中国宏观经济与证券市场走势

　　10月，两个数据在证券业界引起了广泛关注。一个数据是今年前三个季度，中国国内生产总值同比增长7.9%；一个数据是今年1—10月，上证指数跌幅达到7.9%。两个7.9%，一正一负，宏观经济走势与证券市场走势看上去形同陌路，相互背离，让投资人感到困惑。

　　证券市场走势与宏观经济走势究竟是一种怎样的关系？本刊推出的《股市背离GDP》将给广大读者一个较为全面和系统的解答。本文作者贺强先生是中央财经大学证券期货研究所所长、金融系教授。不久前，由他主持完成的国家自然科学基金项目《中国经济周期、政策周期、股市周期互动关系研究》，获得了有关部门的高度评价。

　　贺强认为，经济周期对股市周期内在的、根本的决定作用始终贯穿于股市的发展历程之中。从长远来看，经济周期和股市周期的运行应该是趋于一致的。但是从短期来看，经济周期的运行状况决定了政策发生转变，政策的这种转变，往往会外在地、直接地决定股市周期运行发生相应的转变，出现股市周期与政策一致，而与经济周期相背离的现象。然而股市周期的运行始终受到经济周期的内在的、根本的决定作用，当股市周期的运行与经济周期产生背离的幅度过大、时间过长，股市周期将以各种形式向经济周期产生复归。因此，两个周期产生的背离是暂时和不稳定的，最终，两个周期通过相互作用，将出现方向趋于一致的运行。文章作者：贺强文章来源：证券市场周刊2002年，中国股市决意要把无奈塞给投资人，至少眼下还那么固执。1月4日，上证指数以1643点开盘后，就像一个患了重症肌无力的病人，一连10个月都躺在1500点上下喘息呻吟。惟一一次“6.24”行情，尽管上证指数一度冲上1748点，但持续时间之短暂，以至于不少投资人更倾向于把这波行情看成是一个陷阱，一脚踏进去，到现在还爬不出来。

　　2002年，中国宏观经济试图把希望送给投资人，而投资人眼中流露的却是不解。

　　10月中旬，国家统计局公布的统计数据显示，今年前3个季度，中国国内生产总值(GDP)比较去年同期，增幅达到7.9%。据计算，截至10月下旬，上证指数下跌幅度也是7.9%。

　　两个7.9%，一正一负，宏观经济走势与证券市场走势看上去形同陌路，相互背离，让投资人如何理解？

　　毫无疑问，我们不能孤立地看待中国宏观经济走势与股市走势的背离现象。实际上，无论是宏观经济还是股票市场，都存在着周期性变化的特征。

　　中国股市：一个半周期

　　股市存在周期波动的特征，这是证券界比较一致的观点。我们可以对股市周期下一个简单的定义，股市周期是指股票市场长期升势与长期跌势更替出现、不断循环反复的过程，通俗地说，即熊市与牛市不断更替的现象。

　　一个股市周期大致经历以下四个阶段：牛市阶段──高位盘整市阶段──熊市阶段──低位牛皮市阶段。

　　股市周期性运动具有以下几个方面的重要特征：

　　1.股市周期性运动是指股市长期基本大势的趋势更替，不是指短期内股价指数的涨跌变化。股市每日有涨有跌，构成了股市周期性运动的基础，但不能代表股市周期。

　　2.股市周期性运动是指股市整体趋于一致的运动，而不是指个别股票、个别板块的逆势运动。

　　3.股市周期性运动是指基本大势的反转或逆转，而不是指股价指数短期的或局部的反弹或回调。

　　4.股市周期性运动是指股市在运动中性质的变化，即由牛市转为熊市或由熊市转为牛市，而不是指股价指数单纯的数量变化。牛市和熊市的性质是不同的，但牛市中也可能出现股价指数下跌的现象，而熊市中也可能存在股价指数上涨的局面，关键要看这种数量的变化能否积累到使基本大势发生质的转变。

　　目前，中国股市存在上海与深圳两个市场，其中，上海市场最具有代表性，因此，我们以上海的综合指数为样本，对中国的股市周期进行研究。上海的上证综合指数(简称上证指数)从基期(1990年12月19日)的100点运行到了2001年，最高曾达2245点。中国股市已运行了一个半周期。

