10月金融数据出炉，一般媒体引用较多的两个数据略微有些偏离预期，其中人民币新增贷款为5052亿元，创下13个月以来新低，而M2增速也低于机构14.5%左右的一致预期。

这些预期的偏差并非无法解释，一方面是因为季初原因，上个月存款太猛，这个月存款回流，存贷比等限制导致贷款空间相对就少；另外，外币贷款仍然维持了在信贷中的较高比例，几乎占到本外币贷款总额的20%，这是近年来比例最高的一个月，跟人民币对美元相对强势，境内居民和企业持汇意愿下降有很大关系。

更重要的还要看社会融资总额，10月达到1.29万亿，仅次于三六九三个季度末冲高的数据。其中，企业债券融资近3000亿，创下纪录，信托贷款虽环比下降，但规模和比例都仅次于上个月的高点。今年以来，央行也一直强调提高社会融资中直接融资的比重，看起来顺利成章。

当然，就是这样一份数据，我们还是略有一些担心，这也是此前一些担心的延续，近几个月企业债券融资和信托贷款的迅速增长，比例大幅提高。这里面并不完全是市场自发的采用更多直接融资的方式，也包括了政府相关的货币需求在银行体系之外寻求满足的实现。

今年以来，城投债的增幅累计增长已经超过去年全年不少，而基建信托、地方政府应收账款信托等更是占据了信托融资的较大比例。经济连续多个季度下行之后，最近的企稳离不开政府的对冲操作，稳增长的需求完全可以理解。但大规模增加基建投资，扶持一些产能严重过剩的行业，最终未必能带来很好的经济效益，眼下却在相对有限的货币资源中产生了一定的消耗，同时增加了企业争夺资金的价格成本。

与此同时，因为美国QE3等境外经济体的宽松政策，通胀的隐忧至少看起来仍然在困扰政策制定者。因此，我们看到央行明确表示“不主动采取货币手段来刺激经济”，但另外一方面，刺激经济的手段却离不开货币资源的运用。而股票市场，在目前这种政策组合下，除了短期或有受益的少数行业外，整体的积极效应相对有限，甚至略偏负面。