丁舒

　　---设计一个《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》的国有股减持方案

　　引 言

　　国有股减持的问题提出已近一年，它给中国股市带来的强烈冲击波是有目共睹的。为什么会出现如此现象呢？这是因为要减持的国有股是非流通股，而且存量巨大，几倍于现在股市的流通量。这就是说股市不但要承受每年30%以上常量扩容压力，而且还要随时准备承接减持造成的300--400%的非正常扩容压力。有人说减持是玄在股市上的一把剑，此话不为过。再加前段股市规范整顿中爆光的“造假”和 “黑幕”使股民的信心大减。多原因的共震效应，才给中国的股市造成如此剧烈的波动。如何解决好国有股减持问题，找到一个化干戈为 玉帛的多赢方案。这不仅仅是股市的问题，更是关系到我们中国经济发展前途的重大事项。

　　关于国有股减持的问题许多经济界同仁发表了各种各样的不同见解。特别是一些年轻有为学识渊博的现经济研究部门的专家学者都提出了很详细整套的方案。可以说是仁者见仁智识者见智，大家都在努力探索。多研究了解一些国际上其他各国的情况和经验有时可以使我们思想开阔有顿开茅塞之感，它会使我们在思考问题时增加许多可借鉴的经验和可以引为依据的典范。然而还有更重要的一点就是我们在效夷之时不要忘了要认真研究我们自己的国情。如果我们过于引经据典囿于洋论会使我们在某些问题上，作出违背中国国情，而不受人民欢迎的事情来。

　　研究国有股减持问题必须从中国国情学的研究角度出发。依据辩证唯物主义世界观和方法论。遵循实事求是，一切从实际出发，理论联系实际的研究方法。对影响中国股市的诸多国情要素做深入细致的研究，我们才能为大政方针的制定提供理论依据，认识依据和实践依据。从历史学的角度看世界股市的发展史比人类的发展史短的多。中国股市的发展史和我们国家源远流长的发展史比较起来更是短暂的很。有人提出“股市幼稚可理解论”我对此持否定观点，并已在网上发表过反驳文章。幼稚是健康成长的必经阶段，然而我们不能用“幼稚”二字掩盖它存在的所有问题。严格地说中国股市应该是一个早产的畸形儿，我们必须付出超常的呵护和治理才能使它走上健康成长之路。从未来学的角度看中国股市的未来发展方向必然要走到与世界完全接轨的理想境地。然后我们才能和世界一道同步向前探索发展。要达到理想境地前路漫漫我们还有许多艰巨的工作要做。我们中国的股市是在与世界其他各国完全不同的国情背景下发展起来的。它刚刚走出了蹩脚的第一步，要想在未来的区间上跨出超常的一大步 ，不切实际的想 一下子达到理想境地是完全不可能的。欲速则不达，并且会造成不良后果。

　　国有股减持问题讨论“阶段性成果”的公布，市场已经做出了比较明确的反映。革命尚未成功，同志们啊仍需努力。我们要对我国的国情进行深入细致的总体研究；对中国股市的沿革发展与现状和国有股形成的历史背景进行深入细致的研究。为了说明问题，我们借用一个提炼简化的小故事来阐明我们所面对的这个看来非常复杂的问题，并提出一个框架性的解决方案。

　　遥想当年十几年以前，由于历史的原因中国的大部分国有企业都处于危困之中。农村通过分田到户解决了温饱问题的经验启发了经济学家们。于是就有人提出在国有企业施行股份制改造的想法。全民所有制的企业变成了国家拥有全部股权的股份制企业。企业的主人将要变成了企业的雇佣员工。源于我们多年以来坚持不懈的共产主义思想教育，人民对这种改制与以默认，并以极大的热情给予了我们积极的支持。使我们的改制工作得以顺利进行。然而不论怎么改，厂房机械放在那里没钱买原料就出不了产品；柜台货架摆在那里没钱进货就产生不了利润。企业所面临的一个共同问题就是没钱。穷几乎是当时所有国有企业的共同形象。然而中国真的穷吗？不，回答是否定的。经过了几年的改革开放，中国已不再是穷困撩倒。国企可以找到可淘金之沙源。这时就有智者提出了在我们的社会主义国家里，在几乎还是完全处于计划经济体制的国情下，效仿国外开设股票市场的设想。为了加快我们改革开放的步伐，提高我们的发展速度，邓小平同志也积极鼓励要敢于大胆尝试。中国就在这样的国情背景下产生了股票市场，中国股市的开设为噢噢待哺的国有企业开拓了一条广阔的融资渠道。一直被经济学家们称为“笼中虎”的巨额民间银行储蓄，也跟着从笼子里走了出来。它不但没有伤人，反而充当了抢救国有企业的积极无私的献血者。股市的投资者成了哺育上市国有公司的奶妈.