　　中国股市运行的第一个周期，是从1990年12月19日的100点至1996年1月的512点，其中，第一个股市周期的上升阶段(大牛市阶段)为1990年12月19日的100点至1993年2月16日的1558点；第一个股市周期的下降阶段(大熊市阶段)为1993年2月16日的1558点至1996年1月的512点。

　　在第一个股市周期的上升阶段共出现两个大上升浪，走出了三浪形态。在第一个股市周期的下降阶段，走出了下跌五浪的形态。其中，以上升行情为主的牛市持续了26个月(包括6个月的深幅调整)，以下跌行情为主的熊市则长达35个月(包括末期18个月的箱形整理行情)，熊市持续时间比牛市长9个月，呈现较为明显的熊长牛短格局。

　　中国股市运行的第二个周期是从1996年1月的512点至今。其中，第二个股市周期的上升阶段(大牛市)是1996年1月的512点至2001年6月的2245点。此后，股市出现了较大的下跌行情。

　　中国股市第二个周期的上升阶段延续的时间较长，从1996年1月至2001年6月，运行了65个月，显现出长牛格局。2001年6月中国股市出现大幅下滑的现象，直至2002年1月才止跌反弹。2001年6月之后的股市下跌，究竟是象征着中国股市第二轮周期上升阶段的结束，下降阶段的出现，股市从此进入长期熊市呢？还是仅仅将这次股市下跌看成是上升阶段的调整？这是非常值得研究的。

　　中国经济：7个周期40年

　　经济周期(Business Cycle)一般是指以实际国民生产总值衡量的经济活动总水平扩张与收缩交替的现象。具体表现为经济扩张因受到资源供给约束或消费约束，而出现经济收缩，经济收缩又因资源供给充裕或者消费需求拉动而重新进入经济扩张，周而复始，不断循环。通常情况下，一个完整的经济周期可以划分为四个阶段：复苏(Recovery)─—繁荣(Prosperity)─—衰退(Recession)——萧条(Depression)，其中，经济的复苏和繁荣阶段构成了经济周期中的扩张期(Pause of Expansion)，而经济的衰退和萧条阶段则构成了经济周期中的收缩期(Pause of Contraction)。

　　1956年，对农业、手工业及资本主义工商业的三大改造完成，标志着社会主义制度在中国的正式建立，开始了新中国经济周期波动的新历程。

　　从1956年到2001年，中国的经济运行了40余年，其间跨越了计划经济体制、改革开放初期与深化改革时期三个不同的时期，总共运行了7个周期。

　　在建国以来的40余年中，中国各时期的经济周期运行具有不同的特点。

　　1956年至1976年间，中国实行的是单一的计划经济体制，在这一时期，中国的经济运行了三个周期。整个计划经济时期的经济周期最显著的特点是周期波动幅度很大，呈现典型的“大起大落”特征。而且每一次经济收缩的结果均使国民经济总体水平呈绝对下降，对生产力造成巨大的破坏。

　　1977年至1990年是中国改革开放的初始时期，经济体制从严格的计划经济，向有计划的商品经济过渡，在这一时期，中国的经济运行也出现了三个明显的周期。这一时期，中国经济周期的波动发生了深刻、明显的变化，其总体态势从改革开放前的“大起大落”型波动，趋向于改革开放后的“高位—平缓”型波动。具体地说，经济周期的波动幅度明显下降，表明经济增长的稳定性在逐步增强；经济的扩张力度得到一定的控制；经济增长的抗衰退力增强，经济增长的质量有所提高。

　　20世纪90年代，是深化改革时期，中国经济运行了一轮较长的周期，上升阶段为1991年至1992年，下降阶段为1993年至1999年。本轮周期上升阶段为2年，下降阶段为7年，总体经济周期运行时间为9年。

　　本轮经济周期的显著特点是，经济在经历了快速增长，越过高峰后，并未像以往各周期一样在短期内急剧收缩，进入周期性低谷，而是以“小幅缓收”为基调，而且收缩期明显增长。从1993年下半年步入经济收缩期开始至1999年底，7年内GDP增长率平均每年下降仅1个百分点左右，波动较为平缓，但下滑时间较长。

