招标利率仅为2.39%的第十期新债昨日上市后走势强劲，出乎市场意料

　　光大证券 胡振红

　　编者按：今年下半年以来，新券在交易所市场发行上市，往往受到市场资金的追捧。本文解析了交易所新债收益率明显比较低的现象，同时指出，交易所新债的发行，成为新资 金进入证券市场的通道。我们是否可以认为：透过交易所新债的热度，可以窥探股市后续资金的能量。

　　招标利率仅为2.39%的第十期新债不但十分热销，而且在昨日上市时，不仅没有如一些人士所预测的“跌破发行价”，反而走势强劲。这说明，资金对交易所新国债的热情超乎想象。随着参与机构的增加，交易所市场的债市与股市的“跷跷板”效应将会得到进一步强化，新债提升股市资金流动性的作用将会越来越大。

　　今年下半年，市场追捧交易所新债的热情一次比一次高。今年的7月18日，银行间市场发行记账式(九期)国债，期限10年，中标利率达到上限2.7%，结果是实际发行额不到计划额的70%。紧接着，财政部在8月15日交易所市场和8月22日银行间市场分别发行了七年期国债，发行量均为200亿，招标利率上限均定为2.8%，其它发行条件完全一样，但仅仅因在不同的场所，便出现了截然不同的招标利率结果：22日,记账式(十一期)国债在银行间市场竞标,结果中标利率高达2.64%。8月15日，记账式(十期)国债在交易所国债市场发行时，竞出了2.39%的低价，两者相差25个基点。

　　这些现象提醒人们，交易所国债已经不仅是简单的投资品种。交易所市场和银行间两个市场明显差异的收益率水平说明，在证券市场上下两难的状态下，交易所市场国债的流动性较高的特点和国债的杠杆功能正在被机构投资人进一步发掘。交易所国债正在扮演着提升股票市场资金流动性的角色，其杠杆功能日益凸现。

　　众所周知，交易所市场的主要交易品种为股票，进入交易所的资金投资目标就是瞄准股票的高收益。但是，由于股票质押贷款具体操作存在困难，投向股市的资金一块钱只能当一块钱用。大盘要回升，就需要实实在在的增量资金的注入，不能仅仅靠政策呵护。最近一段时间的股票市场正是演绎着政策倍加呵护，而新增资金踌躇不前的尴尬局面，关键就是缺乏信贷资金合理合规进入股市的渠道。而交易所国债现券规模有限，无法有效承担资金在股市和债市之间的转换功能。新的大额资金进入股市往往意味着比较大的风险，所以这些资金部分选择先进入债券市场。随着股市一年多的调整，不少过去在股市成功出逃的资金，以及一些准备入市的资金，都希望通过先拿到比老券流动性更强的新券，通过回购市场放大投入资金，适时投入到股市。一方面，可以获得稳定的国债票面收益，另一方面，即使所购新券上市跌破面值，也可能通过股市收益弥补这部分可能出现的损失。

　　如果股市继续目前状态，今后交易所新国债的发行，其招投标利率的预测就不能仅仅以剩余期限相仿的现券品种的收益率作为参照物，一是要继续考虑交易所国债的流动性；更重要的是要充分考虑新国债在股市和债市之间的转换功能，以及国债在交易所市场的杠杆作用。