宏源证券 刘江月，华水水电 吴耿

　　重组实现主业转型

　　1.2001年11月23日，乌江电力与其控股股东——重庆乌江电力集团公司签署了资产出售协议，将其所属的9座水电站资产出售给乌电集团。

　　2.2002年3月18日，乌电集团与广州凯得控股公司签署了股权转让合同和股权托管协议。凯得控股拟受让乌电集团持有乌江电力53.20%的国有法人股股份。

　　3.2002年3月28日，乌江电力拟将所拥有的大部分电力资产出售给乌电集团，同时分别购入凯得控股持有的广州凯得环保环美有限公司90%股权和广州凯得市政开发服务公司90%的股权。

　　乌江电力通过其控股股东的转换以及与它们的几次关联交易，逐步实施其资产重组，实现了其主业的转型。公司主营业务将由水电生产、销售转变为城市环境保护，市政服务，恐怕不久的将来，乌江电力的名称也将变为“凯得环保”了。

　　关联各方效益分析

　　本次资产重组的关联各方为：乌江电力、乌电集团、凯得控股。从重组的资产流动分析，乌电集团向凯得控股转让乌江电力股权，现金收入大概在3.7亿元左右(目前尚未公布转让价格，暂以2001年底净资产值计算)，而向乌江电力购回电力净资产2.47亿。因此，乌电集团获得现金净收入1.23亿元，以及较原先投入增值近1亿元的电站净资产；而乌电集团丧失了在乌江电力的全部股权，以及这条可以在证券市场为其水电项目融资的通道。

　　再看凯得控股，凯得控股获得了向乌江电力出售下属公司股权的5.9亿元现金，并向乌电集团支付了购买乌江电力股权的3.7元现金，现金净收入为2.2亿元；其非上市公司股权性资产，变为了上市公司股权性资产，其帐面价值也减少了2.2亿。但他获得了乌江电力这块干净的壳资源和实现了部分资产的变现，增强了其资产的流动性。

　　而乌江电力除了其资产性质发生变化，以及由电力行业转变为市政环保行业等变化外，原沉淀的一部分剩余募集资金也将要以关联交易的方式转移出去，这部分未使用的募集资金余额为3.75亿元，它的存在，为本次重组起到决定性作用，但这有可能影响到乌江电力资产的流动性。

　　重组留疑问

　　1.乌电集团为什么这么快就退出乌江电力？

　　乌电集团在短短的三年之内，通过发起设立股份公司，并发行新股上市，净资产增加值达到2.73亿。这次资产重组，乌电集团虽然收回了增值的电站资产，回收现金1.23亿。但是它丧失了来之不易的上市融资通道，对于一个资金密集型行业来说，这又是何其珍贵。而且还是在上市不到两年时间，尚未进行二次融资就匆匆退出，不免让人觉得可惜。乌电集团作为当地电力资源开发和供应的主导企业，乌江电力也是当地唯一一家上市公司，担负着地方水电资源开发及经济发展的重任，难道它退出乌江电力仅仅是为了获得已经增值的电站资产和现金收入？

　　2.乌江电力今后的发展前景到底如何？

　　乌江电力实施资产重组后，在原有资产中仅仅保留了一家电站和部分非主业资产，而在重组中起到关键作用的那3.75亿剩余募集资金却流出了公司。在乌江电力主业方向发生了根本性转变的情况下，新的市政环保类资产究竟能否给乌江电力带来新的机遇，我们还不得而知。置入的5.9亿股权性资产中，环保环美公司成立于2001年10月30日，其核心业务围绕广州开发区的环境保护及环境美化建设展开；市政服务公司成立于2001年11月29日，它承接广州开发区范围内公共和企、事业单位的市政工程施工与市政设施维护以及管网的建设、维护和运营。市政服务公司的收入来自于管网收入及其他市政工程、市政设施建设、租赁和维护收费。

　　由于成立时间短，我们无法得出这两项资产的优质性与独特性，尽管有关中介机构对该公司2002年提交的盈利预测作出审核，但谁又能保证他们会不会在年度终了时，为他们的失误公开道歉呢？因此我们有理由怀疑：这些资产是否能托起高高在上的乌江电力二级市场股价呢(乌江电力股价较同类型上市公司股价高出一倍)？我们的董事会和大股东们在作出抉择时，又是否真正尊重广大社会公众股东的利益呢？难道乌江电力就仅仅是个壳？

　　此外，目前乌江电力不到7个亿的净资产，能否可以拥有5.9亿的对外长期股权投资，这又是否有违公司法呢？

　　3.凯得控股为什么要收购并重组乌江电力?

　　乌江电力是一个比较好的壳资源，上市时间不到两年，资产大部分是“收购陷阱”可能性较小的水电类资产，更为重要的是它还拥有了高达3.47亿元的剩余募集资金。选中它作为收购及重组对象，是很合算的，这一点，从这次资产重组的过程中可以看出，凯得控股是最大的赢家。但是我们发现，在收购乌江电力之前的1999年12月，凯得控股已经获得了穗恒运A(000531)控股股东地位，但并未对其实施资产重组，而且，凯得控股作为广州开发区管委会的国有独资企业，公司净资产已达32亿元，受到政府各方面的支持力度是一般的企业所不可比拟的。因此,凯得控股不缺融资渠道。凯得控股是否又会如乌电集团一般，玩个资本运营，在进行一次再融资后，将这个壳卖个好价钱，然后全身而退？然而，这对高价参与的中小投资者又是否公平呢?

   股票短信一问一答，助您运筹帷幄决胜千里！