　　进入2000年，中国各项经济指标均出现较大幅度的回升，经济增长率也由1999年的7.1 %增加到8 %。经济增长率结束了连续7年的下滑过程，出现了拐点。2000年初，居民消费品价格与生产资料价格的增长率转负为正，出现了正增长。社会商品零售价格增长率虽然没有转负为正，但也出现较大幅度回升。各方面情况表明，中国经济似乎已经摆脱了通货紧缩的状态，预示着新的一轮经济周期上升阶段可能出现。但2001年，经济增长率又出现下滑的情况，只实现了7.3%。同时，到了2002年5月，不仅社会商品零售价格增长率一直持续在负区运行，而且居民消费价格增长率也再次出现负增长，说明中国通货紧缩的状况并没有得到真正的解决。2000年经济增长率的回升到底是拐点还是亮点，还有待于观察。

　　股票市场是整个国民经济的重要组成部分，它在宏观的经济大环境中发展，同时又服务于国民经济的发展。从根本上讲，股市的运行与宏观的经济运行应当是一致的，经济周期决定股市周期，股市周期的变化反映了经济周期的变动，同时股市的运行状况也会对国民经济的发展产生一定的影响。

　　经济周期是根本

　　经济从衰退、萧条、复苏到繁荣的周期性变化，是形成股市牛熊周期性转换的最基本原因，股市的周期变化反映了经济的周期变化。正是从这种意义上讲，股市是国民经济的晴雨表。

　　经济周期对股市周期的决定作用是内在的、长久的和根本的，但这并不代表两个周期是完全同步的。作为一个相对独立的市场，股市的波动也存在自身的特有规律，在实际运行中，股市周期反映经济周期有着独特的特点，从而造成了股市周期与经济周期不同步，甚至背离的现象。

　　原因在于，股市投资具有一定的预期性。买入股票和卖出股票均包含着投资者对未来经济走势的预测。因此，往往在经济过热还未滑坡时，股市先下跌，而在经济触底还未回升时，股市先反转。经济周期决定股市周期这一特性，往往是从两个周期的同向运动与反向运动等不同方面表现出来的：

　　(1)经济过热，股市下跌(反向)；

　　(2)经济滑坡，股市继续下跌(同向)；

　　(3)经济触底，股市上涨(反向)；

　　(4)经济回升，股市继续上涨(同向)。

　　一般而言，股市周期背离经济周期的运行而大幅上涨，往往是由于股市中的赚钱效应吸引大量资金入市的结果；而股市周期背离经济周期的运行而大幅下跌，往往是股市中的赔钱效应使大量资金撤离而引发的。此外，宏观调控政策的松紧变化以及管理层对股市资金管理的松紧变化等等，都会对股市的资金供给产生直接的影响，从而影响股市周期的运行。这使股市周期与经济周期的互动关系在实际中变得更为复杂。股市周期影响经济周期

　　经济周期是国民经济发展状况的集中表现，因而股市周期对经济周期的影响作用，从根本上来说，是由股票市场在国民经济发展中所起的作用决定的。股票市场作为国民经济的要素市场之一，对宏观经济的作用既有微观的一面，也有宏观的一面。

　　微观方面，股票市场对国民经济的作用，主要是通过国民经济的细胞──企业来实现的。第一，股票市场为企业提供了优良的直接融资环境。第二，企业通过建立股份制，进入股票市场，客观上导入了高效的经营约束和监督机制，有利于企业规范持久的发展。第三，发展良好的股票市场是企业重组并购，进行各种资本运营的大舞台，对促进社会资源的优化配置起着重要的作用。这一点对中国现阶段进行的国企改革和产业结构调整，都具有非常现实的意义。

　　宏观方面，通过股票发行的一级市场，可以实现宏观产业政策的导向作用，使主营业务符合产业政策的企业优先上市融资，优先发展，从而促进宏观经济的健康发展。另外，股票市场的发展开辟了新的大众投资渠道，能有效提高社会资金的运用效率，有利于资金合理流动，社会资源合理配置，而且政府还可以通过税收形式，从中获取部分财政收入。

　　然而，股票市场对国民经济发展的作用能否充分发挥，与股市周期运行状态有密切关系。股市周期若长期处于熊市，交投萎缩，股票价格普遍低迷，将严重影响股市的扩容速度和深度。不仅大量急需资金的企业无法上市筹资，而且已上市的企业也不能实行增资配股，即使勉强发行上市或配股，也会因股市持续低迷而影响筹资的数量和质量。这种情况对中国急需利用股票市场推动国有企业改革的现状尤为不利。股市的持续低迷还将使股票市场在资本运营、优化资源配置方面的功能受到限制，从而对经济的整体发展产生不良的影响。当然，当股市周期中的牛市行情盲目发展时，一方面可能是表面虚假繁荣的泡沫经济的信号，一方面可能是股市发展脱离经济发展的表现，而且股市隐藏着暴跌的危险，对宏观经济也会造成不良的影响。

