赵怀勇

　　随着网络股泡沫的破灭以及大部分证券分析师对行情和股票的错误判断，上至美国证监会、司法部和国会，下到新闻媒体和投资者，出现了对华尔街证券分析师信用的争论。争论的核心是：投资者能否相信华尔街证券分析师的证券研究？证券分析师能否保持独立性和客观性？虽然，美国证监会为规范证券分析师的行为制定了相应的规则，美国司法部对部分 涉案分析师提起了诉讼，但是这场争论远没有结束。

　　我国证券市场在过去十多年的发展实践中，股评家或证券分析师对证券市场上的有关投资理念、观念、手法和具体操作等基本知识的推广及普及起到了不可替代的作用，对投资者的投资决策起到重要参考作用。但是我国证券市场上也出现了“黑嘴”误导投资者的现象，出现了“黑嘴”和“黑庄”相互勾结的现象，证券分析师的信用正受到监管部门和投资者的质疑，目前监管部门已对相关机构和人员给予了吊销执照的惩处。因此，在充分发挥证券分析师重要作用的同时，我们还必须加强制度建设，确保证券分析师的独立性和客观性。

　　辩证认识证券分析师的作用

　　证券分析师是指专门向个人投资者或投资机构提供证券投资分析意见并指导其进行投资的专业人才，其职责是研究上市公司情况，向机构和个人投资者提供买卖股票的建议。由于证券分析师充分挖掘和分析了上市公司的信息，在给广大的投资者提供很多新信息的同时提供了他们独特的看问题、分析市场的一个角度，在市场上尤其是“弱有效”或“无效”的资本市场上担当着“信息传递”的角色，在增进市场有效性方面发挥着重要的作用。正如美国证监会和高等法院所言：“证券分析师对整个市场的价值是无庸质疑的，他们收集分析信息的活动显著地提高了市场的定价效率，从而增进了所有投资者的利益。”

　　但是证券分析师又不是万能的。一方面，从理论上说，证券分析师不可能准确预测股票价格的波动。我们可以这么来分析，如果说一个股票价格的波动是可以预测的话，这个股票市场就不可能存在，当大家都认为这个股票价格要涨的时候，就不会有人卖了，那只有买的人没有卖的人，这个股票市场不存在了，如果大家都预测到股票价格要跌的时候，那么只有卖的人没有买的人了，这个市场也不会存在。因此从理论上来说，股票价格的波动是不可预测的，即使股评家或者是多厉害的投资分析师，他都不可能准确预测股票市场的波动。另一方面，由于证券分析师自身知识水平、专业能力和分析能力的限制，尤其是受到收集信息的准确性和完整性的限制，证券分析师也难于准确预测所有股票的价格走势。最后，证券分析师分析和做评论所依据的信息本身是否真实也值得怀疑，从理论上说，证券分析师没有义务，也没有权利去核实公司公布的财务报表是否真实，这是审计师的事情，是会计师的事情。因此，我们不应该对证券分析师提出过高的要求。

　　高度重视证券分析师面临的利益冲突

　　独立性和客观性乃证券分析师的立业之本，但是现实中各种关联交易的存在，使得证券分析师常常面临各种利益冲突，很难保证分析报告的独立性和客观性及其自身的信誉。其理由如下：

　　证券分析师与其分析公司存在关联交易。证券分析师与其所分析公司的利益冲突主要表现在三个方面。一是分析师为了获得所分析公司的信息而发布有利于其所分析公司的消息，这是因为分析师工作的一个重要方面是及时获得他所分析公司的新信息，为了获得公司的支持，分析师可能和其所分析的公司合作，发布对公司有利的报告，从而使分析报告失去独立性和公正性。二是分析师由于和所分析公司管理者的密切关系而发布有利于公司的分析报告，如华尔街的电信类股票的王牌分析师杰克.格鲁伯曼和其所分析的Worldcom公司总裁伯纳德.埃波斯关系就非常寻常，基于此，格鲁伯曼从1995年开始就一直对Worldcom公司给予“买进”评级，结果该公司股价在1999年达到64美元的顶峰，比当初上涨了7倍，而的丑闻证明格鲁伯曼的“买进”建议是有失公允的。三是证券分析师有可能是其所分析公司的利益代言人，作为代表人，其自然要提供有利于所代言公司的报告。

