南方都市报

　　我最终没有参与中国联通的二级市场申购，尽管之前很多人向我灌输中国联通的后市会有多么牛。

　　之前，我一直坚定的认为自己是这个市场所需要的长线投资者。比如，我在2000年大 牛市之时掏尽腰包买的股票，直到如今依然紧紧握在手中没有出手。而且尽管其间经历了数起涨跌起落，但我依然坚信“这些公司基本面不错，未来应该会有很好的回报”。

　　显然，对于我这种长线投资者而言，投资中国联通有N个合适的理由。而且，我对中国联通一直并没有什么坏印象，在联通CDMA降价促销的时候，我一度还准备要一部不花钱的CDMA用用。

　　但我依然对中国联通充满了怀疑，比如它复杂的上市背景、定价策略以及CDMA的市场前景。我固执的相信，很多人都会对联通存有这种质疑，而在中国联通的招股书中，我们找不到非常合理的答案。

　　复杂的股权安排

　　据联通公布的资料，联通A股公司是由联通集团以其所持有的联通BVI公司股权的51%入股设立的。资料显示，联通BVI公司的全部资产是联通香港红筹股公司77·４7%的国有股。

　　据悉，设立在维尔京群岛的联通BVI公司是一个没有任何实际资产的控股公司，而知情人士则指称该公司的设立完全是为了联通香港上市的需要而设立———为了避税和方便股权转让等安排。

　　2000年6月，联通香港红筹公司在香港交易所成功发行120亿股流通股，联通BVI公司就顺理成章成为联通香港红筹公司的控股股东。但实际上拥有联通香港红筹公司股权的是联通集团。

　　显然，如此推算下来，中国联通本身也并不直接拥有任何经营实体。

　　而中国联通公布的招股说明书则表明，本次发行在扣除发行费用之后，中国联通将募集的112·６亿元资全部用来收购中国联通集团所持有的在英属维尔京群岛注册的联通BVI公司部分股权。

　　联通BVI公司原本持有联通香港红筹公司77·４7%的股权，而中国联通A股在收购了联通集团所持的股权后，对联通BVI的持股比例增加到73·８3%，这样，中国联通A股将间接持有联通香港红筹公司57·２%的股权。

　　经过如此安排，中国联通A股公司实际上也是香港红筹公司的控股公司，境内投资者投资的中国联通实际是一个控股公司。

　　由于真正的盈利资产和A股公司中间隔了两家公司———联通BVI、香港联通，在发生重大关联交易或者在年末的合并财务报表中，联通是否能真正保证让所有投资者都看个明明白白？

　　联通股价是非

　　在联通A股每股2·３元的发行价公布之后，不少媒体均发表评论认为其定价低于人们预期。中国联通主承销商中金公司相关负责人也在不同的场合为中国联通托市，甚至将后市股价预测抬高到3·６—4·１元之间。

　　如果将联通A的2·３元发行价与在香港上市联通红筹(0762HK)和在美国纽约上市的联通CHU的现价相比，不难发现，联通A股股价有被低估的迹象———目前联通红筹和联通CHU的股价目前大约为5港元和6美元，相比之下，2·３元人民币似乎很低。

　　但有专业人士指出，如果再看一下在三地市场的市盈率，中国联通A股的价格已经到顶了。

　　据悉，联通红筹和联通CHU的市盈率目前只有15倍，而联通A的发行价便已达到20倍，很显然，2·３元人民币的定位实际上已经超过了在香港和纽约的定位，并非像有人认为的那样“价值低估”。

　　事实上，联通A股的定价问题在招股说明书发布前引起业内很多猜测，最初有传言是定在2·８0到4·０0元之间。据中金公司有关人士解释，定价在2·３0元，一是这一股价确定之前中金向各大机构投资者和专业人士广泛征求了意见，这一价格代表了大多数人的看法；二是一段时间以来国内发行股票有一个不成文的规定，即市盈率要在20倍左右，中金承销的前几家大盘股如中石化、宝钢等市盈率都是20倍。

　　而另有业内人士分析，联通A股上市20倍的市盈其实还藏有深意————方便今后的再融资。联通集团董事长杨贤足也坦承，联通今后依然存有再融资的压力。显然，再融资之后原有股权必然会被稀释。

　　成长性疑惑

　　事实上，联通的成长性也受到了市场的广泛质疑。

　　一券商分析员指出，2001年香港联通每股收益0·１1元，远称不上绩优股，何况国内通信业的发展已步入下降趋势，上市公司中的通信股今年上半年业绩大多大幅滑坡已说明一切。联通作为通信业中的一个“大哥大”，今年上半年利润仅增长10%，说明通过业绩增长来降低市盈率水平已很难。

　　中金公司的一份研究报告也表明，2002年联通CDMA业务税前将亏损10·２亿元。显然，联通前景让人担忧。

　　而之前机构投资者对联通股票用脚投票也多少证明了机构投资者对联通前景的担忧。资料显示，14家战略投资者只认购了4·９亿股联通A股票，占联通此次发行股票总量的9·８%，占计划向其发行最高限额25%的39·２%。

　　此外，还有一个最为关键的问题是，从市场投机炒作的角度看，超级大盘股几乎没有可炒作性，这可谓是股市历史上的铁律。联通A50亿的庞然身躯，谁能炒得动？而且，几乎谈不上股本扩张能力和重组的题材，又有谁会去炒它？

　　业内人士甚至认为，像联通这样的低价大盘股越多，其对其它股票向下的拉动作用越大，股市的重心只有不断下移。

　　当然，对于广大联通用户而言，最大的福音莫过于能不再担心手机没信号。显然，联通上下谁也不敢作此承诺。本报记者丁秀洪