　　一时间国有企业纷纷改制，梳妆打扮到“计划经济处”排队领取上市许可证。我们这些企业的上市和国外企业的上市有着本质上的区别和所处经济环境的差异。人家是在完全市场化经济的环境下，要把好的企业做大出卖股份招募新的投资人分享。在我们这里上市企业是按计划排队到股市里领取救济金来挽救和哺养奄奄一息的自己。由于严格的计划经济配给制控制，使发行的溢价节节攀升。有的公司上市发行价市盈率竟达百倍以上。配股价也是越涨越高。真是“股市一片兴旺，圈钱抢钱正忙”。

　　我的小故事就是从这样的国情背景下开始的。故事很简单只有两个主要角色，一个是甲，就叫他“老国”吧，另一个是乙，姓“股”叫“股民”。是因为有了股市甲乙成了生意场上的伙伴。老国有一个价值2元的柜台(这里不谈估价正确与否，以后也不考虑折旧)，和老国的已分家另过儿子小国也来添上了一把价值1元的椅子，老国就以此资本成立了一个总股本为3股“国有股”的公司上了市。每股净资产一元。并向全社会招募社会公众股。乙--股民从一级市场花5元钱申购到了一股可流通社会公众股。拿到了资金，老国的公司活了，这时的总股本数是4股，总资产是8元，每股的净资产是2元了，老国实现了资产的第一次升值。

　　这时我们应当清醒地认识到，股民花5元买了一股，并不是想和老国和伙做生意，更不是承认老国的柜台加椅子有三倍于他这5元的价值。老国他们的3股是非流通股，这在老国的招股说书和股市规则中明确了这一点。而股民这一股是流通股，这一股在整个股市上占有100%的流通市场，他期望有人出更高的价位买去这一股。所以股民接受公司所获利润按3：1分配的原则，而没有提出要求按3：5分配。

　　过了若干时日，因为老国掌握着公司的决定权，他就推出了10配10的所谓分配方案，配股价7元(当时市场价要高于此价)并声明自己放弃配股权。股民又在二级市场花7元买了配售的一股。这时候公司的股本又扩大了。总股数是5股，总资产是柜台，椅子3元加5元再加配售得来的7元共计15元。每股净资产又变成3元了。公司的资产实现再一次的升值。......

　　现在,老国不干了要退出,就是要减持。柜台他是不要了。他需要现金，应该拿走多少呢？

　　现在摆出了三个数据：一是市场价即“流通股市值”，二是每股资产净值，三是发行股票的面值。应该依据哪一个来确定减持的价格呢？这就是我们研究国有股减持问题中一直存在颇多争议的焦点所在。

　　《老国公司的故事》先讲到这里，老国和股民的帐应该怎么算容我们后面再细细评说。

　　第一篇

　　国有股减持问题的宏观扫描

　　众所周知，因为含有非流通国有股的上市公司都是由“全民所有制”企业改制而成。由于股市的不断扩容，上市公司的队伍不断扩大。他们在国家GDP中占有相当重要的地位。所以这个“减持”问题沪深证交所和证监会等都无决定权吧。上市公司的非流通国有股要减持退出，会使公司的企业性质发生变异，并将使国家的经济基础发生根本的变革。如果是单纯是以补充社保基金之需而决定在上市公司中减持退出的话，颇有如杀鸡取卵之感吧，应该说是下策。特别是在已加入了WTO后，这关系到国家把握经济发展方向和对在经济领域占有重要地位的企业指挥领导权的大问题。它会使宪法中的“以国有经济为基础”受到挑战。处江湖之远则忧其君，居庙堂之近者应更忧其君。事关重大我们应慎之又慎。况此事又牵扯天下万民之心，所以国有股是否减持退出，争取采取什么方案应该由全国人民代表大会做最后决定吧。

　　中国A股市场的上市公司现在已有一千多家，目前还在以每年30%的幅度递增。除了极少数被称为“三无概念”的公司外，绝大多数是由“全民所有制”所谓改制而成的含有巨量国有股本的公司。在中国的股市开立以来由于始终没有摆脱掉计划经济的遗传基因，几乎是让这些公司垄断了所有的上市配额。一是这些公司在全部上市公司中占绝大部分，二是这些公司的非流通国有股本存量巨大，这才使国有股减持刚一起动就给股市几乎造成了倾覆之灾。这些公司其分类庞杂，涉及行业广泛。这里把它们简单归纳，提领出三类，作一下简单论述。

