本刊记者 高基元／文
这是惊心动魄的半年，这是考验投资智慧的半年。
2015年上半年，A股市场不仅经历了牛市疯狂的上涨——上证指数最大涨幅一度超过60%，同时也体验了断崖式的下跌——短短半个月跌幅近30%。
在这短短半年的时间里，无论是公募基金还是私募基金都面临着巨大的考验。尤其是随着股市在6月中旬展开的一波快速杀跌，一些前期收益率极高的基金甚至遭到腰斩。
而6月30日则无疑更是一个异常纠结的时点——一方面，大盘短期内出现大幅“回调”，从最高点计回撤幅度超过了20%，已经暴露出了巨大的下行风险；另一方面，6月30日当天市场出现了强势的日内反转，大盘振幅接近11%，让人不禁期待后市或许还会有持续的反弹甚至重回上涨行情。
在上半年波澜壮阔的上涨与疯狂的暴跌中，作为机构投资者的代表，公募、私募基金的基金经理们是如何操作的呢？而基金中报犹如一幅完整的大阅兵画卷，将基金经理的得与失毫无保留地展示在投资者面前，接受检阅。
从收益率来看，据Wind资讯统计显示，上半年创业板指数、上证综指涨幅分别为94.23%、32.23%，受益于股市的整体上涨，各类基金上半年均取得了较为可观的正回报，共有17只偏股型基金上半年收益率超过100%，在前期单边上涨行情中涨幅领先、同时在后期调整中表现抗跌的富国低碳环保基金最终取得160.31%的收益率，成为上半年基金收益率冠军。汇添富民营活力和华宝服务优选分别排名第二和第三名，收益率均超过120%。
混合型基金方面，共有16只基金收益率在80%以上，易方达新兴成长以132.67%的收益率位列第一。宝盈新价值、新华鑫益收益率也超过100%，排名混合基金第二、第三名。
受益股债双牛，债券型基金上半年也取得可观投资业绩，多只产品收益率超过20%，其中中银转债增强基金以37.82%的收益率排名第一，天治可转债增强债券、华商双债丰利基金分别以37.17%、28%的收益率排名第二、第三。
而从基金公司的表现看，汇添富基金、东海基金、华商基金[微博]、浦银安盛、银河基金[微博]上半年偏股基金整体业绩较为突出。
平均仓位创新高
《证券市场周刊》根据Wind资讯提供的基金中报数据统计发现，截至6月30日当天收盘，Wind分类下的普通股票型基金和偏股混合型基金(包括开放式和封闭式基金，但不含指数型基金，下称“主动型股基”)共有633只(中报/年报中未披露股票投资市值的新成立基金不包括在内，下同)，基金资产净值合计为1.23万亿元，其中股票投资市值合计为1.07万亿元，平均仓位为87.2%。
根据新“基金法”，普通股票型基金的仓位下限为80%，似乎87.2%也不算很高的数值。但基于同一口径的追溯统计显示，自2006年中报以来，主动型股基的平均仓位仅在2015年中报超过了87%，其余大部分时候都只在80%上下徘徊(详见图1)。
由于仓位水平实际上反映了基金经理对后市的预期，如果分歧大，高低仓位互相抵消，反而不容易出现平均仓位偏高或偏低的情况；只有当整体预期趋于一致时，平均仓位才会偏高或偏低。换言之，在2015年二季度末风雨飘摇不定的当口，基金经理们却是相当一致地看好后市，而且还以统计区间的最高仓位水平参与了这场“豪赌”。
理想很丰满，现实很骨感。残酷的事实是，进入三季度以来，上证指数再也没有一个交易日的收盘价超过6月30日，8月31日的收盘价甚至比6月30日低了1000多点，在二季度末的基础上又下跌了25%，重仓的公募基金损失惨重。
日光之下并无新事。2009年报主动型股基的资产净值合计为1.63万亿元，规模甚至超过2015年二季度末，且平均仓位高达86.96%(统计区间中的第二高)，但接下来半年大盘从接近3300点下跌至不足2400点，与此同时主动型股基的平均仓位也下降至74.13%，资产净值萎缩至1.34万亿元。由此不难预计，经历三季度的“洗礼”，主动型股基目前的仓位很可能也下降至显著较低的水平。
