公允为王--从年报的公允性说开去

　　良德信

　　年报高峰将至，诸多财务专家在大谈“现金为王”，并将之置于财务分析的最重要内容。但细思量，我们会发现如此得出的结论是在首先假设上市公司财务报告合法、公允的前提下进行的，不可能起到揭示风险的作用。例如，率先见“公婆”的韶钢松山利用增加应付款项等手段，硬是将每股经营活动产生的现金流量净额做到了1.86元。有谁能保证这些年终 因增加应付款项而截留的现金，不会在今年初随突击支付而大量流失呢?

　　笔者认为：研读上市公司财务报告，应首先质疑其合法性、公允性，这应是财务分析的核心。如果判断的结果是上市公司在会计政策、会计估计、资产计价、收入确认等方面存在涉嫌不合法和不公允的问题，则那些基于报表的财务比率分析(这只是财务分析的手段而已)就显得苍白无力了。本文仅以本钢板材、中国石化两个案例对此问题做一番初步探讨。

　　本钢板材：业绩到底是大增还是大降

　　主业利润率是衡量上市公司经常性盈利能力的最重要的指标，哪怕只有1%的变化，都会对业绩构成重大影响。

　　本钢板材去年三季度报告和半年报提供了6组有关主业利润率的数据(见附表)。不难看出，其主业利润率在过去一年中发生了异常波动。而像本钢板材这样单一主业突出的上市公司，在连续的两个短会计期间，如果不是整个行业运行环境出现大的变化，通常不应当发生较大的主业利润率波动。

　　值得注意的是，受钢材价格下降与冶金煤炭等价格上涨影响，钢铁类上市公司去年上半年主业利润率普遍下降。例如：邯钢由13.21%下降到11.06%等等。那为什么偏偏本钢板材的主业利润率可同比大幅度提升2.94个百分点，并因此增加利润7565万元呢？况且这是在同期主业收入同比下降8.11%的前提下实现的，这是问题之一。还有问题之二，进入第三季度，国内钢材价格普遍回升，绝大多数钢铁类上市公司的主业利润率出现恢复性上扬。例如：鞍钢新轧就由前两个季度平均9.74%上扬至14.32%，然而，本钢板材却由9.70%下降到8.69%。那么，是不是本钢板材应当就与同行相比南辕北辙的变化做出解释呢？

　　本钢板材的业绩今年确有变数，原所得税优惠待遇已被33%的足额纳税所取代。仅此一项，上半年就减少利润5166万元。如果不是因主业利润率大幅度提升带来的增长，公司半年报以及前三季度净利润必然出现大幅度滑坡。

　　本钢板材业绩到底是大幅增长还是大幅滑坡，特别是有可能涉及财务报告真实性的问题，对于投资者来讲，决不是无关紧要的。

　　中国石化：为何原油价格越高业绩越好？

　　据人行去年10月份商品价格变动报告显示，国内原油价格较上月上涨3.7%，成品油价格较上月上涨5.2%。对于炼油企业来说，这无疑是一个好消息。不过，该报告还显示，10月份原油价格同比上升11.8%，而成品油价格同比仅上升了6.5%。如此大的价格上涨幅度差异显然不是最近一两个月内形成的。考虑到这一差异包括了10月份成品油价格的超前上涨因素，因此不难得出前9个月成品油价格与原油价格之间存在的差异比上述10月份差异更大的推论。那么，成品油价格上涨幅度远远落后于原油意味着什么？这个问题似乎很容易回答：在原料价格超前上涨的打击下，以成品油为主要产品的上市公司盈利空间必然缩小。依据第三季度报告，锦州石化前三个季度主业利润率由去年同期的4.85%降至3.46%，其中前两个季度由去年同期的7.51%降至3.64%，第三季度进一步降至3.16%。

　　再看中国石化，去年上半年业绩也没有摆脱原油价格与成品油价格差异变化的影响，主业利润率已下降到18.12%，减少利润近46.6亿元。按理说，随着第三季度原油价格超前上涨，公司的盈利空间应进一步缩小。然而，第三季度报告其主业利润率反而较前两个季度大涨1.48个百分点至19.60%，主业利润由上半年的同比下降15.46%，一跃成为前三个季度同比增长7%，净利润亦奇迹般地由上半年同比下降96.88%，变成前三个季度同比增长10.8%。公司董事会承认：第三季度国内原油价格出现上涨，具体情况是由上半年平均每桶19.96美元升至前三季度平均每捅21.24美元(但同比下降13.7%)。与此同时，董事会承认第三季度成品油价格未作调整。由此而来的问题是，在原油价格上涨而成品油价格原地踏步的情况下，为什么盈利空间会大幅增长呢？

　　值得一提的是，虽然中国石化提供的前三季度原油平均价格比前两个季度上涨了6.41%，但中国石油旗下的辽河油田却声称：第三季度原油销售价格上涨幅度高达37.8%。尽管这两个上涨幅度的计算口径不一致，但差距还是相当明显的。这究竟是什么原因呢？

　　是否存在这一可能性，即中国石化利用关联交易人为压低了原油价格，进而扩大了原油加工的盈利空间。考虑到公司加工原油的72%是对外采购的，并且部分是通过大股东集中采购的，因此，较大的原油价格同比下降幅度，未必不是大股东在有意向上市公司输送利润。果真如此，中国石化前三个季度，特别是第二季度和第三季度实现的利润就存在人为操纵的嫌疑。

　　顺便说一句，随着11月份以来国际市场原油价格飞涨，无论是成品油业务还是石化业务，边际利润率势必迅速下降。这为中国石化2002年度业绩蒙上一层厚厚的阴影。