　　第一类 是 关乎到国家命脉型的企业。

　　在上市公司中有诸如处于重要能源，交通，通讯(资源控制)，金融，军事力量(软硬件开发制造力)，公用事业等行业的公司。这类公司是属于关系到国家命脉的企业。在社会主义计划经济体制下，国家这些公司有绝对的控制力。然而在加入WTO后，又是要完全实行市场经济的国体下，国家单单靠行政权利是否还能完全掌握这些公司的绝对控制权。这是一个不可回避的问题。

　　前苏联解体后俄罗斯把一些大国企卖给了私人财团后造成了局势动荡。我们采取先股份制改造后逐步退出的策略可能比他们平稳的多。但是，国有股本退出或部分退出后，我们希望未来的企业是什么样，朝什么方向发展。这些问题应该有一个长远规划，并且要有完整配套的法律法规加以控制。

　　现在我们的提法是“社会主义的市场经济”，社会主义没有被ST，更没有被PT。所以对于这些国家命脉型企业的国有股减持退出问题，我们要慎之又慎，应该从长计议。

　　第二类是从行业性质讲虽处于一般性行业，但经营状况好盈利能力较强而又处于良性发展阶段的公司。这些公司是我们国家先进生产力和进步的管理理念的代表，有的还在世界经济领域占有非常重一要席之地。这些公司大都在国家GDP，国家财政税收和地方税收中占有重要的地位。对于这些公司的减持退出也应持谨慎态度。如果慌不择路的一味减持退出，这不有如败家的儿子要卖掉祖上留下的百年老号换钱花吗。许多不炒股的老同志，现在也都关心起股市来了，这可能是原因所在吧。

　　第三类是处于夕阳产业，行业竞争激烈而又自身质地很差的公司。这些公司在所处的行业中缺乏竞争力。多年来由于它们有可以在股市中不断吸血的得天独厚的条件，把自己养的身宽体大，臃肿不堪，很难调头转向。这些公司的经营状况大都在亏损与持平间摇摆，有的干脆已沦为T族。更有甚者早已被掏空，严重资不抵债。对于这类公司我们想当然要坚决减持退出。然而对于这些公司如果不加追究，不加治理的减持退出，一走了之。我们似乎应该有“己所不欲，要施於人”的愧歉之感。

　　综上所述，国有股本减持问题是一个关系到国计民生,关系到我们国家经济基础和上层建筑的庞大的系统工程，决不是一蹴而就的事。不能象股民一样，没钱花了就卖掉手中的股票去支钱，公司以后的事就与他无关了。

　　曾几何时，不知哪里飞来一枝减持令。使中国股市一瀑千丈，险些崩盘。国家损失了几百亿的印花税。大小卷商佣金收入锐减，自营和代客理财股票被套，大多几近倒闭。更惨烈者是天下数千万计的股民，他们手中的股票瞬间腰斩，多年积攒的血汗钱付之东流，如忍断臂剜心之苦。现在惊魂稍定，我们再把这枝令箭拾起来仔细审看。我们会发现在这枝令箭上，什么方针啊，方案啊，规定啊，一概皆无。只模模糊糊写着“有所为，有所不为”几个字。真是滑天下之大稽。如此关乎天下亿万黎民百姓的大事，竟然如此轻率，真让国人笑啼笑皆非。不论国有股减持与否，将来如何进行，对已发生的事件我们都应作出深刻的反省引以自责。我们对由此给各方造成的直接经济损失应进行政策性的抚慰，否则天下人心难平。

　　如果减持退出的大政方针已定，那么哪些领域要退出，哪些企业要减持到什么程度还要区别对待，要有可靠的连贯性，并应在提前一年以上公布。你要退出就要有人进去，否则不能成交你走不了。目前所有国有股存在的公司都是国有股主导着经营权，国有股退出，必然发生经营管理权的转移。有的也可能发生经营权之争。这不仅仅是一个大户把手中的股票卖给若干散户就完了那么简单。一个公司如果决定国有股一年或者若干年分批减持退出，必然会有瞄着公司经营管理大权有备而来的投资者。如果减持退出的工作缺乏连续性充满变数，就会使这些投资者的投资计划夭折。他等于买到了一台不出人的电视机。这必然给股市埋下危险的地雷。所以减持工作的透明度，确定性，连续性等都非常重要。作为负责实施的管理层要公布具体到某一个公司要分几年减持到多少的详细公告，总之要明码标出并有明确明细的时间表。因为持有流通股的股东还是要留在这个公司里的，他们有完全的知情权。未来的投资人，不管是何籍何等人士，要逐步进入这个公司，他们也应有完全的知情权。

　　不在其位不谋其政，然位卑未敢忘忧国。以上是本人从宏观上谈对减持的一些简略看法，权当杞人忧天之词仅供参考。

　　第二篇

　　非流通股与流通股的市场属性剖析

　　对于一个公司，它要上市融资有多种选择。它可以到A股市，还可以到B股，H股市场，也可以到海外的各国市场。它如果选定了任何一个市场，并取得了这个市场的准入证，那末它只能发行只有在这个市场里才允许流通的股票。这是有着明确的市场界定的。

