宏源证券 刘元平

　　8月28日，深圳举行国有企业国际招标改革信息发布会，市长于幼军宣布了深能源集团、深水务集团、深燃气集团、深公交集团、深食品公司等5家企业全面拟向外资转让股权。同时他还介绍了深圳市国有企业国际招标改革的进展情况和今后的部署。随着公用事业的市属控股公司对外资的引入，宣告深圳本地公司全面开始了以政府为主导的重组过程。

　　一、深圳本地上市公司盘点

　　据统计，今年上半年深圳本地A股上市公司共70家，占上市公司总数的7%左右，但与此相反的是深圳本地股业绩却差强人意。数字显示，在深圳本地上市公司中亏损公司21家，T族公司12家，占全国T族公司总数的18.7%，远远超过整个市场水平。2001年深圳本地亏损公司平均亏损1元以上，单位亏损额在全国名列前茅，极大地拖累了深圳本地70余家公司的整体盈利水平。16家亏损公司累计亏损73亿，其中亏损较为严重的ST中华、ST石化、ST英达等亏损金额分别为-22.5亿、-15.8亿和-10亿，数额极其惊人。2001年深圳本地上市公司平均每股收益不到0.02元，而两市上市公司平均每股收益达0.136元，收益水平较深圳多出近7倍。深圳本地股业绩却节节下滑，主营业务偏离，这与深圳特区改革开放的窗口地位和我国资本中心的地位完全不相称。

　　而深圳本地上市公司多是深圳国有资产的主要力量，各个产业领域的龙头，直接影响着深圳的经济指标。它们基本都被三大市属控股公司和两个区属控股公司所控制，如果不能走出巨额亏损的漩涡，就会对深圳国有资产质量形成严重的破坏。目前上海已成功地通过政府资源划拨模式，重组了多家濒临破产的沪本地上市公司。深圳本地股目前的尴尬地位已引起深圳市政府的高度关注，目前各种各样的重组方案正被有关方面积极讨论，深圳本地股的重组已经迫在眉睫。

　　二、深圳本地股重组的思路及模式

　　按照深圳市政府的有关政策信息，在政策导向下本地股的重组将在市政府和区政府下属的控股公司中率先开始。依照这一思路，国有三大控股公司将最有可能首先成为深本地股重组的试点。相对应的，本专题选取了三大控股公司属下34家上市公司作为研究对象。

　　对于以国有资源为主导的上市公司重组，上海市政府似乎最有发言权。在上海市政府的协调和组织下，上海本地上市公司进行了多轮重组且效果明显。甚至连退市的PT双鹿和PT农商社，经过整合之后都以白猫股份和都市股份的全貌重新展现在市场上，说上海市政府的成功之处应该值得深圳市政府借鉴。上海本地上市公司资产重组方式主要有股权转让、资产置换和收购兼并等，这三种方式要求政府部门拥有数量众多的可经营性国有资产源源不断地注入到上市公司之中。但与上海不同的是，深圳市属公司的比例还不足以实施像上海的大规模重组方式，这就决定了深圳本地股的重组不能简单地照搬上海的模式，而是要根据上海的经验加以补充和完善。结合深圳本地公司的实际情况，深圳市政府在各次会议中透露出了关于重组方向的种种意图：公用事业类资产将直接划拨出来由市直管，国有控股的70%以上股权将分步实施招标，吸引战略投资者；充分利用上市公司的壳资源，加大资产重组力度；有步骤地推进优质资产向上市公司集中；有效利用市属、区属资源，采用股权转让方式促进上市公司重组。根据这种意图，我们将深圳本地重组的可能模式概括为四种：

　　1.引进外资模式。通过引进外资、开放股权，引入战略投资者，对上市公司进行改组改造。随着跨国资本逐步介入我国市场，这为深圳本地股重组提供了一个良好的发展机遇。

　　2.资产置换模式。资产置换是控股股东以优质资产或现金置换上市公司的存量呆滞资产，或以主营业务资产置换非主营业务资产，包括整体资产置换、部分资产置换、资产剥离等方式。资产置换的模式适用于公司主营业务为一般竞争性行业及亏损上市公司。这些公司的业务可能处于一种衰退的行业之中或者缺乏市场竞争力，未来盈利能力无法从根本上改变，它们只有通过注入新的经营性优质资产才能从根本上扭转亏损的态势。

　　3.资产、股权划转模式。包括无偿和有偿两种方式。一是按市场行为进行的有偿转让，该转让模式重组力度大，有助于在更大范围内优化配置资源。二是政府主导的行政无偿划转，该模式由政府主导，效果明显，能在较短的时间内达到重组的目的。该类重组模式适用于国有股在上市公司占据较大的比例。

　　4.兼并扩张的模式。兼并扩张指优势上市通过兼并同业或同结构的其他企业，来扩大自身的规模和竞争优势。该种模式适用于本身经营优势明显，市场竞争力较强的一些优势企业。

　　三、深圳本地上市公司重组的模式选择

　　我们选取的34家深圳本地上市公司，全部是政府三大控股集团控制下的上市公司。

　　深投系模式选择

　　深投系旗下有17家上市公司，从公司的规模、性质、行业竞争水平、盈利能力等各方面来划分，可以将这些公司划分为三类，分别适用不同的重组模式：

　　第一类为规模突出、行业优势明显、盈利能力较好以及政府控股程度较高的一些公司，包括深能源、深高速、盐田港、深圳机场、赛格三星、深发展，它们由于资产规模普遍偏大，通过普通的资产重组方式很难奏效，因而较为适用的重组模式就是通过引入外资战略投资者。一方面促进其主导产业更为明确的发展；另一方面推进上市公司股权主体多元化，转换企业经营机制。

　　第二类为公司主营业务较为突出，规模居中，盈利能力尚可的一些上市公司，如：深纺织、一致药业、特发信息等，它们可以适用扩张兼并模式。通过积极向外拓展业务，进一步巩固自己的主业，增强行业中的竞争地位，提高效益。

　　第三类公司为主营业务不明显、行业竞争力较差、盈利能力低下的上市公司，包括深国商、深达声、深华发、深赛格、ST石化、ST中华、ST特力、ST英达、PT中浩等。这类公司大多为一般竞争性行业及亏损上市公司，整体上要走国有股权退出之路，可以考虑出让壳资源，将公用事业和高新科技区开发等优质资产进行整合后，通过资产置换注入，实现借壳上市。

　　建设系模式选择

　　建设系目前控制着7家上市公司，其中深振业、深长城、深天健三家公司可归于一类，它们均为国有股股权较大，一股独大的特点影响了其有效的经营运作，对于它们的重组可以采取政府无偿划拨国有股权方式，整合控股公司旗下同类业务，改变内部竞争格局，确定行业龙头的地位。另外，对于深天地、深深房、ST深物业等公司由于主业不突出，成长性不足，但壳资源较为干净。只需进行资产重组而不需债务重组便能改善现有局面。区属系模式选择区属系控股公司类似于建设系模式。其中深南电、金地集团和广聚能源可借鉴股权转让模式，而深宝恒、ST康达尔、深宝安则可借助于资产置换模式。

　　商贸系选择

　　目前商贸系控股的上市公司数量较少，仅有农产品、深深宝两家上市公司，重组空间较大。深深宝由于主业分散，处于一般竞争性行业中，只有实施资产置换来进行主业转型才可能重新发展。而农产品主业存在一定的发展前景，只要政府有政策倾斜，其主业做强的希望较大，有望重新崛起。