　　因此，股市周期不仅反映着股票发行与交易活动本身的具体状况和趋势，而且通过股市在国民经济中宏观与微观的作用，直接或间接地影响国家宏观经济形势，最终影响经济周期的运行。

　　经济周期与股市周期怎样互动？

　　一、经济周期与股市周期的背离

　　由于中国股市起步晚，发展时间短，从1990年年底发展至今的近11年中，只运行了一个半周期，相应的经济周期仅有一个，可供分析的样本少，但是通过对两个周期十年多的运行数据进行分析，仍然可以看到一些重要的特征。

　　将GDP增长率波动曲线图与上证指数年均线图合并：从1991年至1996年，股市周期和经济周期的运行情况是基本一致的，即股市周期的牛市阶段对应着经济周期的扩张期，股市周期的熊市阶段对应着经济周期的收缩期。两个周期在1991年乃至1992年运行的是上升阶段，1993年至1996年运行的是下降阶段。

　　从1996年开始，中国股市周期的运行与经济周期的运行，首次出现了背离现象，即经济周期持续收缩，继续运行第一个周期的下降阶段，而股市却走完第一个周期，产生一轮上涨行情，进入了第二个周期的上升阶段。

　　──1996年初，在经济实现“软着陆”，并且在进入新一轮扩张期的利好暖风频吹下，中国的股市又率先发起了一轮上涨行情，进入了第二个股市周期的牛市阶段。然而，经济周期在随后的时间里，并未如大多数人所预期的那样，在通胀得到有效控制的基础上进入新一轮扩张期，而是一直未能走出收缩期，GDP增长率继续惯性下滑，直至2000年，经济周期才出现触底回升的迹象。在此期间，经济增长率从1996年的9.7%，连续下滑到1999年的7.1%。而股市却从1996年初的512点起步，连续出现几次暴涨。

　　可以看出，在1996年之后，股市周期与经济周期在运行中产生了明显的背离，出现了反向运行的情况。这种背离现象的原因，仅从股市周期与经济周期自身是无法找到的。

　　实际上，1996年之后，股市周期与经济周期在运行中产生的背离，是由于政策由紧运行向松运行转换造成的。因为经济持续地走低，客观上需要政策逆向调节。经济越滑坡，政策就要越放松。而政策越放松，股市就越走高。

　　但是，从根本上说，政策对股市周期的外在、直接的决定作用，归根结底是以经济周期对股市周期的内在、根本的决定作用为基础的。

　　值得注意的是，随着股市周期与经济周期背离时间加长，背离程度加大，经济周期对股市周期的根本决定作用将逐渐增强。在这种情况下，即使股市不自然回落，即使宏观政策继续放松，股市政策也有可能发生改变，利空的股市政策也会将股指调节下来。因为股市背离经济周期炒得越高，违规造假行为就越多，过度投机就越严重，这必将迫使股市政策出现逆转，以调节股市，规避风险，从而产生股市周期向经济周期合理复归的现象。

　　二、股市周期向经济周期的合理复归

　　中国股市周期曾经几次出现向经济周期合理复归的情况。

　　1996年12月股市周期与经济周期背离过大，受到股市政策的调节，产生第一次复归。

　　1996年，随着宏观利好政策的频频出台，股市一路上行，沪市综指1996年12月涨至1258点，比年初的512点涨了2倍多；深市成指在年底已涨至4510点，比年初924点涨了近5倍。股市的暴涨使股市周期与经济周期的背离骤然加大。为了抑制股市过度投机，12月16日《人民日报》发表特约评论员文章，对股市的过度投机现象进行了批评，造成股市成交量锐减，股指下挫达40%。这次复归的特点是，引发复归的是强力度的一次性股市政策，导致股市以暴跌的形式向经济周期复归。

