在本轮调整期之前债券市场出现了若干结构性变动，包括债券收益率呈现结构性下降趋势、投资偏好由浮动利率品种转向固定利率品种、长期品种受到市场欢迎以及国债与企业债券的波动性出现较大差异等几个方面。

　　这种结构性变动有其合理的一面，也包含非理性成分。今年在一级市场认购的国债，投资者均获得了较高的收益，这一方面唤起了投资者的热情，也使其忽视市场分析，出现了一定的盲目性；大部分投资者降息预期强烈，对于利率调整的机制与影响因素普遍认识不足，造成后期对固定利率品种的投机成分较浓。

　　当市场的降息预期被逆转，债市出现了调整，调整的特点主要表现在固定利率品种的收益率出现恢复性提高、浮动利率品种的收益率仍保持相对稳定。但对此也应该区别对待。比如010107券，在本轮调整前收益率曾经跌至3.6％，而12月24日的收益率已提高到3.86％，价格存在一定的超跌成分。

　　结合本次债市调整的特点，我们认为利率在未来的6个月里会保持稳定，而到今年年底才可能出现一定的上升预期，因此目前可以持有固定利率债券品种，持有期初步设定为不超过6个月。

　　我们认为目前投资券种的选择标准主要是：(1)当期收益率与到期收益率均较高的券种，当期收益率高的券种，其票面利率也较高，明年初交易所开始实行国债的净价交易，票面利率高的券种较之票面利率低的券种能够少付更多的税；(2)债券的利息支付日在上半年，除了现金流方面的考虑之外，这也使第一条提到的税收因素能够发挥作用；(3)根据对利率走势的判断，如果短期持有，则对于剩余期限的长短可以不做要求。

　　目前大致符合上述条件的券种主要有9704、010107和696三只。其中，010107和696分别在明年的1月份和6月份有一次付息，而9704的付息日在9月初。与同期限的券种相比，这三只券的当期收益率和到期收益率均较高。期限方面，696和9704分别为4.47年和5.70年，而010107接近20年。

　　需要指出的是，这几只券种中，010107券目前还不能回购，可以称之为“含权券”。一旦回购放开，该券的吸引力会更大；该券目前有一定程度的超跌，因为20年期品种较之10年期品种有着高达80个BP以上的期限差，是偏高的。另外，对于一些机构而言，接近年底对头寸的流动性要求较高，该券超跌除了市场惯性之外，也不排除与这一因素有关。

　　(中信证券债券部高占军博士)

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