入市场，以加快资本市场资金流动，为提高货币政策有效性形成直接的金融基础。

　　在财政政策上，继佣金市场化后，还可以考虑有更为有力的措施，降低直至取消证券交易印花税。根据调查，目前的市场中，有80%以上的投资者发生了巨额亏损，在这种情况之下，还征收高额的印花税，实属不近情理。

　　总而言之，在目前，市场主要分歧依然存在，不论涨升动力来自何处，毕竟可以在此位置横盘整理，虽然这不足以使市场观点趋于一致，只能使得盘面更加扑朔迷离，但仍然反应了一些实质性的问题，从时间之窗的观点看，两年的调整，后市应该攻击年线，否则不可能回头，目前点位，也很难是今年的最高点位。

　　事实上，我们也看到了，自从114行情以后，算起来，大盘已经在不到70个点的范围之内，持续运行了24个交易日，而期间也不乏一些很小的动作，但多空双方均无明显的建树，只是由于不愿意过早地打破这种平衡的格局，但其能维持多久？多空双方谁将胜出？也给大家不小的悬念。

　　以最近的趋势分析，在短短12个交易日，大盘多次临近1520点，但这是构造右肩平台，等待均线系统的缠绕，再多积蓄一些力量，然后会向上突破(!)，还是等待后市视扩容的情况再决定是否能够出货呢？

　　如果是以突破后的空间度量，可以看高大约200点，然后在1700以上，再次横盘整理，到那时，恐怕有实质性的利好，大盘也难免山穷水尽。

　　我们认为，突破的时机，应该在三月。三月惊蛰，春回大地，市场在整理之后，在政策面的支持之下，也许会有一波相当不错的向上(!)的行情。

　　而行情的发动的方式，仍然是以突然启动为主!

　　同样，对于股市，最大的利好，就是打通银行与证券之间的联系，在这方面，自去年6月以来，已经有相当多的研究成果。这个闸门何时开启，值得大家特别关注。

　　其次，是管理层谨慎对待MBO。

　　对于MBO，到底有没有普遍意义，特别是在现有法制不健全的情况进行的一系列收购，会在相当长的时间之内影响大盘的趋势，对于全世界的任何市场，MBO恐怕都不是好模式。当然，我们也可以随便举出很多“推进MBO的理论依据”，但是，这些依据，不能强词夺理，作为理论高手，对于任何事情，总能找到其合理的那一面，这方面的事例，已经举不胜举。

　　其三，是如何对待投资者。到底谁是市场的主体？谁是市场的伙计？这个问题，是当前市场中的最重要的一个问题。我们必须让市场内外的投资者们树立信心，但可以进一步推论出来的是，千千万万的投资者这所以没有信心，恰恰是因为这个市场不能顾及众多投资者。

　　可以这样说，在目前，我们的投资者地位太低了，不单是中小投资者地位太低，大机构的地位也很低。大家在市场很多年，辛辛苦苦，惨淡经营，而个别的企业呢，有时候看着真是很痛心的，感觉太可恨。就像一个人不小心养了一个傻儿子，想方设法地去照顾他、养着他，不让别的儿子欺负他，但是结果呢？这个败家的儿子总是给你留一手，总想着坑害他爸爸，还以为他爸爸不知道，等到他想抽疯、想犯傻的时候，还敢把他爸爸一脚给踹了。

　　这个比喻，恐怕不是一个人人都能感觉“美妙”的比喻，但是，这个比喻，我们相信很多人都能够认同。

　　所以，我们也一直主张，“兴一利不如除一害”，应该打击的，需要坚决打击；对于那些理应退市的，决不要手下留情。

　　而摆脱市场近期漫长而无味的盘局的最重要的因素，说到底，在于维护并且重新树立广大投资者的市场信心。