　　上市公司在A股市场向社会公众招募的新股就是可以进入A股市场的流通股。而公司在上市前的发起人股，，招募法人股，内部股其他如B类，H类股本等均为不可在A股市场流通的。这是市场属性和准入制度所决定的。这是不应该混淆的。

　　通过A股股票市场中一级市场发行的新股叫社会公众股是可以进入A股市场的流通股。二级市场就是可流通的社会公众股股东相互交易流通的地方。除A股流通股之外的其他股份不能在A股市场流通。这是由于明确的市场划分所决定的。股市开张十年没有一家上市公司将上市之前所集的股份直接拿到沪深A股市场上去交易的。为什么呢？因它们缺少一个证明流通权的A字。所以它们一直严格地遵守着市场的划分制度。A字的到A字的A股市场，B字的到B股市场，H字的到H股市场，没字的到另类市场。A并不是包容所有其他各类股票的含义。这是非常明确的。股市已有十几年历史，在所有关于A股股市的文字中提到的“换手率”，“流通盘”有哪一个是把非流通股和B，H股列在了计算基数之内。A股市场较B，H股市场有比较强的融资能力，什么公司的股票都能卖个好价钱。 (这里不做原因分析)但并不等于无论什么股份都能拿到这里来随便定个价兜售。这并不能说是A股市场上流通股的股东们欺行霸市，这是市场划分制度赋予他们的合法权益。更不是他们的度量狭小。内部职工股，不分性质的配转股曾拿到A股市场处理，当时我们的经济学家们无人出来主持公道，股民以大度相容。他们默默地忍受了自己手中股票的巨幅贬值。难道我们就可以得寸进尺将非流通股，在B股，H股市场买的股票等拿到A股市场来卖吗？如果是这样，那在去年，最愚蠢的小商贩不是也会倒点外汇到B股，H股市场去，贩运些股票到A股市场来卖了吗。

　　非流通股和流通股是市场属性不同的两类股票。模糊非流通股与流通股的不同市场属性，孤立静止形而上学地看待此问题，提出同股同价的主张，这是一个很滑稽可笑的错误。流通股的股东们不惜以几十倍甚至上百倍的价格申购，购买流通A股就是缘于A股市场是一个供给不足，股民数巨大，交投活跃而又有相对限定范围的市场。现在非流通股股东要减持退出使其所持有的非流通股变为A股市场上的流通股，要打破原有界定明确市场划分和交易秩序。作为流通股股东他们有权要求对自己受到的利益侵害作出完全补偿。因为非流通股减持后要成为A股市场的流通股，这大大侵害了原流通股股东用远远高于股票实际价值而买到的“流通市场”。他们在溢价申购新股和购买配股时所付出的远高于面值和资产值净的部分是他们在A股股票市场所付的被准许交易的许可证费，而我们要减持的非流通国有股没有花这笔钱。所以非流通的国有股减持后必须要达到所有流通股股东一致同意的补偿程度，才可能上市流通。这不是可有可无的事，更不是对他们的什么恩惠。这是在市场经济社会中他们流通股股东花钱买到的权利。我们否认这一点就有违公理吧。

　　我历来主张用老百姓都看得懂的话写天下文章。在这里我们不仿用一个简单的假设来说明这个问题。如果今天有一只新股在网上申购，申购价是5元。现在我们不去管这只股票的行业，流通盘，市盈率等等。按现在的股市情况一般会收到500倍左右的申购款。因为一般新股的申购中签率在千分之二左右。假设今天晚上宣布今天的申购无效。款退回不收。明天再公布一个新的方案，招股说明书的内容全不变，只做一点改动。就是明确告之所申购的股份“不能上市流通”。我们可以想象一下重新申购会是什么结果。我想申购款决不可能是500倍，虽不能肯定会完全没有人买，但可以断定连卖出5%的可能性都不大。(这种判断完全能用做一个简单的民意调查的方法得到证实。)为什么会出现这样的结果呢？这就是流通股与非流通股的价值区别和不同的市场前景决定的。

　　再举一个例证。海尔公司的电冰箱销售到全国乃至全世界。各地都有他的特许代理经销商。如果天津的经销商在自己的经销范围内卖的不好，就自己把电冰箱搬到北京王俯井百货大楼的柜台上去卖行吗？如果说行，那市场还有什么规矩可谈了。