　　1997年5月～1997年9月，股市周期与经济周期背离过大，受到股市政策的再次调节，产生第二次复归。

　　1997年5月，股指仍保持强劲的上攻势头，沪市曾一度达到1510点的高点，离历史最高点仅差48个点。而这一时期的经济运行态势，已经逐渐出现由低通货膨胀向通货紧缩过渡的趋向，1997年9月份出现首次零通胀，10月份开始，第一次呈现负通胀的趋势，社会有效需求不足的迹象已经逐渐明朗。股市脱离经济周期盲目上涨的行情，势必潜藏着巨大的风险。5月中旬，管理层及时推出了一系列扩大股票供给，加强资金监管的利空政策，使过热的行情暂时得到控制，出现为期3个月的下行调整行情。从表面上看，引发这轮大调整的是股市具体政策，而深层原因则是股市周期运行过度背离经济周期的运行，股价的上涨缺乏上市公司业绩增长的支撑而产生泡沫现象所致。这次复归与上次不同之处在于，所采取的股市政策是系列性的，因而股市以逐步调整的形式复归。

　　1998年6月～1998年8月，股市周期与经济周期背离程度过大、时间过长，开始脱离政策周期，产生第三次复归。

　　在1998年上半年，宏观经济在运行过程中，出现了许多不曾预料或者预料不够充分的不利因素，严重制约了经济的发展，使得这一时期的经济运行不尽如人意，经济周期触底回升的进程大为延长，经济周期与股市周期之间的背离进一步加大。第一、二季度的GDP增长率仍处于滑坡状态，使得投资者对全年的经济增长目标能否实现，以及20世纪90年代这轮大经济周期在本年能否结束而进入新一轮扩张期产生了怀疑。在这种缺乏投资信心的气氛中，尽管宏观政策一再放松，但是股市仍我行我素，于6月4日见顶回落后，走出了一轮深幅下调的“类熊”行情。与此同时，东南亚危机的扩大、香港股市的暴跌、日元的大幅贬值、俄罗斯政治风波及卢布的贬值，更使中国的股市雪上加霜，股指在两个月内跌去320点。

　　这一时期，宏观大政方针长期向好，财政、金融政策全面放松，股市政策利好不断，可以说，政策体系中的几个政策层面，呈现几年以来少有的一致向好的运行态势，但是，股市周期与经济周期背离程度过大，背离时间过长，于是在经济周期的内在决定作用下，开始脱离政策周期，向经济周期做合理的复归。直到进入9月份，中国的股市才结束了狂跌的局面，逐渐走入上行通道。

　　1998年11月至1999年5月，股市周期与经济周期背离的时间过长，因股市政策从紧，导致第四次复归。从1998年11月开始，全国展开对《证券法》草案的大讨论。由于该草案提出银行、证券、信托、保险四业分离的原则，并限制了证券公司的融资渠道，被投资者视为重大利空政策。《证券法》正式出台前后，股市大幅下跌，向经济周期复归。

　　2001年6月，由于经济在2000年回升之后又一次出现下滑，而股市却屡创新高，炒至2245点，大盘市盈率将近70倍。为了消除泡沫风险，管理层不得不推出查资金、查违规及国有股减持等利空的股市政策，使股市连续下跌，向经济周期复归。

　　可以看出，在股市周期与经济周期背离的情况下，股市点位越高，蕴藏的风险越大，上升的阻力也越大。如果经济周期继续下行，股市周期与经济周期的背离进一步加大，产生复归的内在需求也越强烈，股指上行的风险增加，因而只有经济周期开始上行，才能减轻对股市周期上行的压力。

　　2001年6月以来的股市下跌，是因为股市政策发生从紧变化而引起的股市向经济周期的合理复归，但是，目前宏观放松政策并未发生改变，因此，股市合理复归到一定的点位之后，就有可能获得经济周期的支撑，而出现反弹与回升。如果经济周期能够在底部出现持续回升的情况，中国的股市将会得到经济周期上升与宏观政策放松的双重支撑，从而引发出一轮更大的牛市行情。

　　综合以上分析，人们不难注意到，无论从哪一种角度看，股市周期运行能否向好，关键取决于经济周期运行的趋势。只有经济周期连续走好，才能给整个证券市场提供一个宽松的政策环境，只有经济周期连续走好，股市才能获得真正的支撑。