Wind资讯基金仓位测算数据显示，截至9月2日，全部偏股型基金平均仓位降至75.31%，其中股票型基金平均仓位降至82.32%，而混合型基金平均仓位则降至74.24%。
但如果单凭上述现象就质疑公募基金的专业能力也并不充分。从历史数据来看，高仓位并不一定就意味着马上会跟随暴跌，低仓位也不一定意味着马上会有反弹。如，2014年报主动型股基的平均仓位到了86.44%，随后半年大盘从3100多点最高上涨到了5100多点；2008年中报平均仓位为71.6%，属于较低水平，但接下来半年大盘从2700多点最低跌到了1700多点。
此外，行情暴跌之前也不一定就对应高仓位。2008年全年暴跌前夕，2007年报主动型股基的平均仓位只有80.74%，只在平均水平附近，并不算高。
不过从经验来看较为确定的是，偏高(85%以上，预期后市走强占主导)或偏低(75%以下，预期后市走弱占主导)的平均仓位水平难以长期持续，最终还是会通过与预期相反的行情让平均仓位回归到均值80%附近，而这个过程有时需要延迟两个季度以上。
有意思的是，2015年二季度末包括公募基金在内的许多投资者在期待大盘“回调”后能够如2007年下半年那样再创新高的时候，实际上预期已经高度一致(从主动型股基的历史性高仓位便可窥一斑)，但2007年中报时基金经理们的分歧却要大得多，当时主动型股基的平均仓位只有79.51%，并没有表现出特别的倾向。
激流勇退的智慧
就在其他大多数主动型股基选择加仓应对时，2015年二季度末有几只基金已然大幅度减仓，有效地减小了面对暴跌的风险敞口。
Wind数据显示，一季度末资产净值超过20亿元的主动型股基中，有四只基金二季度仓位下降了20个百分点以上，其中降幅最大的为富国低碳环保，该基金的仓位从一季度末的93.95%下降至68.98%，降幅为24.97个百分点。另外三只基金分别为兴全趋势投资、建信优化配置和兴全合润分级，下降幅度分别为22.42、20.76和20.19个百分点。
富国低碳环保原先就以160.31%的半年回报夺得了上半年度公募基金业绩冠军，凭借成功的减仓和调仓，该基金又将桂冠一直戴到了9月份，截至9月8日仍以121.05%的年内回报率排名榜首。
富国低碳环保基于何种理由在一季度和二季度都准确踩对市场节奏？其基金经理魏伟在定期披露报告中并未详细阐明。但另一家基金公司——兴全基金却在旗下所有权益类产品的一季报中清楚表明了对后市悲观的立场：“目前(截至一季报发布时，下同)市场上绝大多数公司的股价已呈现泡沫，以创业板为代表的中小盘股票更是泡沫严重。”
这篇统一发布的文字由兴全基金总经理杨东执笔，替代了原本按常规应由各产品基金经理自行撰写的内容，在当时赚钱“又快又轻松”的浮躁氛围下显得十分另类，但却异常之尖锐，事后翻阅仿佛预言一样准确得可怕。
“目前市场在轻松越过4000点后，越发大步狂奔，泡沫按照这样的速度不断膨胀，让我们不得不开始考虑可能很快会来临的再一次泡沫的破灭，由于巨额杠杆资金的进入，这一次的股价崩溃对投资者的伤害甚至可能超越2008年，”杨东充满忧虑地写到。2007年他曾经在大盘位于6000点的高位时以公开信的形式劝基金持有人赎回股票基金。
作为公募基金，由于有仓位限制，在做出预判后能够采取的行动只能是提前减仓。然而在其报告发布后，更为疯狂的暴涨行情又继续上演了近两个月才结束，期间这种“众人皆醉我独醒”的感觉，想必煎熬更甚于发布看空报告本身。