　　具体到一个企业(就象引言中“老国的公司”)非流通股股东要退出，由它任命指派的董事会只能有提出退出意向和时间表的权利，无权单方决定退出的方案。有人提出了”回避“的提议，这是很有道理的。任何公司的非流通股减持后要流通，其减持方案必须由仍然留在公司的全体流通股股东决定。(若减持不上市流通的除外)这是他们应当得到尊重的合法权益。代表国有股股东行使权利的董事会或其他管理者如果擅自决定自己减持退出的方案，这大有强奸民意之嫌。

　　第三篇

　　《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》及相关原则(简述)

　　由于各个上市公司的股本构成情况不同，派息送转红股的处理方法有异。再加之减持工作不可能在一时间内一次性完成。在整个减持工作进行期间，公司的经营活动，融资，分配都在继续进行。公司的总股本，总资产，流通股与非流通股的比例，净资产收益率等都处在不断变化的动态之中。我们不可能用一个可以简单一刀切的减持定价数目来完成这个需要很长一段时间才能完成的减持工作。那会给股市甚至中国经济造成不可估量的损失。我们不已有前车之鉴了吗。

　　《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》就是在对中国国情进行深入细致研究的基础上，本着尊重非流通股形成的历史过程，适应股市的动态发展变化，并根据减持工作时间跨度长，国有等非流通股与流通股的资产含量，比例等都处于动态的实际情况所设计的一种计算方法和原则。该方法和原则的设计制定思路是根据我国国情，顺着历史的沿革，寻求一套适应未来各瞬间状态，精确合理地计算确定各个公司非流通股减持变为流通股的定价方法和原则。

　　下面分四点简要说明这个方法及原则：

　　一， 该方法与市场价即流通股股价无关。

　　A股市场的流通股股价只反映该公司的上市流通A股在股民左手和右手中不断变位间的温度变化，对该公司的股东权益，资产状况没有任何直接的影响和必然的联系。不同的流通股持股价位在同一时刻对公司的资金贡献率是一样的.A股市场的股价是流通股的瞬间价位，存在着极大的炒作成分和不确定性。它对于要减持的非流通股价格的确定可以说没有任何参考价值。甚至可以说是风马牛不相及。一台海尔牌电冰箱在某个市场上卖了3000元，并不能说它在所有的市场里都一定能卖3000元，更不能说明库房里的各种电器每台都价值3000元。看看同一公司的股票在A，B，H，N等股票市场的不同价位，我们就不言自明了。这一点已在第二篇中通过这两类股票的不同市场属性做了论证。

　　二，《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》

　　我们首先引入“实际投入量比值Mn”和"资产权Zn"的概念。

　　实际投入量比值Mn就是各类股份在不同的结算时段对公司实际投入的资产，资金总量与所获总股权数的比值。

　　n的取值为1，2，3，......分别代表不同的顺序时段.我们把公司上市前招股说明书上公布的资产与股本数据为1时段数据。上市过程完成后公司收到了新的资金投入同时增加了总股本这时为2时段。以后每发生一次股本变动和各类股东新的资金投入就按顺序记3时段，4时段......。

　　公式一：Mn=n时累计总投入量(元)/n时累计所获总股数

　　在Mn前用前置字母A，B，C，D，E，F，G......等分别标注代表不同属性的各类股份。除A固定代表A股市场的流通A股，B代表B股市场的流通B股，G代表发起人国有股外，各公司根据各类股本存在情况分别用其他字母代表招募法人股，内部职工股......等其他所有各类不同属性的股份.(也可在编写的软件中统一确定，无该项者为零。)

　　资产权就是截止到要计算价格时段，公司的所有股东向公司每实际投入一元钱所占该时段总资产比例的数值。我们用Zn表示。n取值同上。

　　公式二：Zn=n时总资产/(A股数*AMn +B股数*BMn+C股数*CMn+D...)

　　各个公司在不同的时段就有一个确定的Zn值,每个公司的Zn值是不同的.

　　公式三：G类股减持价=Zn * GMn

　　上面讲过的小故事是我国上市公司被简化了的最基本的结构模型。以它为例。我们分别用G代表老国，用E标注老国的儿子小国，用A标注A股市场的流通A股。

　　老国投入的柜台价值2元，所获股权为2股，2/2 实际投入量比值即为 1就是GM1=1 ，上市后一直到实施配股后没有新的投入和股权变化，所以实际投入量比值GM2=1，GM3=1 。小国也相同EM1=1，EM2=1，EM3=1。

　　乙股民AM1=0，在申购后花5元买到一股，这时股民的实际投入量比值是 5/1 就是AM2=5，配股后 (5 + 7)/(1 + 1)， 这时股民的实际投入量比值是 6，就是AM3=6 。

