本报记者张炜

　　虽然二级市场依然低迷，国内股市的冬天尚未看到头，但券商似乎已经感觉到了春天的气息。

　　这种感觉来源于管理层的政策扶持，2002年下半年发生阶段性亏损的中信证券，最终 还是赶在年底前如愿招股，以所谓的15倍发行市盈率，募集资金18亿元。《证券公司债券管理暂行办法》也制定完毕，将于近期出台，此举可进一步拓宽券商的融资渠道。赢利却直奔亏损和破产

　　直接发行上市和发行公募债券的开闸，对于深陷困境中的券商而言无异于雪中送炭。今年，业界一直盛传券商有可能全行业亏损，这一点如今在中信证券的招股说明书中得到了验证。实际上，券商业绩在2001年已有大幅缩水。2001年，全国106家证券公司的利润总额为64.99亿元，较2000年101家证券公司的利润总额241亿元下降了73.03%。

　　即使是2001年利润排行全国第二的中信证券，2001年度净利润比2000年度也减少了44.11%。到了2002年，股指跌幅较上年少了约8个百分点，券商赢利却直奔亏损和破产的边缘。

　　券商直接发行上市好不容易等到，自然应体现出“靓女先嫁”的特点，可中信证券还是难以遮掩阶段性亏损的尴尬。招股说明书显示，2002年1至6月净利润为1.605亿元，2002年1至11月净利润为0.86亿元。换句话说，中信证券今年下半年以来亏损了7400多万元。中信证券董事长王东明在公司招股说明书刊登后称，中信证券有较强的盈利能力，预计今年的利润在同业中仍居前列。

　　如照此推算，不难想象其他券商的2002年报表要多惨有多惨。为何经营如此惨淡

　　几乎所有的券商都怪罪于股市低迷,中信证券称，我国证券公司的经营状况对证券市场行情及其走势有较强的依赖性，如果证券市场行情下跌，证券公司的承销、自营、经纪和资产管理等业务的经营难度将会增大，盈利水平可能大幅度下降。由于2001年下半年以来，证券市场行情持续下跌，中信证券2001年净利润同比减少44.11%，2002年1至11月净利润又同比减少82.80%。

　　上述分析很容易使投资者产生错觉，以为只要二级市场回暖，就不愁券商业绩不回升。股市有涨有跌，技术分析派大多认为国内股市的调整即将结束。那么，是否可以据此预期券商的赢利即将到来？重新恢复高赢利高增长的业绩水平呢？有一种观点认为，尽管随市场波动利润下降，但证券业仍是处在成长期的朝阳行业，整体看证券公司的业绩、增长潜力仍优于目前金融行业的平均水平。

　　正是基于上述认识，券商急盼拓宽融资渠道，来弥补资本金单薄的缺陷。尤其是中国加入世贸组织之后，证券中介业务领域的开放近在眼前，国内券商更要面对资本雄厚的外商挑战。美林证券一家的资产总额就达到上千亿美元，而目前全国118家证券公司的注册资本总计也只有800多亿元，规模稍大的券商资产总额也只有数百亿元人民币。

　　国内券商的资金来源渠道比较狭窄，主要是定向募集、经批准成为全国银行间同业市场成员可以进行同业拆借、债券交易业务、股票质押贷款期限不超过6个月的贷款等。“5·19行情”后，允许券商进行股票质押贷款，但仍难以满足券商对资金的需求。相比之下，上市和发债两种直接融资方式，透明度高，规范性强，融资规模大，更让券商感到解渴。上市的直接好处就是通过所募集的资金，扩充资本金，提高资本充足率，从而增强抵抗风险的能力及实现规模扩张。国内券商面临什么

　　但需要看到，国内券商面临着一些往日所没有的不利因素。其一，证券经纪业务的利润贡献大幅削弱。市场回暖可给券商带来立竿见影的收益，便是手续费收入大幅增加。但自今年5月实施佣金制度改革后，交易手续费收取标准和利润率均已大幅下降。即便大盘重新恢复到2000年或2001年的成交量水平，中信证券也难以从经纪业务中获得与当时相当的利润。

　　其二，证券市场告别暴利时代，机构投资者赢利难度增加。申银万国证券研究所近日预言，在传统的制度基础与面向国际化的市场环境双重影响下，证券市场阶段性的微利时代已经到来。

　　在证券市场渐渐摆脱资金推动型，及机构投资者渐唱主角的背景下，难免出现二级市场波动减少和资本利得平均化。倘若不再有“5·19行情”的火爆，抑或重现攀登2000点的辉煌，股市进入一个相对平稳的阶段，券商又如何指望从自营业务中赚到昔日的滚滚利润呢？其实，包括券商在内的机构投资者，现在的处境都颇让他们对如何赢利找不着北。

　　管理层超常规培育机构投资者，并不能等于超常规促进和保证机构投资者赢利。相反，当前市场已暴露出快速机构化与市场结构间的矛盾。上市公司还是原来的上市公司，市场化改革尚未在上市公司层面得到有效反应，其分配回报依然不尽人意。券商借上市机遇充实资本金，但想在自营和委托投资管理两项业务中找回前两年的赢利感觉实在不容易。

　　股市不好，导致券商赚钱难，实际上只是一种表面现象。从深层次看，券商关键是没有找到与市场变化相适应的赢利模式。一年半时间的股市低迷，使得券商集体深陷亏损困境，足以说明国内券商的核心竞争力有多糟糕。

　　长期以来，券商的高利润是建立在行业垄断和政策保护的封闭格局下获得的，如上市公司在国内证券市场的稀缺，国内券商承销上市公司直接发行上市，几乎不知道什么是发行风险。

　　基金公司管理的基金不论赢亏照旧按比例提取管理费，使持有基金管理公司股份的券商如同种下“摇钱树”。在如此养尊处优、娇生惯养的环境中，券商的核心竞争力又如何形成？管理层现在出台“输血政策”，又一次体现出“父爱”。但拓宽融资渠道与业绩提高之间不存在因果关系。若核心竞争力得不到提高，券商恢复赚钱的能力还是悬。