本报记者 张炜

　　QFII(合格的境外投资机构进入中国股市制度)近期推出的可能性极小，但有关QFII的话题越来越热。在上证指数苦苦坚守1500点的时候，有关“QFII推进工作已进入最后阶段”的消息，本是有助于股市回暖的一大利好。然而，投资者的反映却非常平静。在他们看来，资金推动虽是股市上涨的主要动力，但短期内指望QFII引入大量外资并不乐观。

　　国内股市并非没有“软肋”

　　作为一种过渡性制度安排，QFII可在资本项目尚未完全开放的国家和地区，实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道，包括韩国、台湾地区、印度和巴西等市场都曾经采用。按权威人士的说法，台湾地区的经验表明，QFII能成功地吸引外国资本进入当地股市，不仅为台湾地区吸引了大量的资本，而且在事实上已成为进行投资选择、激励公司管理者的潜在力量。至于通道建立以后，QFII能够引来多少外资，关键还要看中国经济和中国股市有多大吸引力。

　　中国证监会主席周小川年中曾指出，新兴市场经济本身千差万别，有的国家由于自身证券市场发展水平有限，以及经济欠发达，无法吸引外国资本进入证券市场。他认为，QFII能否成功推行的关键在于整体经济是否有吸引力，有无合适的投资工具和证券市场。他认为，我们是具备推行QFII的基本条件的。

　　从改革开放20年多来中国经济对外资的吸引力来看，以QFII方式介入中国资本市场，肯定将受到外国机构投资者的广泛关注。不过，市场人士对QFII的吸引力也有不同看法。

　　大福证券集团研究部董事麦德光等香港投资专家近日称，QFII只是内地证券市场一厢情愿的事，短期内境外投资者不可能大举进入。

　　既然QFII能否成功，关键要看整体经济的吸引力，那么，为什么QFII短期引资的预期未被看好呢？中国经济持续健康发展，投资中国股市就意味着分享中国经济增长的成果。可实际上，现阶段国内股市的吸引力，恐怕在发挥QFII的魅力时还存在一些“障碍”。我国在吸引外资方面取得了巨大成绩，是因为外资在华投资获得了理想的回报。引入QFII是在过去直接引进外资的延续，是引进外资的一种新形式。如果通过QFII方式介入中国资本市场的资金，暂时还无法预期能够获得理想回报时，难免出现观望大于实际行动的现象。而在体现投资回报方面，国内股市并非没有“软肋”。

　　业绩走势与经济增长背离的问题，依然困扰着上市公司。2002年中期，沪深两市1204家上市公司加权平均每股收益0.0822元，同比下滑19.59%；加权平均净资产收益率3.23%，同比下降20.43%。对于这样的业绩，中国社会科学院金融研究中心副主任王国刚指出，在上半年整个国民经济和各类企业走好的情况下，上市公司的经济效益并没有同步上行，甚至一些公司业绩出现大面积滑坡，其中的深层次问题发人深省。

　　再看行业，房地产业和外贸业目前景气度较高，可上市公司并没有用业绩给投资者带来成果分享。研究报告显示，上海、北京、广东、浙江、江苏等地22家房地产上市公司中期加权平均每股收益0.064元，扣除非经常性收益后0.053元，净资产收益率2.27%，两项指标均低于同期上市公司的平均数。

　　从4月份起，我国外贸出口一直处于加速增长的阶段。其中，4至6月的3个月增长速度达到了17%，7月和8月的增长又进一步达到了25%以上，9月份的出口总额同比增长速度更是达到了33.1%。与此形成鲜明对比的是，外贸类上市公司的业绩没有取得同步增长。南纺股份、江苏舜天、新天国际等公司净利润均不同程度地滑坡，江苏舜天今年1至9月的净利润仅略微超过去年全年净利润的一半水平。

　　四大缺陷影响外资积极性

　　QFII能否成功要看整体经济，可如果上市公司业绩与整体经济背离，其结果可想而知。进一步检讨国内A股市场对外资的吸引力，还存在另外四大问题。

　　其一，国内证券市场与国际资本市场存在很大的差异。国有股等非流通股的存在，由此潜藏的问题始终是投资者的心病，必然让境外资金存在顾忌。这种差异性还导致流通股价值被高估，在没有解决全流通问题，或全流通解决步骤不明朗前，境外资金难免采取慎之又慎的态度。

　　其二，决定市场变化的主要因素难以琢磨。国内证券市场的最大特点是“新兴＋转轨”，二级市场涨跌起落很多时候与基本面相背离，而是经常性受突发性政策因素左右。政策本应具有一定的稳定性，可现状却是政出多门，甚至总有反复。这样就势必增加证券市场的风险，为习惯成熟市场游戏规则的境外资金所不能理解。证券市场有风险，但证券市场毕竟不是风险投资市场，境外资金可能最烦恼的便是“政策市”。

　　三是长期投资的价值未充分体现。QFII引入的是合格的境外机构投资者，所谓“合格”显然不是那些敢于到新兴市场赌一把的国际游资。有市场人士预料，外国养老基金和保险资金最有可能成为QFII。另外，专注于某个国家的封闭式投资基金也是中长期性质的QFII。事实上，QFII无论具体由哪些资金组成，这部分资金肯定具有中长期投资的特征。

　　而现在的问题是，国内上市公司赢利能力的持续性，及现金分红能力，都还无法体现出中长期投资的价值。上市公司运作不规范、信息披露制度待加强、财务报表有水分、大股东轻易操纵等一系列问题，在稳健型的境外资金看来，长期投资的价值打了折扣。

　　第四，国内股市缺乏有效规避风险的金融衍生工具。面对只能单边做多赢利的市场缺陷，稳健型的境外资金不会像国内投资者那样“横冲直撞”。在“人生地不熟”的情况下，境外资金还将面临投资理念的冲撞，这都将被他们计入投资成本。而投资成本的高低，直接关系到境外资金入市意愿的高低。

　　上述四大缺陷的存在，意味着吸引“合格”机构投资者更难。中国股市留给境外投资者的最初印象，恐怕有三点最为深刻：一是背靠的国民经济基本面良好；二是市场缺乏规范性和有序性；三是投机性强。

　　富通基金管理亚洲有限公司总裁田仁灿前不久谈起中国股市发展的瓶颈时指出，6900万个人投资者的投机取向，加上少数机构投资者频繁操纵市场，使得市场的波动幅度和风险加大。显然，国内A股市场投机性强的特点，有悖于合格境外机构投资者的投资理念。

　　中小投资者对QFII实施效果的预期不高，另一个重要原因是去年B股市场对内开放后引发了外资大出逃。B股市场的外资进出渠道畅通，股价比A股便宜一半以上还尚遭抛弃，又如何指望外资青睐A股。

　　同样是分享中国经济成长的成果，外资倒不如去买香港市场上的蓝筹股和红筹股。虽然H股、B股市场与A股市场有一定的差异性，但外资难免不对A股市场的缺陷存在顾虑。因而，若单纯把推出QFII作为扶持股市的利好政策，或许确有“一厢情愿”之嫌。