　　如果我们是在实施配股除权后的时段里要国有股减持，其定价计算方法就是：

　　将相关的各Mn数值代入公式二

　　Z3=15元/ (2*6+2*1+1* 1)=1

　　再将GM3和Z3的数值代入到公式三。计算结果老国的非流通股减持价是一元。

　　为了叙述简便我们在那个小故事里没有涉及公司经营盈亏和老国所持的非流通股在场外交易的情况。没有涉及小国是否参加了配股，是按没参加计算的。也没有涉及公司是否进行过送转红股的问题。如果发生了上述这样的情况也能通过用上面的三个公式进行计算，完全清晰准确地反映出来。这里不再赘述。

　　如果是在配股前减持，则用n=2计算。如果以后在经过第二次配股或送转股再减持我们则用n=4计算。如果小国也要退出,同样也可以计算出E减持价。

　　在n=2到n=3之间，或n=3到n=4之间(即从一次除权到下一次除权)，派息分红和公司经营的新生盈亏都与实际投入量比值无关，只影响总资产。经过一次送转股或配股，实际投入量比值Mn就要分别发生变化。资产权值数Zn也就将发生相应调整。

　　以上是对《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》的简单描述。

　　[ 对于公司上市后国有股股东只享受送红股和分红利，而没有实际出“资金”购买配股的国有股股东(我们的大部分公司是如此)要减持非流通的国有股，其定价的结果只能是近乎股票发行时的面值。

　　请注意！这里说的是发行面值，而不是上市前的每股的净资产值。因为所有的招股说明书都有“新老股东共享滚存利润”这句吸引社会公众申购该公司股票的话。所以即使当时每股净资产略高于面值一元，那高出的部分也是应该分别给新老股东分配的。如果我们的公司对这部分一直没有分配，又没有亏损掉，那么一定能在计算结果中显现出来。]

　　三，与该方法配套的相关原则

　　1，流通股股东受到的利益侵害应得到完全补偿的原则

　　根据本文第二篇的论述，非流通的国有股减持后要成为A股市场的流通股。我们就应当对A股市场的流通股股东作出完全的补偿。

　　《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》中的计算公式只是确定了减持价格。综上所述国有股等非流通股减持后若上市到A股市场流通或在限定时日后上市流通。我们就必须对流通股股东做出满意的补偿。才可能取得A股市场的准入证。

　　其补偿方法是：该公司的A类流通股的持有者享有按比例购买减持股的绝对优先权。这是他们流通股股东用资金买到的权利。因为国有股减持后要在A股市场流通，所以任何不持有该公司A类流通股的机构；基金；或其他第三者；包括部分减持公司中的仍为非流通股持有者和其它另类股份(B，H，N等)的持有者，均不具有购买优先权。转卖给流通股股东的减持股其可流通日应在0-2个月内。

　　对于届时没有资金购买应得减持股的流通股持有者，可以赋予有一定时限的不可撤消期权，(期权可否交易另议)容他们慢慢筹资购买。期权期限可考虑在六个月到一年间酌定。并可公布规定，随着时间的推移，以周或月为阶段逐段微幅上调赎买价格，直至期权到限可由承销商自行处置。这样即可让原流通股股东能有从长计议的时间，又能敦促他们尽早赎买。同时也能对承销商所付出的不同管理精力和资金占用率赋予相应的回报。维护股市稳定规避给股市造成剧烈波动是我们制定该项详细规定要着重考虑的问题。

　　(为解决补充社保基金的急需，可在承销协议签定后要求承销商马上垫付一定比例的将收款。)

　　2， 对于不同的公司要限定其他附带条件的原则：

　　对于处于并保持盈利状态的公司，可在其计算出的减持价袼的基础上略做上浮定价，但上浮的幅度不得高于该公司倒推三年的平均净资产收益率。

　　作为我们必须设置的一道重要的闸门还应规定，这类公司在国有股开始减持前必须将所有关联债务完全处理干净。对于母公司或关联公司的欠款，以现金方式支出的必须以现金方式全部追回，我们的公司不得以实物---拿个破柜台来高估抵债。这是侵犯仍将留在公司的A类流通股股东和其它类股份股东权益的行为。

　　对于亏损或每股净资产(不包括溢价发行和历次配股中流通股股东投入的高于面值部分的资金量)已低于面值而又“发生过一次以上关联交易”的公司，作为掌握公司经营大权的国有股股东必须出资(不计入实际投入量之内)补齐至面值，方可减持退出。没有资金投入的可按比例缩股。不能把我们代表国有股的管理者所造成经济损失强加给流通股股东，而一走了之。这有失公允。

　　(对于需出巨大数额资金才能补足面值的公司，我们应以造成国有资产巨大损失嫌疑，追究相应责任人的渎职罪等刑事责任。)

　　3， 关于控制市场不再产生新的非流通股存量问题。

　　本人认为应该在新股上市时，将经审计的每股净资产值，比照新股申购的成交价格缩股后在第一次上市的交易所就一同上市。此点要事先明确告知各方，因为这样各方必然对申购价位的高低做全新的判断。

