如果将中国股市强行与国际接轨，那么，要看接轨的对象是谁，若选择日本或台湾地区，则外资进入后很可能引起股价的拉升，若选择美国作为接轨对象，则外资仍然会看空中国股市，其理想的向下空间至少还有20%

　　华泰证券综合研究所校坚

　　从12月1日起，QFII制度正式实施，外资即将正式进入中国市场。在进入之前，除考虑上市公司基本面及其后续发展空间外，外资需要考虑的重要因素还有中国的股价高低问题，在目前的市场状况下，中国的股价是偏高还是偏低？考虑股价的高低要结合绝对价格与相对价格两个方面。

　　股票的绝对价格有两个考察标准，一是股票的实际价格及其所处的历史位置，二是股票的实际价格与理论价格的对比。截止到2002年11月25日，沪市A股上市公司股票的算术平均价格为9.96元，180样本股指数的算术平均价格为9.31元。这个绝对价格处于1996年1月以来市场平均股价的底部，自1996年以来，沪市算术平均股价共出现过7次低点，其价格依次是8.74元、9.13元、9.71元、9.12元、10.84元、9.98元、9.96元，7次低点的平均价格为9.64元，而自1996年以来，沪市A股股价共出现过6次相对高点，其平均价格为14.47元。目前的股价较6年来的平均低点仅高出3%，而比6年来的平均高点下跌了31%，可以断定，目前的股价处于历史低位。

　　再来看看股票的实际价格与其理论价格的比较。至今为止，为绝大多数市场所公认的股票理论价格是根据现值理论计算得来的，其计算公式为预期股息和市场利率的比值。通过对2001年沪深两市上市公司的分红统计，我们得出，中国上市公司的平均分红为每股0.08元，而目前银行一年期存款利率为2.25%，据此计算得出的中国股票理论价格为3.56元。所以，如果单纯考虑上市公司分红这一因素，则中国的股价确实偏高。但是由于中国证券市场尚处在初始阶段，决定股票价格的因素决不仅仅是上市公司分红这一单个因素，而且，随着上市公司业绩的提升，其预期股息将会在现有的基础上有所提升，则依据公认的标准计算出来的理论价格应当比3.56元高。

　　股票的相对价格是以市盈率、市净率等指标为参数，说明股票价格与公司股利分配、每股净资产之间的对比关系，其中，市盈率是最为常用的考量标准。我们仍然从历史价格和理论价格的角度来考察中国股票市盈率的高低。截至2002年11月25日，中国沪市A股的平均市盈率为41.9倍，而上证180指数的平均市盈率为33.1倍。1996年以来沪市A股7次低点的平均市盈率为32.26倍，而6次高点的平均市盈率为55.13倍。可见，从历史运行的角度考察，中国股市目前市盈率距离高点和低点分别为13.23倍和9.64倍，处于中等偏下的水平。理论上，股市的市盈率应当为银行一年期存款利率的倒数，依此计算出来的中国股票理论上的市盈率为44.44倍，相对于目前实际市盈率41.9倍的水平，理论上中国股市的价格并不高，而上证180指数公司的股票平均33.1倍的市盈率，较理论值仍有34%的上涨空间。

　　讨论中国的股价还要谈谈中国与其他国家或地区股价的对比，综合而言，中国股价在世界主要股票市场中处于适中水平，并不明显偏高。首先，中国与国外股价的对比必须基于相同的市场环境和发展阶段考虑，许多人用国内公司H股、N股的股价与其A股市场的股价比较来说明国内公司股价偏高。由于中国国内上市公司的H股、N股是在相对成熟的香港、纽约交易的股票，其参照系是香港或纽约市场上的其他上市公司而不是国内的A股公司，其股价并不具有可比性。其次，从市场的平均价格来看，中国股市的平均价位仅为9.31元，约1.13美元，相对于成熟的股票市场而言，属于较低价格。美国Nasdaq市场设定的上市公司最低股价为1美元，若持续3个月低于此价位，上市公司将直接退市。11月25日，Nasdaq市场价格最低的一家通讯公司的股票价格为1.16美元，该公司每股亏损3.4美元。再次，如果以市盈率为基准来比较相对价格，则中国股市的市盈率处于中等水平，中国目前的股价较为适中。截至今年10月底，世界主要交易市场的市盈率如下表所示，其中，日本上市公司整体业绩亏损，所以其市盈率为负。虽然从表中看，中国股市市盈率仅低于日本和台湾地区，但是由于中国上市公司里只有1／3左右的股票能够流通，而其他国家或地区的股票市场几乎都是全流通。如果考虑到这一因素，则中国股市的市盈率并不是很高，和台湾地区的市场基本相当。

　　结合上述三个方面的分析，如果外资进入中国股市后能够依据本土化原则，考虑到市场的中国特色，则中国的股价目前处于历史上的相对较低的价格区间，其向下打压的意愿不大。如果将中国股市强行与国际接轨，那么，要看接轨的对象是谁，若选择日本或台湾地区，则外资进入后很可能引起股价的拉升，若选择美国作为接轨对象，则外资仍然会看空中国股市，其理想的向下空间至少还有20%。