北京邦和财富研究所所长 韩志国

　　去年初，我发表的《八大变数困扰中国股市》认为，从性质上说，去年股市存在的八大变数都更多地属于利淡因素，因而股市将出现“短期跌不深、中期涨不高、长期不看好”的变动趋势。进入新的一年，我认为今年的股市仍然存在着八大变数，但与去年有所不同的是，这八大变数对市场走向的决定作用在很大程度上取决于政策的操作方向和操作空间。

　　改革与发展格局的演进状况。在我国正式加入WTO、世界经济出现普遍衰退甚至在局部地区还演化为金融危机、我国经济面临着日益严重的通货紧缩压力、改革已走到需要整个社会来支付成本的阶段、积极财政政策的负面影响已开始日益显现的情况下，怎样以尽可能低的代价来尽可能快地推进我国改革的市场化进程，怎样在资源配置方面尽可能多地发挥市场和市场机制的功能和作用，将是我国经济在新的一年里所面对的主要难题和基本主题。在入世的第一年，在应对国际资本冲击和挑战方面的作为程度将从根本上决定改革与发展的演进状况，进而也将从根本上决定股票市场的市场走向。

　　国有股减持的推进方式。无论从哪个方面看，国有股减持都必须加快进行，国有股应该尽快从竞争性领域中退出。可以肯定的是，新的减持方案将在今年出台，但其对市场的影响则还很难估量。由于国有股减持的核心问题是价格，因而减持价格的高低将成为该方案是利多还是利空的试金石。

　　增量全流通的操作选择。从我国股市市场化、国际化的内在要求和最近一个时期管理层的表态看，增量全流通已是势在必行。在这方面，可选择的思路有两个：一是建立一个全流通的新的主板市场；一是在现有的市场框架下实行存量与增量的区别对待。无论是哪种思路，对市场影响重大的都不在增发部分而在新上市公司原存量股本的流通方式和流通价格。由于我国股市中迄今为止还没有一个规范化的场外一级市场，也由于上市公司的原发起人股大都不是由风险投资演变而来，因而在我看来，这部分股票是不能享受股票从一级市场向二级市场跨越中的倍数效应的。如果这部分股票能够根据新发行股票的价格与发行前每股净资产值的比例进行缩股，那就意味着增量全流通是一种尊重历史和现实的选择；反之，如果这部分股票按新发行股票的价格进行流通，那就可能成为市场的重大利空。更为重要的是，如果增量全流通的方案是在新的减持方案推出前开始实施，那么这部分股票的高价全流通就意味着新的减持方案的价格也不可能太低，这就会引起市场的连锁甚至过度反应。

　　创业板市场的推出时机和机制。在我看来，创业板市场不仅关乎国家的科技创新能力和科技创新机制，而且还关乎国家安全，因此，创业板市场的推出既是我国应对入世后国际资本冲击和挑战的必然选择，也是形成多层次资本竞争体系进而形成多层次经济竞争主体和经济发展格局的内在要求。创业板市场的推出对现有主板市场的冲击和挑战是不可避免的，但如果在创业板市场推出时，主板市场的指数相对较低而创业板市场也定位较低，那对市场就具有利好性质；反之，则为利空性质。同时，主板市场自身的机制变革状况和推进程度也会使创业板市场与主板市场呈现出不同的发展格局。

　　问题股与亏损股的调整状况与扭亏程度。目前，在沪深两市中共有44只ST股票和14只PT股票，已经连续亏损两年半的上市公司也已达21家。由于新的退市机制已在今年开始实施，且由于财政部近来关于上市公司资产重组政策的一系列调整已基本上堵死了“报表重组”和“虚假重组”的路子，因而可以预言，“资产重组”题材将光环不再，今年很可能成为我国股市中上市公司大规模退市的年份，这对市场将产生深刻的影响并且可能会引起连锁反应。

　　券商自营与委托理财的真实情况。由于去年下半年股市出现暴跌，因而在券商的自营和委托理财方面将出现较大范围和较严重的亏损。随着年报披露，券商自营和委托理财的真实状况将浮出水面。如果像银鸽投资那样的“地雷股”过多或引爆频率过密，就可能在市场上引起恐慌性心理；如果券商因委托理财而发生大面积亏损甚至威胁到其生存，市场也将会因此而出现紊乱。

　　开放式基金的运作成功率和中外合作基金的开放度。由于在目前情况下推出开放式基金存在着明显的制度缺陷，因而对这种开放式基金的成功率也不能有太高的预期。因为在一个只有股票上涨才能赚钱并且又具有回赎机制、大势又很难看好的市场环境下，开放式基金将或者规避股市，或者面临亏损。无论出现这两种情况下的哪一种，都在实质上意味着开放式基金的失败。在一个需要以开放式基金作为机构投资主体的市场中，开放式基金的运作失败将给市场信心带来比较深重的负面影响，对此必须有充分认识。我国现已发行的三只开放式基金发行状况的不乐观，就足以表明市场对它的认同程度。同时，今年在中外合作基金的制度建设上能迈出多大的步伐，也将对市场产生实质性影响。

　　股指期货的制度安排。作为金融创新的一个有机组成部分，也作为开放式基金的一个必备条件，股指期货的推出也只是个时间问题。由于期货市场是虚拟经济的有机组成部分，而虚拟经济历来都具有激情大于理智、矫枉必然过正的特点，因而股指期货的推出时机和制度安排就具有特别重要的意义。在这方面的任何举措失当，都可能会引发市场的剧烈震荡和过度反应。

　　如果说上述八个方面都属于今年股市中的变数、其操作方向和操作空间都将对市场走向和走势发生较大影响的话，那么在我看来，市场的严格的甚至严厉的监管已经成为定数，这是市场和投资者都必须面对的一个客观现实。虽然从长远来看，严格的甚至严厉的市场监管将为投资者创造一个更为健康和更为公平的投资环境与发展环境，但在我国股市从不规范走向规范的过程中，短期的乃至一定程度的代价的付出又是不可避免的。对此，市场和投资者都应该有充分的心理准备，并且要随着市场的发展和变化来调整自己的投资理念。只有这样，才能不断地提高自己的金融意识；也只有这样，才能不断地提高自己的投资水平和对市场的把握能力。

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