　　另外应指出一点如果新股上市发行一律施行全资金申购，而中签律低(高)到一定的限度(这个限度应在申购前公布)，应调高(低)申购价重来。这样一来可以减少一，二级市场的价差，同时又能使公司的原有股份能缩减到接近市场判断的合理程度。

　　关键是我们在新股发行时要一律实行全资金申购。

　　(还有一种更为市场化的模式，限时限量段价拍卖法。这里不多谈，以后单独阐述。)

　　4，关于重新确定公司经营管理权的原则：

　　国有股减持退出后公司的性质已发生了根本变异，它不再是国有企业。而是一个真正意义上的股份制企业。成为了社会公众的公司。流通股股东有权重新推选董事会成员并聘请新的公司经理人。甚至重新选择公司的经营方向。

　　原国有股的持有者在国有股退出或减持到一定程度后无权再单方面决定董事会人选和指定公司经理人。

　　如果设立党委是现代企业制度所规定的不可缺少的职位的话，全体流通股股东有权重新选举一个党委，让他来担任独立董事和监视会。这样可以真正实现股东对公众公司的监督，同时体现党对公司的真正领导。目前在我们的公司中所设立的党委是要仰仗这个公司的经营管理人的恩养的，由于利益的然使和责任感的丧失，致使许多公司中的党委领导成员与经营管理人员串通一气同流合污制造出一起起骇人听闻的造假事件和掏空事件。使公司的经营管理人在完全失去有效监督的状态下，上瞒中央下骗股民为所欲为。作为国情构成的最重要要素---我们国家的政治体制是与任何资本主义国家不同的。鉴于不同的国情，我们在股份制公司的结构设置也应当有所不同。我们既不能照搬西方资本主义国家的模式，又不能完全沿用我们在计划经济体制下形成的惯有模式。这是一个全新的课题，需要很大篇幅才能论述清楚的问题。它将在我尚未完成的另一篇文章中详细论述。在这里就不多写了。

　　总之对于这些问题我们在国有股减持时都应考虑作出相应规定，甚至是法律法规的修订。

　　第四篇

　　该国有股减持方案的可行性简单分析

　　国有股等非流通股减持转为流通股，如能按《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》并遵循以上几条原则和控制措施进行。可以是一个多赢的局面。其理由是：

　　一，可操作性。《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》是一个非常细化了的合理准确的计算方法，但实际操作计算起来并不复杂，更不繁琐。我们只要编写一个简单的统一计算程序，从开始上市前起按时间顺序把公司各方面(以股份性质分)对公司的实际投入和股权及股权变动量，总资产变动量依次输入即可计算出我们现在开始减持的价格。如果以后分年陆续减持，无论公司在经营中发生多么复杂的变化。我们只要在原有数据的基础上输入各类股份新发生的实际投入量，股权变动量和总资产三个变量值，就能马上计算出各年度即任何瞬间的减持价格。所以该方法具有极强的可操作性。甚至在一次减持后，持股者都能根据公布的市场信息计算出下一次的减持价格应该是多少。

　　[依《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》确定的国有股减持价位，同时适用于其他各种非流通股转向流通股的价格计算(包括转向B股市场流通)。并且为非流通股在场外流通交易，提供了一个较为准确的价值参考。

　　它也为我们监督国有股在场外交易中是否有国有资产流失现象，提供了一条基准线和一个重要的评价指标。]

　　二，合理性。该方案是依据我国国情设计，具有严密的逻辑性。这是非流通股进入流通市场的合理定价方法。该定价方案充分尊重国有股等各类股份形成的历史背景和发展过程。正确对待了非流通股与流通股的实际的净资产含量差异和不同市场价值。它完全严格遵守市场经济中价值的原则。

　　三，社会认同性。如果按该方法定价，国有股减持价既合理又不会过高。我们再辅以相应补偿条件和控制措施，持有流通股的广大股民和机构能够接受这个方案。这将稳定了决定股市震荡与否的流通股。他能符合万民之意。这也是我们“三个代表”精神在股市中的体现。这可以增强现在持股人的信心，避免抛售盘的疯狂涌出稳定现在的股市，挽股市狂泄于即倒。

　　四，利好性。按该方案减持国有股，可以有效地吸引场外资金积极参与入市，特别是那些有雄厚资金实力而又有意向掌握目标公司的经营管理大权的大的投资者(包括未来的外资财团)。 谁要想得到价位较低的减持股，就必须先拥有流通股。这将是股市必然繁荣的重要激励机制。这可以化绝对“利空”变为长期“利好”，使整个减持期中股市都将充溢着使其兴旺繁荣的内在活力。它有利于中国股市可持续的稳定繁荣发展。这样一来我们可以说为实现多赢的局面，解决了关键性的问题。