　　亮点还是拐点？

　　中国经济自20世纪90年代以来，运行了一轮长周期。本轮周期在1991年和1992年向上运行阶段，由于出现了经济过热，产生了严重的通货膨胀，导致宏观调控政策的从紧，而宏观调控政策从紧，又引起了经济的滑坡。直到1996年，通货膨胀虽然得到了合理的治理，但同时也出现了消费需求不足，市场疲软的现象，造成经济继续滑坡。为了刺激经济增长，1996年5月之后，政府逐步采取了放松的货币政策，1998年下半年，又采取了积极的财政政策，从此，中国经济政策全面放松。但是经济却继续滑坡。从1992年至1999年，中国经济增长率从14.2%连续下滑至7.1%。这种局面一直持续到2000年。

　　2000年是“九五”计划的最后一年，宏观经济运行出现了重大转机。年初，中国消费品价格结束了连续22个月的负增长，转负为正；生产资料的价格结束了连续44个月的负增长，实现了正增长。同时，工业增加值、出口额大幅增长，经济出现全面好转的迹象。这种情况使学术界引起了“亮点”论和“拐点”论的争论。

　　“亮点”论认为，2000年经济指标的好转只能是昙花一现，很快经济增长又会重归跌途。如果是这样，就说明20世纪90年代以来这轮经济周期的下降阶段仍未结束。

　　“拐点”论认为，2000年经济指标全面向好，说明中国大力度刺激经济的政策已经取得了成效，经济增长率将出现持续的回升。按此判断，20世纪90年代以来这轮经济周期的下降阶段已经结束，新的一轮经济周期的上升阶段可能出现。

　　随着2000年下半年各项经济指标继续回升，到年底，累计实现工业增加值23685亿元，同比增长11.4%；出口总额达到2492亿美元，同比增长27.8%，全年实现国内生产总值(GDP)89404亿元，GDP增长率达到8%，大大超过了1999年的7.1%。2000年经济全面向好，得到了一致的认同。这也预示着新一轮经济周期的上升阶段开始出现。

　　2001年是“十五”计划的第一年，中央确定，在整个“十五”期间，平均每年经济增长率要达到7%。专家认为，连续推出的积极的财政政策已经取得成效，同时由于加入WTO，加剧了企业竞争，有利于刺激经济增长；而申奥成功，也可以持续地推动GDP的增长。因此，“十五”期间，经济增长率平均每年都有可能达到8%以上。

　　但是刚刚进入2001年，中国的经济增长就碰到了新问题。世界经济尤其是美国经济增长速度的放缓，使中国出口需求增幅出现大幅回落。2000年第二季度以后，美国经济增长速度出现明显下滑，GDP增长率由2000年二季度的5.2%，下降到2001年一季度的1.3%，受此影响，美国经济的对外需求明显下降，导致中国的转口贸易与一般出口贸易增长速度都出现了明显下降。有关数据表明，2001年上半年，中国净出口的下降使GDP增长速度减缓0.50个百分点，受此影响，2001年上半年，中国经济增长率为7.9%，没有达到8%。2001年9月，美国又爆发“9.11”事件，恐怖主义活动极大地打击了美国的信心和经济，经济继续滑坡，对中国出口的负面影响进一步扩大，中国2001年全年经济增长率只达到7.3 %。

　　出人预料的是，中国2002年前三个季度的GDP增长率达到了7.9%。估计全年GDP增长率将达到8%。但这到底是“亮点”还是“拐点”，可能还会引发讨论，新一轮经济周期上升阶段是否真正来临，也需要重新考证。

　　新一轮经济周期正在来临

　　我们认为，中国自1997年以来，市场有效需求不足与负通胀为代表的经济萧条期已经进入后期，目前经济运行正在向复苏期过渡，新一轮经济周期即将逐步来临，虽然其上升阶段也可能是平稳的、缓慢的，有些时候也有可能出现下调，但是其基本运行趋势已经出现。主要理由如下：

　　1.20世纪90年代经济周期的下滑阶段运行的时间够长，运行的幅度够深，从1992年的14.2%到1999年的7.1%，下滑时间长达7年之久，这在中国经济周期运行的历史上从未有过。而且，经济增长率已跌掉了50%，下滑的幅度已经较大，GDP增长率继续下滑的空间已经很小，因为GDP增长率如果继续下滑，职工下岗及失业情况就会更严重，有可能引发社会问题。以上情况会促使政府调动一切手段刺激经济增长，这为新一轮经济周期上升阶段的产生创造了前提条件。

