长城证券研发中心　孙宝文　高晓琴

　　北京华联于本周四上市，其市场表现大大好于预期。当日该股以15.81元大幅高开后，该价格也成为全天的最低价，最高上冲到17.90元，尾市收于17.30元，全天成交4350.19万股，换手率达到87％。从该公司基本面考察，并与目前市场上同类股票比较，我们认为，北京华联目前定价明显偏高。

　　北京华联是第一家发行上市的大型综合超市连锁经营公司，前身为北京华联商厦有限公司。但奇怪的是，该公司前五大股东当中，有四家海南企业、一家河南企业，却没一家是北京的企业。目前，公司拥有北京华联阜城门分公司一家百货店、北京华联广安门分公司、兰州西固分公司和兰州华联综合超市有限公司等三家大型综合超市，经营效益较好。

　　从后面附表中可以看到，北京华联虽以超市业为发展方向，但与主营超市业的华联超市和友谊股份相比，北京华联的经营规模明显偏小，主营业务收入仅是友谊股份的17.67％，难以依靠规模降低经营成本。另外，同北京当地的王府井、西单商场和中商股份相比，公司的销售毛利率显得偏高。

　　由于北京华联属于中盘商业股，其流通盘比华联超市(市盈率为49.58倍)大，比华联商厦(市盈率为34.5倍)、华联商城(市盈率为30.71倍)小的多，又属于新股板块，因此，我们认为其合理的市盈率应该在40-45倍之间，其合理定价应该在14元至15.75元之间。

　　根据我们的分析，造成北京华联定价偏高的原因有以下几点：

　　1、由于北京华联是恢复新股发行后首只上市的新股，市场具有“追新”心理，导致该股上市首日大受投资者追捧。

　　2、在最近的热点板块方面，除了重组股外，以天房发展、江汽股份等为代表的次新股板块走势活跃，推彼及此，这也是北京华联抢手的一个市场内部原因。

　　3、与申购资金的一级市场收益率可能有一定的关系。在一定时间段内，一级市场的申购资金收益率相对稳定，因此我们将在今年7月26日发行的广西北生药业与北京华联的发行进行一番比较。北生药业发行价为9.6元，中签率为0.2431155％，上市首日均价为21.58元，如果申购资金当天抛出，打新股的资金收益率为0.303387884％。而于11月6日发行的北京华联商厦的中签率为0.1071638％，发行价7.9元，发行首日均价为16.58元，如果申购资金在上市首日抛售，则一级市场申购资金收益率为0.117744529％。经过大盘持续调整，一级市场申购资金的收益率也明显降低，从这方面观察，北京华联在上市首日的高定价具有一定的合理性。

　　由于北京华联二级市场定价偏高，在排除其背后蛰伏相关题材可能性的因素，该股短线走势难以乐观，极有可能走出调整行情，其负面影响较大。一方面，该股如果高开走低，对最近走势活跃的次新股板块将形成一定的冲击；另一方面，对商业板块的股票也会起负面影响，比如在周四的盘面上看，王府井、西单商场、华联商厦等商业股都大幅回落，并处于跌幅榜前列。

　　新股发行方式一直是我国证券市场争论的焦点问题之一。2000年至2001年上半年，出现了新股发行市盈率“畸高”的怪异现象。比如在2000年7月份闽东电力的发行中，出现了88.69倍的高发行市盈率，即使在2001年4月份发行的用友软件中，其发行价也高达64.35倍。从2001年6月下旬开始，深沪市场走出了持续三个多月的调整行情，新股发行也停止了三个月时间。在10月下旬开始，深沪股市走出了恢复性弹升行情，在11月上旬，新股发行逐渐恢复，而北京华联是恢复新股发行后推出的第一只。其后还有山鹰纸业、成发科技、华能国际、深圳高速。从这五只新股发行的公告情况看，新股发行政策有收紧迹象，其主要表现有以下两点：一是发行市盈率明显降低，基本都保持在20以下。比如山鹰纸业的发行价格为3.06元，发行市盈率全面摊薄仅为20倍；北京华联发行价7.9元，市盈率18.92倍；华能国际发行价7.95，市盈率16.9倍。这一方面纠正前期高市盈率发行带来的泡沫的问题，同时，也适应了大市整体市盈率下降的形势。二是发行密度大大减弱，即改变了过去集中批量发行的方式，而改变成目前的一周一到两只，大大减轻了新股发行对市场的冲击。(完)

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