　　证券分析师与所在公司存在关联交易。证券分析师大多供职于证券公司，其必须听命于供职公司的“指命”。证券公司的的收入大多来自经纪、投资银行和自营等三块业务，其中的每一块业务都会为证券分析师的“公正性”和“独立性”分析带来利益冲突。就投资银行业务而言，证券分析师的股票评级报告可以帮助其所在公司赢得投资银行业务。如美林公司的分析师布洛杰特长期对信息空间公司保持“买入”的建议，原因是一旦信息空间公司的股价下跌，便会破坏美林集团与该公司的一项交易，因为信息空间公司当时正计划购并另一家网络公司，只要信息空间公司的股价不跌就可能成功购并。再如杰克.格鲁伯曼长期对Worldcom公司股票给予“买进”评级，公司股价持续升高，使得Worldcom公司完成了系列收购，在这些收购业务中，杰克.格鲁伯曼所供职的所罗门美邦公司获利甚丰，仅在Worldcom公司收购MCI的业务中所罗门美邦就赚取3250万美元的咨询费。

　　就经纪业务而言，证券分析师能够帮助其所在公司赚取更多交易佣金，证券分析师帮助供职公司赚取更多佣金的主要办法是较多提供“买进”的建议，以增加交易量。芝加哥的一项统计调查了近3000名分析师做出的26451个买卖建议，其中只有213个(0.81%)属于“卖出”评级。证券分析师较多的发出“买进”的建议虽是无奈的选择(如股票数目较多，分析师只能选择前景较好的公司，以及分析师通常强调长期投资等原因)，但是确实有帮助公司赚取较多佣金之嫌疑，因为公司客户大多数都是多头账户，通常不愿意卖空证券，除非已经拥有该证券或从事复杂的对冲交易分析，在这种情况下，分析师较多推荐“卖”股票的建议很难产生交易佣金。《财富》杂志对此指出，“虽然现在美国股市因为经济不明朗而不振，但分析师仍普遍要求买进股票，这实在有点不正常。”第三，在自营业务方面，分析师所在公司通常持有大量证券分析师所分析的股票。美国证监会指出证券公司可能不按分析师的建议操作，在公司分析师推荐买某公司的股票时，证券公司可能抛售该公司的股票。

　　证券分析师与自身利益存在冲突。证券分析师持有其分析的股票是最根本的利益冲突。一方面，证券分析师在其所分析公司发行上市前就持有这些公司的股票，当这些公司上市后，分析师便建议投资者购买这些股票，一旦股价上去，便择机抛售。另一方面，证券分析师的个人账户股票交易与他们的投资建议相反。

　　规范证券分析师行为的对策措施

　　针对证券分析师面临的利益冲突，学术界和业界提出了若干建议和措施。归纳起来大致有以下措施。

　　限制证券分析师的个人交易和投资。具体可以从以下三个方面加以规范：一是当分析师在准备某个股票的研究报告时，或在发布关于该公司报告后的一段时间内，不得买卖证券；二是证券分析师的买卖应当与其投资建议完全一致；三是分析师应当披露其个人持股情况。

　　强化“防火墙”。巩固强化证券公司中的业务部门与研究部门之间的“防火墙”，具体可以采取以下措施：一是研究部门的分析师不应当向投资银行部门汇报；二是分析师的报酬不应与投资银行交易、经纪业务收入或资产管理费挂钩；三是分析师不应将研究报告报投资银行或公司管理层审批；四是禁止分析师对供职投资银行所服务的公司提供带有偏见性的利好报告；五是限制分析师和投资银行部门的员工交换对投资银行部门所服务公司的评估报告。

　　加强行业自律。一方面，加强证券分析师专业技能和知识的培训，提供其从业的技能。另一方面，加强证券分析师的“职业道德”教育，凭着知识分子的良知、气魄和独立自主的精神，拒绝沦为上市公司的传声筒，在市场各种“利益冲突”的压力下，仍能勇敢提醒投资大众避开风险，为投资者提供“公正”的分析报告和投资建议。

　　加强投资者教育。如果投资者不能辩证理解证券分析师的作用，不能完全理解分析师面临的种种利益冲突，投资者将处于不利的地位。因此，在强化证券分析师利益冲突披露的同时，还应该加强对投资者的教育，帮助投资者正确认识证券分析师的作用及其面临的种种利益冲突。

　　此外，投资者自己也应该“擦亮”自己的眼睛，“去伪存真”，认真分析证券分析师本人及其所在的机构。比如他在这个市场上的历史表现如何，在同行业中的声誉如何，他现在工作的机构，服务的单位等等。如果其所服务的机构的投机性很强，或依附于某一些利益集团，或自己自营投资公司，或委托了大量资产管理。那么他的评论和分析很可能不具有“公正性”，其提供的投资建议就值得怀疑。

　　(作者单位：国务院发展研究中心市场经济研究所）

   热力推荐摩托罗拉 三星 三菱 松下手机图片专区，最炫、最酷、最流行！
      新浪手机图片每天增加上百幅，下载最新图片送大奖！