　　2.中国季度GDP增长率从1998年至今已经完成了二次探底的过程。

　　中国1997年全年平均GDP增长率为8.8%，但是到了1998年第一季度，由于受到东南亚危机的影响，中国进口大幅下滑，一季度GDP降至了7.2%,二季度GDP又降至6.8%。当第三季度国内长江、松花江发大水，日元两次贬至146日元兑换1美元，对中国出口产生严重影响，专家们对三季度的经济增长悲观失望时，国家及时推出了积极的财政政策，增发1000亿国债用于基建投资，三季度GDP增长率触底反弹至7.6%，四季度GDP增长率又猛增至9.6%。但是1999年因增税政策，使积极的财政政策力度减弱，1至4季度的GDP增长率由8.3%、7.1%、7%至6.1%，逐步滑落。1999年下半年又增发600亿国债用于基建投资，才减缓了GDP的下滑。到了2000年第一季度，受出口大幅增长的影响，GDP增长率出现第二次触底反弹，由上季度的7.1%猛增至8.1%。GDP增长率从1998年第二季度的6.8%到1999年第四季度的6.1%，两次探底之后，季度GDP增长率基本维持在七上八下的水平，平稳运行。特别是2002年的一季度，GDP增长率已回升至7.6%，二季度又大幅上升至8%，为年度GDP增长率的平稳回升创造了重要的基础性条件。(见图5)

　　自1996年以来，趋松的货币政策已持续了5年多，自1998年以来，积极的财政政策也已持续了3年多，全面放松的宏观调控政策不可能对经济增长没有任何影响作用。目前放松政策的滞后期已经结束，随着影响作用的积累，现在已进入显效期。政策周期越是松运行、经济周期越是下滑的反向运行阶段已经基本结束。

　　3.2001年GDP增长率虽然出现回落，但这也完全是由于美国经济衰退的外因造成的暂时现象。我们应当看到，中国内需正在有效扩大，2001年，在外需大幅下降条件下，GDP增长平均实现了7.3%，几乎完全是内需推动的。

　　在2001年，中央政府再次提高公务人员工资与社会最低生活保障水平之后，城市居民的收入出现了较快增长，带动了国内消费需求，局部性的消费热点开始在城市地区涌现，汽车、住房及装修业、电讯服务业、旅游业以及教育产业成为城市居民消费的热点。消费需求的回升在很大程度上弥补了国外需求下降所带来的负面影响。目前，国内需求已成为拉动经济增长的主要力量，在此基础上，如果出口能够持续好转，中国的经济增长率有可能全面回升。

　　4.2001年经济结构调整取得了进展，经济运行的质量得到提高。

　　“十五”计划是一个结构调整的计划，从大的经济增长格局来看，中国经济正处于大的结构转型时期，未来一段时期，中国经济的增长将更加注重科技含量的提高以及信息化与工业化的逐步对接。从产业结构调整方面来看，增长较快的行业基本都集中在高新技术领域，以及与积极财政政策相关的投资建材行业，增长较快的第一类部门集中为移动通信设备、电子计算机、程控交换机、光通信设备与传真机；第二类部门为与实施积极财政政策相关的基础设施领域，其中包括冶炼设备、电动工具、金属切削机床、铜加工材、成品钢材、铝材、平板玻璃等，它们的增长速度大大高于全国制造业的平均增长速度。区域结构的调整也取得了积极进展，随着西部大开发的全面推进，加上国家将建设国债大量投入西部地区的基础设施建设，西部地区的投资增长速度明显快于东部与中部地区，西部地区基础设施环境的改善有利于西部地区的长远发展与外部资金的引进，有利于缩小东西部地区间的差距。

　　在结构调整取得进展的同时，国民经济运行的整体质量在提高。工业企业经济效益综合指数不断提高，企业实现利润大幅度增加，亏损企业的亏损额大幅度下降。全国财政收入增长幅度大大高于名义GDP的增长幅度，企业所得税、个人所得税与涉外企业所得税都在以较高的速度增长，这说明随着经济增长速度的回升，国家、企业与居民个人的收入都在增加。以上情况表明，虽然今后经济发展可能还会有一些反复，但是基本的经济发展趋势正在逐步明朗，预示着新一轮经济周期上升阶段有可能正在逐渐地出现。

　　《证券市场周刊》