中国银河证券研究中心 高飞

　　熟悉股票市场的投资者大都知道一句经验之谈的行话：在股市上，什么都能骗人，只有成交量不能骗人。尤其当指数在经过一段时期的深幅调整以后，大盘地量水平的出现，更被投资者看作为黑暗中的一丝光明和绝望中的一棵救命草，希望大盘能够变盘。无论是1999年“5.19”行情启动的前夕，还是1999年12月30日时，该周日均成交量为25.73亿元，随后上 证指数屡创新高，达到历史性的2245.43点，我国股市的历史发展似乎对这一定律屡试不爽。

　　但笔者认为，本次调整和地量水平的出现有着新的特点，投资者应该引起高度的关注。

　　首先，引起本轮地量水平调整的背景和以往相比不同。引发本轮的调整更大程度上是管理层综合治理的结果。这里有一条明显的规范思路，上市公司——庄家——会计师事务所等中介机构——投资者教育，而要达到的目的则是上市公司、券商要走向国际，总之，一切是为了加入WTO，与国际惯例接轨。那么，这就决定了在短期的时间里难以有急促的反弹。因为如果在很短的时间内，大盘重拾升势，恢复到调整以前的水平，那么，这次的监管将付之东流。这就是当前的大势。

　　其次，这次的缩量乃至地量更是有明显的特点。这次调整基本上是把所有的市场参与者一网打尽。如私幕资金链条的断裂造成个别股票价格的高台跳水，券商的理财业务受到沉重打击，证券投资基金也出现了业绩的负增长，其它处于弱势群体中的投资者就可想而知了。市场大多数的参与者都套在高位，那么，调整只能是不断地缩量调整，地量的出现就是必然的。而地量出现之后，还有可能是继续的地量整理，甚至反弹时也是无量反弹。这是地量的新特点。

　　第三，我国股票市场的扩容和成交的相对缩量将会是一个新的特点。成交活跃很难断定它是好事或坏事。比如，从国家和券商的角度来说，成交活跃可以增加税收和佣金的收入，当然是一件好事，而对上市公司来说，则反映了股东的不确定性，投机比较严重，不是一件好事。但从长期发展来看，一个上市公司的股东应该是比较稳定的，成交量自然就比较少，这是一个总的发展趋势。尤其随着目前管理层对上市公司的严厉监管和开放试基金的增加，这一成交量或换手率的新特点有加剧的趋势。

　　第四，地量寻求变盘的概率在减少。在以往的经验中，高位放量有主力出逃的嫌疑；低位缩量有变盘的可能。从本轮的缩量来看，外围环境不支持反转。这主要有两个方面的原因，一方面是临进年底，市场资金面开始吃紧，尤其是代客理财业务面临较大的兑付压力；另一方面是随着许多上市公司基本面的恶化，投资者对今年的年报已不抱任何幻想。因此，资金面向上寻求反转的压力实在太大。

　　在我们简要地分析了目前市场环境下的地量水平新的特点的时候，还应该积极注意目前政策方面出现的一些积极的变化。这主要有以下两个方面的信息。

　　一方面是，政策利好组合正在对市场发生作用。11月16日，财政部再次以大手笔大幅降低证券交易印花税至0.2%的水平。这是在不到一个月的时间内，国家第二次以政策性的方式连续刺激低迷的股市。这一组政策组合拳的调控意义意味深长。国家希望治市，但又不希望股市十分低迷。如果政策的效用还不十分明显的话，那么，这套政策组合拳是否还会有新的招数？

　　另一方面是，目前的地量对谁打击最大？从高位悉数套牢的投资者来看，机构投资者面临艰难的选择，尤其是年底需要兑付资金的机构更是举步维艰。因此，这些机构迫切需要成交活跃。如券商有今年代客理财的压力，证券投资基金有分红的压力等。这就是降低印花税短期可获得利益的投资机构。从这方面解读政策，恐怕对投资者最有帮助。

　　综合以上各个方面的分析，目前市场的地量有了新的内容。地量总会引导变盘，本周五已经发生，但变盘以后的市场反映和市场走势同样有了新的内容。投资者要根据变化了的情况灵活运用，不能简单地想象历史会重演。

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