2002年中国股市将进入机构投资时代。如果股票全流通问题能妥善解决或者推迟解决，则2002年A股市场将呈箱形震荡态势，箱底位置在1300—1500点，箱顶位置在1800—2000点。市场热点可关注统一指数股板块、优质低价大盘股板块、房地产板块、具有全球竞争力的制造业板块和外资并购板块等。

　　牛市可能已经结束

　　回顾从1992年开始的熊市和从1994年开始的牛市，我们发现市场的大方向和利率变化密切相关，支撑7年牛市的主要因素是不断走低的名义利率。

　　和往年不同的是，目前投资者对于后市的看法涉及到股市的长期趋势是否已经逆转的问题。早在2001年三季度股市大调整之时就有人撰文指出投资者不应继续保持“牛市思维＂；而在同年10月份的一次研讨会上，又有人提出沪综指必须跌到1000点才算基本挤净“泡沫＂，可见市场的“熊市思维＂已开始悄悄漫延，尽管人们普遍不愿面对这一现实。2002年1月14日，大多数人认为牢不可破的政策底————上证综指1500点被轻松击穿，投资者再也无法回避股市的牛熊之分，而这一点对投资者、对券商的行为都有决定性影响，我们不应抱着“不看大盘只看个股＂的态度淡化其影响。

　　影响股市的因素包罗万象，这些因素的重要性在不同的时间和空间并不相同，但我们总能针对某一具体的市场，研究其在某一具体的时间段中起主要作用的因素。以沪市为例，沪综指从1994年最低的325.89点涨到2001年最高的2245.43点，共涨了5.8倍，历时长达7年。既然是考察股市的长期走势，市场心理、庄家主力甚至股市政策的影响就显得微不足道了，主要影响因素应从宏观经济层面去找。这期间我国GDP名义增长率是震荡走低的，从理论上讲，股指涨幅与GDP名义增长率成负相关已经难以理解，即便换成实际增长率，也无从发现两者有明显的相关关系。

　　实际上，我们认为背后是另一重要指标在起着作用，那就是名义利率。回顾从1992年开始的熊市和从1994年开始的牛市，我们发现市场的大方向和利率变动的大方向是基本一致的。从理论上说，两者的关系也是“天经地义＂的。因此，我们认为支撑7年牛市的主要因素是不断走低的名义利率，后市是否转熊取决于名义利率是否已经见底。而对宏观经济的分析可以看到：我国银行利率未来几个月不排除向下微调的可能，但总体上将保持相对稳定。所以从名义利率这一重要因素看，A股市场在2002年再创新高的可能性并不大。　

　　“元月效应”的提示

　　今年沪综指开于1643点，一月末收于1491点，用“元月效应＂推断，全年行情堪忧。

　　股市中流传着一句名谚：“一月份升全年升，一月份跌全年跌＂，即所谓的“元月效应＂。其观点是如果投资者看好全年股市，最佳的入货时机应该就是一月；如果投资者不看好全年股市，就会在年初卖出股票。所以，大盘的全年走势可以从一月份的走势去推测。

　　据国外统计，美国股市元月的升跌与全年的升跌一致的概率达到80%以上。在我国，一月份正好处于元旦和春节两大节日之间，如果没有特别消息出现，投资者往往不急于买卖，市场成交稀疏。但也正因为如此，该月的市场走势所夹杂的“水分＂较少，相对能更准确地反映市场实际供求状况，所以“元月效应＂在中国股市同样起作用。

　　A股市场自1992年以来，除1996年、1998年及1999年以外，其余七年的“元月效应＂均在其走势上得到支持；如果剔除一月份波动幅度小于5%的“模糊＂样本，则“元月效应＂的有效性达到了100%。也就是说，如果一月份大盘的涨幅超过了5%，则全年指数收阳的概率非常之大，反之亦然。而今年沪综指开于1643点，一月末收于1491点，用“元月效应＂推断，全年行情堪忧。

