□华夏证券研究所 银国宏

　　总体来看，2001年上半年市场的运行趋势以及波动空间与我们年初的预测“2001年将延续2000年的牛市但上涨幅度不会很大”是比较吻合的，但对于市场将如何延续这种特征没有给予详细的预测，而2001年上半年市场所体现出的结构性特点与以往有很大不同，客观上形成了一种典型模式：牛市就在身边，却又无法抓住。因此，我们在进行半年总结时有必要对此给予重点分析，分析导致这一现象出现的原因以及下半年是否会继续存在。

　　一、上半年结构性特点和多数投资者投资失败原因分析

　　(一)市场特征：指数在反映多数个股涨跌幅度时存在较大偏差

　　以上海综合指数为例，上半年累计涨幅为6.97%，与去年上半年41.09%的涨幅根本无法相提并论，但更为突出的市场特征是：去年指数的走高是依赖于一条清晰的主线实现的，科技股与国企大盘股分别上涨了44.36%和17.27%，而今年市场最大特点恰恰是没有这样的主线，为指数上扬做出巨大贡献的主要有三大板块：首先是B股累计上涨142.7%，其次是新股次新股累计上涨30%，再次是ST板块上涨了10.8%。

　　从上述数据可以发现：一方面对指数做出重大贡献的板块在总体涨幅上要远远小于去年；另一方面今年上涨幅度较大的个股对于指数的影响力度较小，无论是次新股还是ST都属于整个市场中市值相对较小的群体，而高科技和国企大盘的波动对指数则有重要影响。特别需要指出的是，如果将B股和次新股对指数的影响因素扣除的话，上证指数将下跌将近3%，由此可以更为清晰地反映这一特点。

　　(二)形成原因：政策直接支持力度下降和高市值个股调整使指数缺乏想象空间

　　从我国证券市场牛熊交替的历史来看，应该说由政策直接影响甚至主导的占很大比例，但目前来看这一现象正处于一个重大转变时期，指数运行趋势自然也将体现出新的特征，具体见下表。

　　从中可以看出：2000年上半年政策的着力点主要在不断增加市场资金供给，从而有效改善资金供求关系，而我国证券市场又恰恰属于典型的资金推动型市场，再加上99年下半年关于三类企业入市等同类政策的铺垫，指数爆发性上涨自然在情理之中；而2001年上半年的政策着力点则有明显变化，一方面通过国有股减持改善流动性偏低的股权结构，另一方面通过加强对上市公司和机构投资者的监管降低市场和个股的活跃程度以保护中小投资者的利益，而上述政策对市场的支持效应需要在更长的发展时期才能体现出来，在短期内则客观存在明显增加资金需求，降低市场波动幅度的效应，因此指数很难出现类似2000年的爆发性上扬，稳中有升应该是中性政策的最好体现。

　　如果从资金的成本收益角度分析，网络、科技股和国企大盘股是2000年资金流向最为密集的领域，这两大板块又都有相当的累计涨幅，因此就这部分已经获利的机构资金而言选择最佳时机出局应是主要任务，但资本市场同时又不断吸引新的机构资金入场，而新资金的选择重点势必会放在投资风险最小的领域，换句话说累计涨幅大小将成为关键。因此，在这种不同性质资金的不同选择下，市场不同板块的表现产生巨大差异甚至是截然相反。

　　(三)持仓结构：惯性思维限制了持仓结构的积极调整

　　历次牛市的爆发都有一条清晰的运行主线，无论是传统绩优股还是高科技股，都会有明显的上扬和调整周期，而指数也必将随之出现明显的周期性波动。

　　那么市场在经历了2000年网络科技股的爆发和国企大盘股的革命后也必然会有一个明显的调整周期，而事实上这一调整周期也确实按部就班地展开了，只是由于指数的稳定在很大程度上掩盖了这一事实，也正是因此才使多数投资者丧失了对市场资金流动的敏感性。

　　正如我们对机构资金流向所做的分析，如果投资者依然采取一种惯性思维的投资策略，不采取“以累计涨幅大小作为择股标准”的新思路，积极进行持仓结构调整，收益是很难得到保障的。

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