-这项政策在任何时候都可以推出，选择在这个时候推出，表明了政府对股市较长间低迷的担忧，需要通过推出一系列政策来逐步恢复市场的信心。

　　-如果在很短的时间内，大盘重拾升势，恢复到调整以前的水平，那么，这次的监管将付之东流。

　　-尽管我们前面分析了降税的目的是为了解救券商等机构投资者，但这不代表我们不看好即将要开始的大行情。

　　降低交易成本提高市场效率

　　□申银万国宏观研究部

　　导致这轮股市调整的很重要因素是股市的运行成本太高，股市运行成本和收益不对称。要推动股市的稳定健康发展，必须要从多方面降低市场成本。措施可以通过两方面：降低交易成本和一级市场沉淀资金的适度退潮。目前，随着发行价格制度改革导致一级市场申购收益下降和清理违规资金，已经使得一级市场资金部分离场，降低了股市的资金成本，而降低交易成本，则可以通过下调印花税和降低佣金两种方式来实现。

　　年初相关部门酝酿的是进行佣金制度改革，降低交易佣金。由于下半年股市出现了调整，交易量萎缩，券商佣金收入大幅度下降，大部分营业部处于亏损状态。这种情况下，降低佣金必然要遇到相当大的市场的阻力，超出了目前券商的承受能力。因此，市场环境使得相关部门只能选择下降印花税。

　　印花税税率的下调，当然会影响到财政税收，但是印花税不会以税率下调幅度同比例下降。税率下降了，刺激了市场交易的活跃，税基增加了，印花税会有所增加。市场交易活跃，券商的佣金收入会增加，券商向财政上交的增值税和所得税也会增加，这样财政收入未必因印花税税率的下调而减少收入。

　　希望促使市场交投更活跃

　　我国的证券交易印花税主要是用来控制交易成本，进而可以抑制市场过度投机或活跃市场，但是随着我国证券市场的不断壮大和蓬勃发展，印花税收入不断增长，证券交易印花税在增加财政收入方面的功能反而更明显。下面对我国证券交易印花税的功能及其效果具体分析如下：

　　第一，增加财政收入功能。近三年的印花税收入占同期全国财政收入的比重都保持在2%以上，其中今年上半年上海印花税收入更是占到了上海财政收入的1／4。但是这种财政收入功能发挥是有限的。一方面，这种财政收入职能是以证券市场的效率损失为前提的，这是因为交易成本的增加降低了金融资产的流动性，从而降低市场效率。另一方面，我国证券交易印花税收入较高的主要原因是市场不成熟，投机现象严重，股票的换手率太高。我国股票的年换手率为300%左右，大大高于西方国家的成熟证券市场60%左右的水平。随着我国证券市场机构投资者的不断壮大和市场的逐步规范，我国股市的换手率必将大大下调，因此我国证券交易税的财政收入功能将会大大削弱。

　　第二，调控证券市场职能。从我国近几次股票交易印花税调整的思路来看，都是为了调节市场交投。但是，印花税调节市场交投是否真的有效？我们的结论是，我国证券交易印花税在调节市场交投方面的作用是比较小的，效果不明显，这可能跟我国投资者的构成有关。我国投资者中散户众多，而且投入的资金不是很多，因而印花税率的微小变化对其每笔交易的收益的影响程度并不是很大，所以他们对于印花税率的调低或调高更多地仅仅作为一个政策信号，而不会从自身的实际收益角度来考虑。

　　政策信号更明显

　　这次印花税调整，反映了一个十分明显的政策信号，那就是积极推动证券市场的发展，仍然是政策的主旋律。加强监管和解决历史遗留问题，目的是为了发展，历史遗留问题也只有在稳步发展的市场环境下才有解决的可能。印花税下调政策实施比较简单，除了对财政会产生一定负面影响外，对所有市场主体都是一个利好性政策。这项政策在任何时候都可以推出，选择在这个时候推出，表明了政府对股市较长间低迷的担忧，需要通过推出一系列政策来逐步恢复市场的信心。

　　印花税下调是一项长期的利好性政策，其政策效应的释放过程相对缓慢，将在以后的发展中逐渐显现出来。

　　当然，目前的股市调整有其自身客观原因，印花税的下调，并不能改变这些内在因素。该项政策的推出，也并不意味着管理层加强监管，加速历史遗留问题解决和完善市场制度建设的总体政策思路会发生根本调整。政策面的转暖，需要通过证券市场因素的变化，才能真正发挥作用。

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