实际上，对后市风险提出警示的基金并不只有兴全一家，例如华泰柏瑞积极成长基金经理方伦煜在一季报中也表示，二季度可能将出现震荡甚至“踩踏”，甚至形容“当前火热的市场是一场火山口边的盛宴”，但终究也未能付诸行动及时降低仓位，可见能真正做到“激流勇退”确实不易。
计算机、医药生物领衔“第一集团”
正如上文已提及的，2014年报主动型股基就已经保持很高的仓位运作(86.44%)，2015年中报的时候仓位又进一步小幅上升(至87.2%)，那么过程中主要行业的配置比例发生了怎样的变化？主要行业的仓位和历史相比又处于怎样的位置？
《证券市场周刊》记者基于Wind资讯数据整理得到，2014年报主动型股基仓位排名前五的行业分别为医药生物、非银金融、计算机、房地产和银行(按申万一级行业分类，下同)，仓位最高的医药生物行业占资产净值的9.08%。到2015年中报，非银金融、房地产和银行的仓位均出现了较大幅度的萎缩，计算机、医药生物的仓位则双双提升，都突破了12%(详见表1)。实际上，其他所有行业的仓位都被远远地抛在后面(详见表2)。
对于行业仓位的计算，需要说明的是，我们针对特定报告期，从当期所有主动型股基的全部持股明细中，筛选出属于特定行业的持股市值数据进行加总，将其和除以当期主动型股基的总资产净值，得到行业仓位。
例如，计算2015年中报银行股仓位时，首先筛选出914条某基金持有某银行股市值数据，将数据加总后得到所有主动型股基当期共持有335.24亿元银行股，除以当期主动型股基合计资产净值12281.74亿元，得到2015年中报银行股仓位为2.73%。
同口径的追溯统计结果显示，2015年中报主动型股基对银行股的配置比例2.73%接近2006年中报以来的最低水平。自2012年末以来，银行股的仓位连续下滑，2014年中报最低跌至1.76%。即便是2014年四季度爆发的蓝筹行情也未能令银行股获得更多重视，2014年报银行股仓位只回升到6.53%，而2010年中报以前银行股仓位最低一般也有8%以上，最高的2009年中报甚至超过了17%(详见图2)。
和银行股遭冷遇不同，非银金融和房地产行业仓位的变动更接近周期性波动。非银金融行业的仓位在2014年报达到8.44%，创下统计区间的最高水平，但2014年中报和2015年中报却分别只有1.75%和1.94%，接近统计区间的最低水平，波动较以往显得更为剧烈(详见图3)；房地产行业近期的仓位波动显得相对缓和，但呈现逐步下降的趋势(详见图4)，近期最高在2014年中报达到7.37%，但2015年中报又回落至3.46%，为统计区间的第四低。
医药生物和计算机行业仓位的变动就呈现出较为明显的上升趋势。其中医药生物行业的仓位在2010年中报强劲地突破5.92%的前高，升至9.42%，一跃跻身“第一集团”，并在2014年中报达到统计区间的最高水平15.25%(详见图5)；计算机行业的仓位则从2013年中报开始脱颖而出，此后一路创下新高，在2015年中报时达到12.73%的统计区间最高水平(详见图6)。
另一个曾经的“第一集团”行业——食品饮料，其历史仓位曲线则呈现出反“N”型，从2006年中报占到10.96%，最低下滑至2009年中报只占4.23%；2009年三季度起其所占仓位逐渐回升，在2011年报和2012年中报时回升到9.5%附近，而后重新回落，到2014年报和2015年中报时连续创下新低，跌至3%附近(详见图7)。
与公募基金对医药生物行业的偏好一样，私募基金对之青睐有加。
据格上理财统计，二季度阳光私募基金集中持股的前五大行业为房地产、医药生物、化工、有色金属、机械设备。其中，银行虽在股灾期间表现坚挺，但仍不受私募宠爱，在二季度重仓股行业中排名倒数，而医药生物行业由于相对抗跌，并兼具一定成长性，成为私募持股第二重仓行业，持股市值占比为8.07%，仅次于房地产行业。
