许瀚升　十五大报告提出了国有经济重组要“有进有退”，国有股减持是国有经济“退出”重组的一个具体措施。对于这一事关全局的重要政策，必须从战略的高度加以认识。

　　近十年来，在大量国有企业向混合所有制即有限责任公司和股份公司转变过程中，控股权问题已成为一个比较突出的症结所在。现在人们多把企业造假的问题归结为“一股独大”，我觉得比较片面。在“一股独大”的情况下发生的问题，责任也是十分清晰的。监管不 严，处置不力，这才是问题的关键。如果没有一个严肃的法制环境，使违规者的收益和处罚处于严重的不对称状态，不论什么样的股权结构、治理结构，都可能产生问题。现行办法应如何评价

　　国务院关于《减持国有股募集社会保障基金管理暂行办法》，是一项国有资本以资产退出方式达到筹集专项基金目的的举措。事实说明，群众对这种目的和方法是不认同的。

　　第一，用这种方法筹集社保基金并不恰当。资产退出从来都是各国政府及其各级政府运用的辅助手段，适宜解决临时、小量的资金需求。我国社保资金缺口大，用这种辅助方法去解决是非常不妥的。而且，财政收入的方式很多，并不需要特定的收入方式对应特定支出。如果一定要把国有股减持收入对应社保基金，就会使人产生用一部分有钱人的钱，去承担全社会社保需要的感觉。其实，从国家财政收入中划拨一部分资金即可。

　　第二，对于上市国企一律进行资产退出，除了套现外，并无助于公司股权结构和治理结构的解决。有些行业减持到10%，也不可能解决国家的控制地位。要实现政府对国企的管理退出，必须对企业有选择地进行股权调整，而不是“一刀切”。理论界总把股权分散当作完善治理结构的目标，这可能是个误区。在股权分散的情况下，内部治理结构也存在很多问题，英美等国都有此类经验。

　　第三，与民争利，既不公平，也不明智。《办法》提出要按同股同价的原则减持，从远处看，从大处看，问题不少。大家都知道，在国企“包装”上市过程中，国有资产得到了大幅评估升值；由于新股发行溢价，上市公司的每股净资产都有较大幅度增加；国企的上市重组，使之以较小的国有资本驱动了更大的社会资本，虽然国有股本的比例相对缩小，而其股本总值和支配力都获得大幅提升。而事实上，重组上市的国企赢利能力并不高，如果没有股民的新资金流入，很多企业不过是一些没有赢利能力的死资产。特别是在“包装”上市过程中，造假的问题相当普遍。在这样的局面下，还要按照并不恰当的高价格来套现，怎么谈得上公平呢？我们不应过分强调政府作为国有资产所有者的角色，而忽视它所担负的国家职能。

　　第四，从客观效果看，减持损害了广大投资者的利益，不利于我国经济持续稳定和健康发展。也有人说，股票下滑和国有股减持无关。其理由一是同股同价“公平论”，二是国有股减持数量“有限论”。由于我国上市公司主体大都由国企改制而来，国有股不论新发、增发、配股都要按发行规模10%减持，怎么可能是一个“小规模”？在一种不合理价格水平上按这样的规模减持，怎么能维持既有的价格水平？何况，国企仍要不断上市，国有股的增加恐怕要远大于减持。也有人说，股市下滑主要是因为股市“泡沫”太多，市盈率太高造成的，和减持无关，这是“公平论”者的又一遁词。首先，过高的股价并不是投资者一手造成的，它主要是同我国证券市场上的发行方式、退出方式、监管方式的弊端紧密相联，是同政府及主管部门的管理不善和措施不当相关联的。其次，在高危价格区出台一种与民争利的办法，自然要引发股市的下滑。大量恶性造假公司的披露，更充分说明政府没有理由按那样的价格来减持国有股。据估计，自《办法》出台至今，近5000亿财富蒸发掉，不是一句“挤泡沫”那么轻松的。在机构投资者中普遍存在的融资、委托理财业务，因股市下滑导致了大量新的债务链。不但国有股减持已无法进行，新股发行、配股、增发以及基金的发行，几乎已处于停滞状态。

　　1—8月，股票二级市场成交额为30415.53亿元，与去年同期的46416.07亿元相比，锐减34.47%，印花税也由370.65亿元减至234.34亿元。显而易见，减持国有股带来的收益和造成的损失是多么不对称。减持出路及其思考

　　建立健全稳固的社会保障体系是非常重要的，减持国有股补充社会保障基金作为一种辅助手段，也是可行的渠道之一。关键是我们应采取什么样的方法。笔者认为，应主要采取上市公司对国有股份回购的方法。

　　具体说来，由上市公司按股票的净资产价格、按国有股份的一定比例回购国有股份，在资产负债表的一方减去资产，一方减去股东权益。这是一种非常简便、公平、可行的办法。上市公司对国有股份减持后，每股盈利还会增加，有利于该项办法的顺利实施。

　　这里有两个问题值得注意。一是对于关键行业的国有骨干企业国有股保持什么样的最低股份比例，要有明确的政策和界限。二是国有股减持应针对已上市的公司，而不针对新上市的公司。因为新上市公司中，国有股刚刚评估增值，一般都是按每元1股将净资产折为国有股本，若同时又要按新股溢价发行后的每股净资产价格回购，这明显占了新股东的便宜。相反，新公司上市运行一段时间后，其每股净资产有可能增加，也可能减少，这时已体现了新老股东的共同贡献，再按净资产价格减持。

　　在减持办法没有考虑周全之前，也可考虑在正常的拨款计划外，将证券交易印花税的一定比例拨付社保基金，这也是一项简便可行的做法。有一种意见，是把减持的国有股都拨付社保基金，另觅适当时机上市，这无异于在投资者头上悬了一把利剑，无助于问题解决，而是推迟矛盾的产生。

　　国有股减持之所以引发了证券市场的大幅调整，原因在于各种政策目标不清、互相矛盾，导致市场失衡，最终各方利益均受损害。因此，国有股减持首先要兼顾改革、发展和稳定等多重目标，慎重选择国有资本的退出方式。其次，政府通过股市已为国企筹集了大量发展资金，对促进经济稳定发挥了很大作用。但因上市扶持的产业政策不明，资产使用效益差的情况也相当突出。再次，严肃监管，严格退出机制，是维护证券市场秩序、提高证券市场资源配置效率的重要保证。其四，当我国股市经过几年牛市达到今年一个高峰时，大量的新发、配股、增发蜂拥而至，国有股减持还要从市场拿钱，同时还要把银行资金“挤”出去，多重相矛盾的目标相继出台，终于压垮了股市。

　　我国有着强大的国有金融系统，特别是坚强的国家信用，加之人民币没有自由兑换，可以不受外来资本冲击，从而使我们的金融、信用机制保持着良好的运行。但对于大盘跳水带来的损害也不能不保持警惕。必须妥善处理证券市场中的各种问题，提高政策、管理水平，促进我国证券市场的健康发展，并通过证券市场调动各种社会资源。

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