布吉

　　虽然今年下半年以来股价重心下移是个不争的事实，但现在就说我国股市进入低市盈率时代，显然为时尚早。不管股价结构的这种变化怎样被人称之为股价革命，但不能不看到，在目前的股价变化中毕竟存在着过多人为的因素，甚至是非理性的因素，最终起作用的终将是价值规律，从股价革命走向价值回归乃是必然的趋势。理性的态度就是正视现实，顺势 而为。

　　勉为其难的股价革命

　　证券市场最新交易数据显示，截至今年10月底，我国股市总市值约为4.37万亿元，而在6月底这一数字则为5.36万亿元。与之相对应，我国股市的流通市值从1.89万亿元下降到1.48万亿元，也就是说，股价在4个月的时间里损失了4100亿元，减幅为21.69%。这些数据反映的并不是下半年以来的最大减幅。据此前一项不完全统计，股市在10月22日之前总市值的损失最多时达到1.8万亿元，流通市值损失近6000亿元，也就是说，最大减幅曾达到过32%左右。

　　有人说，目前的股价变化是股价革命的结果，无可否认，今年6月份以来，有一种声音力主开展一场挤泡沫运动，甚至主张把中国资本市场推倒重来，这些确实对股市的走势和股价的变化产生了一定的影响。他们对中国股市泡沫现象的分析，虽然不无切中时弊之处，但是，以价位极低的干净市场与全球化接轨的主张，毕竟有损害国内投资者利益以迎合国外大资金之嫌。事实上，沪深股市自6月下旬高位回落，是有其自身原因的，这主要是政策面的不稳定所致，尤其是国有股高价减持损害了投资者的利益，增发猛于虎，违规资金成祸水，加上上市公司和中介机构联手造假，自毁信誉，这一系列因素的综合作用，使投资者信心受到了严重的挫伤。在这种情况下提出挤泡沫运动，不仅起到了搅浑水的作用，而且有落井下石、趁火打劫之嫌。同时，把这样的挤泡沫说成股价革命，也容易产生误导。

　　中国股市市盈率偏高，是有其历史原因的，是人为地将国有股、法人股和社会公众股分裂为不流通股和流通股的结果。以流通股和非流通股之间极为悬殊的持股成本及其所占权重计算，目前的高市盈率其实是虚的，如果非流通股按净资产值进入流通，就会迅速产生棒冰效应。但是，一边是国有股高价减持，要投资者承担非流通股进入流通领域的转化成本，一边是人为地打压股价，也是要投资者承担股价结构调整的成本，横竖都是投资者倒霉，这两种主张都不符合市场规则，也是极不公允的。由于这样的股价革命不符合中国国情，不仅损害了投资者利益，对于国民经济发展也是弊多利少，因而是没有市场基础的，迟早要出现反复的，尤其是在政策面发生变化的时候。

　　当前市场股价结构的特点

　　此前股价总的趋势虽然是重心下移，但是在下移过程中又表现出一些值得注意的特点：

　　一是平均化趋势。此番股价变动，明显表现为不分青红皂白，一概都要跌去几成。这一方面反映了人为打压的作用，另一方面也暴露出市场的无奈。说穿了，除了少数有能力调控市场的势力之外，大多数投资者是被动接受这种局面的。今年8月中旬有关媒体在全国48个主要中心城市进行问卷调查显示，今年前8个月，仅有12.83%的投资者盈利。不难设想，经过又2个月的搓揉折磨，投资者盈利面将会接近于零。在没有做空机制的条件下，谁愿意见到这样的局面呢？肯定是那些既有调控能力又需要一个合适进货时机的大机构、大资金。以退为进，符合大资金的利益，但对于被深套其中的中小投资者来说，即使有这个心，也没有这样的力。至于低位割肉出局的投资者，他们即使重新获得了低位接货的机会，也把握不了后市的变化趋势，更不要说还有可能未获补偿又挨套呢。这样情况下的平均化只是一种消极的应对措施，这种局面是不可能长久维持的。

　　二是轮动趋势。作为股价重心下移运动的被动反应，轮动也是平均化的一种表现形式。但轮动有其积极的一面。它在股价下跌时，表现为一定的克制，先是一部分一部分地跌，然后是局部补跌，最终股价跌幅趋于基本一致。在股价反弹时，除了10月23日对国有股捆绑式减持方案停止执行以全线涨停的方式进行的报复性反应以外，在其余的时间里，股价反弹也是以轮动的形式出现的。这是因为整体反弹的时机尚不成熟，同时，在反弹动能不足的情况下，个股反弹客观上也需要条件来借题发挥。此外，轮动反弹也带有试探性质，因而实际上并不是也不可能是普遍轮动。基于这种原因，就使得平均化的格局被打破。这是对于被动状态下不合理的股价结构调整的积极反应，反应的结果将使部分股价开始接近其自身应有的价值。当然，其中不免也有反应过度、调整不合理的情况。

