高 昕

　　33家基金经理在今年中报的《基金经理报告》中详细地阐述了自己对下半年市场的看法。从中我们不仅可以发现下半年主流资金的运作思路，同时也可以通过对其投资展望的分析，发现各基金经理在评估市场时所存在的一些问题。

　　对大盘走向尚无共识

　　基金经理普遍对市场做出了低调的评价，但从其投资展望中看，对后市尚未形成成熟的看法。由于我国股市自1996年开始了一波长达5年的牛市。在各种投资理念的轮流推动下，市场在2200点以上时的平均市盈率达到了60倍以上。市场在6月中上旬开始的下跌在性质上是大牛市中的一次阶段性调整还是由牛转熊的一个标志，将是决定基金在下半年运作是否成功的关键。尤其是在8月28日上证指数已跌至1795点的年内新低后，有关对6月以来市场调整性质的认识就越发重要了。如果7、8月间的调整只是大牛市中的一次阶段性调整，那么采取防守型的投资策略毫无疑问将会影响到基金在下半年的经营业绩；而如果市场已开始牛熊转换的话，对股票投资采取70%左右的仓位将无法回避系统性风险带来的损失。基本面分析待深入

　　在大多数基金经理的工作报告中，对宏观面的认识基本持谨慎乐观的态度，认为中国经济在世界经济减缓的不利环境中可谓一只独秀，中国即将加入WTO、西部大开发以及北京申奥成功将对经济增长带来新的动力，而将规范监管、国有股减持及2002年开始所得税率的变化视为影响股市趋势的主要原因。只有基金泰和等少数基金提出了“内需的增强推动了经济的增长，但总体上看，仍然不抵外需收缩对我国经济的影响大；中国经济的增长方式正在从出口主导型向内需和投资主导型发展”的看法。同时，股市是一种先行经济指标，它的走向是可以用来提前反映经济趋势的变化的。而如果反过来用经济趋势的变化来预测股市的走向的话，难免会错过发现市场发生本质变化的时机。因此，仅仅对基本面中的有关经济问题的把握时，就有两点值得基金经理们去认真思考：一、做为一个出口主导型经济，中国外贸出口由年初增长13.7%转为6月份下降0.6%，这种趋势在11月加入WTO之后是否会在短期内发生改变，而又会短期内发生多大程度的改变？二、做为一个内需和投资主导型经济，中国自1996年以来已经连续多次降低了利率，并在几年前就提出要进行投资体制的改革，但在西部大开发中，国家依然是有关政策的倡导者和投资的主体。如果内需未因利率的降低而扩大，同时投资体制的改革也未能按预期完成，这将对中国的经济发展意味着什么呢？

　　总之，通过对基金中报的下半年投资展望的分析，我们看到基金经理在市场出现较大变化之际，已经开始调整原有的投资策略。只是长达数年牛市造成的惯性思维，使大多数基金经理们面对市场的重大变化，尚难以拿出一个明确的结论。防范系统风险放首位

　　尽管对后市的看法仍然模糊，但随着大盘自在6月中下旬的见顶回落，尤其是7月23日开始的急速下跌，基金经理对整个市场的看法还是发生了根本性的改变。考虑到我国股市是在市盈率达到60倍之后出现调整的，基金经理普遍对市场做出了较为谨慎的评价，“认为下半年市场在大幅下跌之后，仍将呈现出大幅波动的格局，总体上将是震荡调整的走势”；个别基金经理甚至已经提出了“下半年市场将处于弱市，以震荡为主、重心下移的方式运行”的悲观结论。为此基金经理们的运作方式在战略上采取了做好防守工作、加强对风险的分析和控制的准备，在仓位上对股票的投资均控制在70%以下。其中基金裕阳提出中国证券市场的系统性风险占总风险的80%左右，目前的市场是一个系统性风险远远大于非系统性风险的市场。强调保持较高流动性

　　应该讲今年以来的市场变化改变了基金经理对科技股重仓集中持有的投资策略。选股思路转向电力能源、港口运输、房地产以及医药化工等传统行业。在个股组合中注意分散投资和股票的可变现程度，如基金兴科具体地提出了“基金股票的集中度不到36%，不持有超过5%的股票，十大重仓股的比例都均衡地保持在3%左右”投资策略。而同样处于对市场前景的担忧，基金同智等表示在下半年将利用新股发行密集的时机，进一步加大一级市场的投资力度；基金泰和等则明确地提出要加强对国债等固定收益品种与可转换债券的研究，力争以“小胜”积“大胜”。

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