　　三种预期及其可能性

　　乐观预期即2002年A股指数创新高的可能性较小，悲观预期对长期趋势的看法不无道理，但我们认为在大盘已经大幅下跌的情况下会“暂停”探底，从而寻求在一个箱体内震荡，以达到构筑顶部的效果。

　　乐观预期及可能性

　　目前最乐观的预期是A股市场的牛市并没有结束，且在一系列利好的刺激下，股指可在2002年创新高。其理由是：由于世界经济陷于低迷，我国银行存贷款利率近几年不可能向上调，可在低位维持相当长的时间；开放式基金将大批成立和入市，可给股市带来增量资金；中国经济可能保持一枝独秀，吸引大量外资进入中国，其中部分可能进入股市；指数期货如果在2002年开设，指数股可能成为带动市场向上的热点；中国上市公司的业绩从长远看会有较大增长，这封杀了大盘下跌的空间。

　　我们的判断是：银行利率在2002年上调的可能性虽然不大，但其下调的空间也十分有限，即该指标已处于人们公认的底部。投资者有此预期，在对类似降息的消息进行反应时就会有所顾忌，从而降低了消息的作用力；外资入市的进程会给股市带来一点暖意，但我们认为外资在A股市场处于相对高位时不会贸然入市，除非大盘已跌至低位；从积极方面看，上市公司业绩的增长以及可能伴生的温和通货膨胀有利于股市上涨；开放式基金和指数期货方面的因素对股市构成阶段性利好是实实在在的。综上所述，我们认为2002年A股指数创新高的可能性较小。

　　中性预期及可能性

　　目前市场大多数人持中性预期，他们力图避开“牛熊＂之争，认为A股市场将呈箱形震荡。以沪综指为例，箱顶不超过2000点，箱底不超过1300点，其理由是：2002年利率相对稳定；中国宏观经济发展和企业经营都相对稳定；违规资金的退出和开放式基金的进入使市场资金面保持平衡；如果股指期货开设，其利好作用和资金分流作用将抵消；国债的大量发行虽然分流了部分资金，但也促进了经济发展，改善了股市基本面；“入世＂后我国经济金融存在不确定性因素，总的来看机会和冲击都需经历一个过渡期，对2002年会产生一定影响，但对其影响不宜夸大；管理层为了维护市场稳定，也会相应采取措施，使股市在一个箱体内运行。

　　悲观预期及可能性

　　在股票全流通问题能得到妥善解决或暂时搁置的前提下，我们倾向于这种观点，主要原因是我们判断利率将保持相对稳定。

　　悲观的看法是牛市已经结束，大盘将在两三年内调整到位。以沪综指为例，其目标位在1000点上下，2002年就可能调至1300点以下。其理由为：利率向下的空间已很小，从长远来看，利率是要向上攀升的，这意味着熊市的到来；国有股、法人股上市流通的问题可能要加快解决，二级市场投资者作出牺牲的可能性较大；随着我国加入世贸和机构投资者增多，理性的投资理念将占上风，市场泡沫将分阶段压缩。

　　悲观预期对长期趋势的看法不无道理，但我们认为在大盘已经大幅下跌的情况下会“暂停＂探底，从而寻求在一个箱体内震荡，以达到构筑顶部的效果，这与中性预期对2002年市场的看法是一致的。

　　结论与策略

　　综上所述，我们比较倾向于中性预期，即A股市场在2002年将呈箱形震荡态势，这一预期实现的概率较高。而从控制风险出发，我们认为市场各主体对悲观预期要引起足够重视，因为股票全流通问题若加快解决，将彻底改变目前的市场格局。

　　基于对A股市场在2002年总体走势的判断，我们认为市场操作的基本策略首先是要把握股票全流通的政策动向，其次是要把握箱形震荡走势的特点，于箱底买入，于箱顶卖出。关注可能成为市场热点的强势板块，例如统一指数股板块(与股指期货关联)、优质低价大盘股板块(与开放式基金关联)、房地产板块(与经济景气关联)、具有全球竞争力的制造业板块和外资并购板块(与加入WTO关联)等。

　　本版撰文／长江证券,课题负责人:谭再刚

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