　　三是价值回归趋势。价值回归是历来股价运动中最值得重视的现象。客观上，任何股价的异常波动最后总是要走向价值回归的，这是价值规律使然。

　　我们认为，由于此次股价结构的变化基本上是在人为压制之下进行的，因而价值回归运动必然将反复地表现出来，其中有一些情况值得重视：

　　绩优股的价值回归。银广夏事件严重打击了投资者对绩优股的信心，几乎所有绩优股的股价都出现了深幅回落，其中有些问题股的股价甚至已跌到T类平均水平之下。股市对绩优股的过度反应，有点像疑人偷斧。事实上，绩优股问题是不平衡的，在疑云消散之后，此类股票会有较大的价值回归空间。

　　高科技股的价值回归。高科技股的回落，与美国纳斯达克的股灾有很大关系。市梦率的破灭，使投资者对高科技股投资价值的信念产生了动摇，不过，这种动摇并不是根本性的毁灭，只要有适当的气候条件，依然将死灰复燃。从高科技股的业绩来看，投资者对高科技股投资价值的认识不完全同业绩有关，因而很难用价值回归的概念来简单定义。

　　T类股票的价值回归。由于管理层对退市需要有逐步推进的过程，T类股票的投资风险也将逐步凸现出来。但重组依然是永恒的主题，T类股票的命运在相当一段时期内仍将与重组联系在一起。实质性重组是衡量T类股票投资价值的最重要尺度。

　　次新股的价值回归。新股、次新股的市场定位受政策变化的影响较大，因而其股价表现很不稳定。近期股价回落较大的是有些前期市盈率畸高的次新股，有的股票即使回落了其市盈率还远高于平均水平，这些股票的近期表现将主要受持有资金的利益制约，并且受新股定位的影响，不会过多地表现为价值回归。一旦其业绩和分红表现不尽人意，则随时有可能表演自由落体运动。

　　庄股的价值回归。庄股大跳水是近期股市的一大奇观。庄股跳水主要是强化监管的结果。证监会已经表明，监管是经常性的运动，银行违规资金撤退是大势所趋。但是，不能不看到，跳水庄股在资金尚未完全撤离的情况下，股价自然还会有所反复，但股价过度透支的股票最终都将表现为价值回归。

　　投资者应注意的几个问题

　　第一，股价重心下移已经是一个基本事实，虽然还会发生变化，但这些变化不适合用历史简单重演的老概念去看待，在各方面因素的综合作用下，中国股市正在发生质的变化，相信历史不会两次淌过同一条河流。虽然历史可以作为观察现状的标杆，但投资者绝对不要犯刻舟求剑的低级错误。我们注意到，上述三大趋势，实际上反映了市场在所谓股价革命时期走出的三步曲，每一步都是对前一步的修正或否定。中国证监会10月22日宣布停止执行国有股减持方案第五条，在某种意义上不妨看作是同时宣布所谓的股价革命中止或暂停，而11月16日财政部宣布降低股票交易印花税，更是明显地表明了政府对于支持股市长期向好的决心，等于是宣布了对所谓股价革命论的否定，从而也将促使股市在新的基础上进入价值回归。

　　第二，在目前影响股市的有关政策尚不稳定的情况下，投资者没有必要去勉强预测整个股市股价运动的空间有多大，但在注意观察政策变化影响的同时，可以结合个股基本面来分析该股在某个阶段的弹性会有多大。比如说，近期如果注意考察10元以下个股的股价变化，不难发现，他们各自的弹性空间好比一种自由落体运动，由于自身的质量不同，下落的高度不同，下落时间也不同，可能出现的反弹空间自然也会有所不同。量体裁衣始终是一种比较可靠的投资策略。

　　第三，价值分析和技术分析究竟哪一个能更好地指导投资活动，是一个比较复杂的问题。作为一个具体的投资人，过多地卷入这样的争论是没有必要的。实践告诉我们，在信息披露不充分和不对称的条件下，短期投资活动不得不更多地借助于技术的帮助。在同一个成为热点的投资题材下，除了业绩成长性等影响股价变化的基本因素之外，个股盘面、股价落差、资金集中度、调整时间长度等技术因素都将决定其股价的变化，投资者都应加以关注。虽然如此，价值观念还是在越来越深刻地影响着我们的投资，这是一个不容忽视的事实。

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