国泰君安证券研究所 基金研究小组

　　在管理层突然推出停止首次发行和增发股票时出售国有股消息的刺激下，大盘展开强劲反弹，当日两市股票几乎全线涨停。从上周基金公布的净值来看，45只封闭式基金净值亦全面回升。而三季度基金投资组合透露出的信息显示，绝大部分基金资金比较宽裕。在这种情况下，基金的持仓情况会不会发生大的变化呢？我们结合基金三季度投资组合的行业配置 及重仓股等情况，进行了一些分析。

　　我们分析的样本区间是9月30日至10月26日。可以肯定的是这段时间内，基金的持仓比例，行业配置以及重仓股情况有比较大的变动。以9月30日的持仓比例，行业配置比例及重仓股情况为基点，通过一定的数据分析优化技术推测出一个最可能的10月26日的基金净值，我们称这个值为推测值。推测值与实际值之间的差别，我们用误差来表示。如果基金的行为比较稳定，即持仓状况、行业配置比例等变化不大，则误差会比较小，反之亦反之。上表给出了10月26日的基金实际净值与推测值的比较情况。可以看出，除基金安信和安顺外，推测值均低于实际值，误差也较大。

　　结合上面的分析，以及公布的基金净值数据来看，上周基金净值的增长可能来源于两方面的原因：

　　(一)前期的持仓比例较大的基金，在上周市场强劲反弹的情况下，逢高派发获利。比较突出的基金可能是基金金鼎和基金泰和。三季度投资组合的情况显示，这两只基金国债和现金的比例分别是32.18%和33.52%，是持仓比例最高的两只基金。由于他们持仓比例比较高，前期股市大跌中深受拖累。从9月30日至10月19日的净值跌幅中，这两只基金是跌幅最大的，分别下跌9.87%和9.52%。这两只基金上周净值分别上涨了5.65%和5.48%，是涨幅最高的两只基金。如果他们所持股票至10月26日收盘时，还没有较大的变动，则净值应该与推测值差别应该很小。从上表来看，推测值低于实际值且差别较大。从大盘在这段时间内的表现来看，除本周外，上证指数仅在10月12日一天有不错表现，上涨50多点。另外在10月9日上涨接近20点，其余时间均在下跌。因此，基金的资产配置情况在上周有变动的可能性较大。

　　(二)前期仓位较轻的基金，在上周可能有趁机增仓行为。由于上周二的重大利好比较突然，因此这部分基金增仓的成本较高，本周的净值增长相对就比较低。比较突出的是基金安信和安顺。这两只基金三季度的国债和现金比例分别高达79.54%和83.32%。从9月30日至10月19日的净值跌幅中，分别下跌4.75%和4.58%，跌幅相对较小。上周净值分别上涨4.166%和3.699%。从上表来看，这两只基金的推测净值要高于实际净值，如果他们持仓状况不变或者仅有减仓行为，根据我们前一部分对大盘近期走势的分析，其净值应该高于公布的实际净值。因此，推测净值高于实际净值，最可能的原因是他们在近期增仓。

　　当然，在实际操作中，这两种效应不是孤立的。我们上面的分析主要是基于近期大盘的走势。在大盘持续下跌的时期，逢高减仓，无疑有助于资产的安全和净值的回升，我们没有考虑个股或行业的轮换。如果某些个股或行业在大盘下跌过程中，逆市而动，则增仓持有之，行情结束之前减仓，无疑是上策。从上表来看，国债和现金比例较高的基金，如汉博这一比例高达99.38%，其推测值低于实际值，如果基于大盘的走势，应该认为它在减仓，但在如此低的持仓比例情况下，这种情况的可能性应该比较小。第三季度的投资组合显示大部分基金资金状况比较宽裕，大盘未来的走势也不是很明朗，基金更可能采取一种比较灵活的策略，那就是选择市场时机和关注个股行情。因此，就上周的情况来看，以基金金鼎和泰和为首的高持仓比例的基金减仓，以换取更多灵活运用资金的可能性较大；而以基金安信和安顺为代表的低持仓比例的基金，抓住市场时机，选择个股增仓的概率较高。

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