这些已实施MBO的上市公司有一个共同的特点,就是基本上都注重创新和产业结构的调整,企业运作规范,业绩发展稳定,这使企业具备足够的资金实力每年以派现方式分红。另外,上市公司在实施MBO后,公司高管将形成大量的债务,因此在MBO实施后几年中,存在高管偿还债务问题,通过加大分红力度,增加高管获得的股权收益,是解决这一问题的方式之一。同时,在公司实施MBO后,经营层以其拥有的上市公司股份可以决定或者影响上市公司的分红政策,从而也为其制定政策提供了现实基础。

　　宇通客车近期刊登年报,在披露了每股收益0.72元的高收益同时,还推出了10派6元(含税)的分配预案。令市场关注的是,宇通客车目前正在实施MBO(管理层收购)的过程之中。MBO与高派现之间有没有必然联系?我们统计了目前公开披露已实施或正在实施MBO的上市公司历年来的分红情况,发现大都青睐派现。MBO与公司派现之间的这种正相关关系是必然还是偶然,显然有必要进行深入分析。

　　MBO企业注重创新重视股东回报

　　虽然各家上市公司实施MBO的方式大相径庭。但从目前已实施MBO的上市公司来看,这些公司一般都在实施MBO当年即推出了派现的分配方案。如粤美的于1998年在MBO方面迈出了最初的、试探性的一步。而它也于1997年开始在随后的几年内连续分红。公司1997年中期10派2元。从1998年到2000年,公司每年每股平均派现在0.2元以上。

　　这些已实施MBO的上市公司还有一个共同的特点,就是基本上都注重创新和产业结构的调整,企业运作规范,业绩发展稳定,这使企业具备足够的资金实力每年以派现方式分红。如大众交通和大众科创就曾率先尝试"并壳模式",前者通过定向增发、扩股重组的方式吸收了后者1000辆出租车和营运证等资源,达到了扩大主营业务规模的目的,增强其获利能力。而后者大众科创自己不但成了前者这一极具潜质的上市公司的"主人",而且将原有出租车行业的经营资源让出,腾出足够的空间用来发展海洋生物制品等高科技产业项目,脱胎换骨成为高科技类上市公司。

　　另外,这类公司不仅注重员工利益,还相当重视对股东的回报。有些从上市第二年就开始采取派现的形式分红。比如前述的大众交通的员工持股会通过控股大众科创的大股东大众企业管理公司,从而实现了MBO连环控股的杠杆效应。值得注意的是,这两家上市公司自1994年以来主要采取的分配方案就是派现。

　　高管收购需要现金还债

　　此外,业内专家指出,目前我国管理层收购大多以融资的方式进行,也是促成这些企业多以派现方式分红的原因。目前已实施或正在实施中的MBO,所需的巨额资金中仅有5%-10%来自高管们的腰包,其余大部分来自公司以固定资产作抵押的银行贷款,也就是借债是主要的融资途径。如宇通客车的国有股大部分转让给了上海宇通创业投资有限公司。上海宇通的出资者为20多位宇通客车职工。如果转让成功,上海宇通将间接持有宇通客车2110.3万股,占公司总股份的15.44%,成为间接控股股东。显然,对于那20多名一直在这家国有企业工作的宇通职工来说,借债将是主要的融资方式。若宇通客车成功实施MBO,高管层将担负高额的偿债问题。为增加高管人员的股权收益,加大分红力度是有效途径之一,可以缓解高管们为还债而担负的巨大压力。同时,在公司实施MBO后,经营层以其拥有的上市公司股份可以决定或者影响上市公司的分红政策,从而也为其制定政策提供了现实基础。

　　三类公司有望成为"先行者"

　　在一些地方政府部门的鼓励和支持下,近几年上市公司中MBO的呼声越来越高。现阶段已有30家左右上市公司大胆地提出了各式各样的经营者持股计划。而且,不少上市公司在年报中披露新年度经营计划时,不忘加上一句"要建立健全对高级管理人才的激励和约束机制"。虽然大部分上市公司还拿不出一个具体的实施计划,但由此可见,上市公司对于实施经营者持股表现出了较为强烈的意愿。

　　的确,我国上市公司的薪酬结构比较单一,激励机制严重扭曲。上市公司高管层个人收入与上市公司的业绩并无明显的正相关,甚至还出现了背离的现象。通过实施MBO等股权激励制度,使经营者自身的利益与公司股东的利益紧紧联系在一起,将追求自身价值最大化与追求企业利润最大化之间划上了等号,最终促使上市公司的效益大大提高,股东获得最大回报。

　　有关专家指出,从公司内部股权结构和产业结构来看,仍有三类公司将成为完善公司股权激励约束机制的先行者。

　　第一类是民营上市公司,这类公司将有可能成为MBO方面的主流。由于民营企业涉及的股权转让无须报财政部审批,不会牵扯到国有资产的流失问题,因此,实施MBO的程序比国有上市公司相对简单。第二类是一些涉足新兴产业的上市公司,这些行业多为技术密集型、知识密集型行业,对员工素质要求较高,同时,由于新兴行业竞争激烈,经营者的才能和组织效率是企业生存发展的关键因素,因此,实行MBO的可能性更大。第三类是一些行业竞争激烈,对于技术创新及更新速度要求较高的传统企业,如家电等行业。随着国有股减持方案不断明朗化,以及股权激励法律法规的出台,将有更多处于传统行业的国有上市公司走上MBO的道路,促进国有企业股权结构的多元化,分散国有资本的经营风险,从而为上市公司建立起真正的现代企业法人治理结构。

　　警惕新的"一股独大"

　　值得注意的是,MBO虽然在激励内部人的积极性,除低代理成本,改善企业经营状况等方面会起到积极作用,但也会在公司治理方面出现新问题。国外的研究成果表明,当管理层持有的股权达到一定的程度时,有可能会形成新的"一股独大",并引发诸多问题。

　　首先,对表决权的控制会使管理者有足够的能力保住自己的位置,并以股东财富换取自己利益,持大股的经营者的个人能力将有可能成为公司未来经营业绩的主导因素,从而加大了企业的经营风险。其次,对于分红等重要决策过程中,持股较多的经营者可能会表现出较大的个人倾向。因此,如何控制管理层的持股比例,以及不断强化对管理层的监督机制是新形势下摆在人们面前的一个新的课题。

　　(记者 徐霄)

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