　　五，多赢性。我们站在另一个角度看这种减持方案。作为一直为非流通国有股的股东，我们既能收回原始投入又能收回后续投入。在保住了既得利益(已分红利和超分红利)的同时，还能拿到未来一年可能产生的利润。按该方法计算的减持价使我们的国有股在减持中也获得了因资产升值而带来的收益，根本杜绝了国有资产流失的问题。

　　六，可持续发展性。 还有非常重要的一点就是这种减持方案稳定繁荣了股票市场，使我们的优秀企业有了一条可赖以发展壮大的可靠的融资渠道。这些企业的发展壮大将不断扩大我们的营业税和企业所得税等税源。同时我们的国家每年还能从股市拿到几百个亿的印花税。甚至更多，因为股市的稳定繁荣可以使我们的减持工作和新股上市能同步进行。扩容量成倍增加。这是养鸡下蛋，再孵鸡的可持续发展模式，而完全有别於杀鸡取卵。

　　如果我们的存量非流通国有股的整个减持期定在五年或十年的话，也就是说那将是中国股市在长期利好的刺激下是空前兴旺繁荣的五年或十年。作为国有股的股东-----我们的国家，在以后整个减持期中，每年还可以在每一只处於减持过程中的公司股票上收到几千万元的印花税。

　　难道这还不是多赢吗？我们还想要赢多少？

　　结束语

　　以上是从对中国国情研究出发，针对国有股减持和定价问题的提出的《按实际投入量比值，权分总资产定价方法》及相关原则的框架内容。在从经济学角度对中国股市的研究方面可能多有颇显孤陋寡闻之处，敬请在位的经济学家和股市研究专家们批评辅正。

　　国有股减持问题是我们当前国家所面对的一件大事，它不但关乎到我们的经济基础，也影响着我们的上层建筑。要解决这个问题确实存在着许多方面的困难，但只要我们对这些困难的问题做高瞻远瞩深入细致的研究，我们会使这个问题得到满意的解决的。

　　我们不但要考虑减持国有股能筹集到多少资金，更要从国家的长远利益多考虑。从有益于长治久安的观点出发，如果我们能通过慎重合理的国有股减持使我国先天畸形的股市得到治理，使现存的股份庞杂名出多门的现象得到规范整合。我们就等于为国家打造了一个不漏的聚宝盆。为国家栽上了一棵常青的摇钱树。

　　我们处在这个问题中的各方都以人民的利益为重，以长远利益为重，不断地变换自己在这个问题中所处的不同的社会角色，多想一想其他各方的利益。我们就一定能使这个问题的解决达到一个多赢的结果。

　　最后写几句题外话---权当画蛇添足使其身离地，来结束此文。

　　前几年我会见过一位从澳门来大陆的企业家郭先生。在我们交谈中他讲了其父亲的遭遇，使我颇感震动。今天想来它应当对我们有所启迪。

　　郭先生原籍在台湾。其父亲青年时凶强侠气，在黑道上小有名声。后来郭父靠贩卖“白货”发了迹，就迁居澳门。

　　郭父在澳门投资建了一家赌场。在一群铁杆小哥们的帮衬下，赌场日益兴旺，每年有千万元的收益。过了几年郭父发现赌客成倍增加而收入却不涨。原来是跟他闯荡的这群小哥们已和他离心离德，都在大肆私搂，贪拿。郭父觉得，人心不古，四顾知心尽无存,再加之听说澳门要回归大陆，不知那时赌场能开否。郭父就决定退出博彩业。

　　郭父找到了一个赌场的受让者姓郑叫郑健。郭父与郑先生达成了转让文书。郑先生以现金方式一次性付给郭父几年来所有投入的资金，并追加相当他一年收益的一千万元。郑先生还承诺以后每年交给郭父两千万元的收益。郑先生看好这个赌场他相信他自己经营会有更高的收益。故出价不低。这可以说是一个双赢的协议。

　　不料郭父手下一个头目起了贪心，他知道来这里的赌客都是百万乃至亿万富翁。就在离交接日期还有几日的一天午夜，在赌场赌客最多的时候，他背着郭父纠集指使了几十人蒙面持械关起门来抢劫了赌场。所有赌客身上的钱财首饰被洗劫一空。过了几天郑健先生接手了这个赌场，可是赌场的兴旺景象不见了，没有几个人敢再到这里来。赌场一派萧条。

　　后来赌客中一直有人探访抢劫人。几个月以后郭先生的父亲也被株连遭人暗杀，并被肢解抛在了赌场门口，其状惨不忍睹。

　　呜乎！都是“贪”字惹的祸，悲剧呀，悲哉！

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