从基金重仓个股来看，基金半年报显示，截至6月底共有2710只个股得到基金持有，基金持股总量约391.02亿股，较一季度末增加约54.7亿股。其中，民生银行(600016.SH)以318只基金持有19.32亿股的数据成为2015年上半年基金的第一重仓股。此外，中国银行(601988.SH)、交通银行(601328.SH)、工商银行(601398.SH)、农业银行(601288.SH)、中国重工(601989.SH)等股也均跻身上半年基金十大重仓股之列。
除了在持股规模上占据明显优势外，权重蓝筹股也是2015年基金半年报中各基金大力增持的对象，在基金半年报的十大增持股中，东方航空(600115.SH)以2.82亿股的基金增持量成为报告期内基金买入规模最大的个股。此外，四川长虹(600839.SH)、工商银行、南方航空(600029.SH)、*ST海润(600401.SH)、伊利股份(600887.SH)等股也在基金十大增持股中占据了一席之地。
那么，明星基金经理在配置策略上是否与同行业会有所不同？
为此，《证券市场周刊》记者又统计了被银河证券同时评为三年五星和五年五星，且截至二季度末资产净值在20亿元以上的主动型股基，数量一共22只。截至二季度末，这些明星基金的股票投资市值合计为905.55亿元，基金资产净值合计为1015.01亿元，平均仓位为89.22%，高于全部主动型股基的平均仓位87.2%。
按照类似的方法计算行业仓位市值，可以得出二季度末这些明星基金持仓最重的前三大行业同样是计算机、医药生物和传媒，对应仓位分别为13.88%、10.43%和7.20%，其中计算机、传媒行业的仓位分别高于全部主动型股基的对应行业仓位12.73%、5.7%，医药生物行业的仓位则低于全部主动型股基的对应行业仓位12.19%。
说到个股，计算机行业最受明星基金关注的股票有两只，分别是恒生电子(600570.SH)和汉得信息(300170.SZ)，对应持有的明星基金数量分别为9只和6只，合计持有市值分别为16.64亿元和10.5亿元。
医药生物行业的个股受关注度则较为分散，被明星基金合计持有市值超过6亿元的一共有3只股票，分别为宜华健康(000150.SZ，6.28亿元)、国药股份(600511.SH，6.19亿元)和乐普医疗(300003.SZ，6.14亿元)。除了国药股份被5只明星基金持有外，另外2只股票都只有3只明星基金持有。
传媒行业的个股中，万达院线(002739.SZ)和省广股份(002400.SZ)遥遥领先，被明星基金合计持有市值分别为12.79亿元和9.33亿元，分别获得4只及5只明星基金持有。
阳光私募基金方面，据格上理财统计，截至6月30日，千合资本的王亚伟重仓的股票共有24只，其中11只为新进个股。在上半年，王亚伟曾表示保险、银行和环保领域的投资相对稳健，重组股具备一定的投资机会，传统行业和互联网结合的企业也具备较大的发展前景。而王亚伟投资的个股也或多或少体现了他对这些概念的青睐。
如，苏试试验(300416.SZ)位居高端装备行业，置信电气(600517.SH)涉及了国企改革、并购重组以及互联网+等概念，司尔特(002538.SZ)具有互联网和生态农业概念，吉峰农机(300022.SZ)也涉及并购重组以及互联网农业等概念。
泽熙投资的徐翔则对一季度持仓的股票进行了大换血——一季报披露的8只重仓股中，二季度持续重仓的仅存3只。截至6月30日，徐翔共重仓10只股票，包括新兴铸管(000778.SZ)、风神股份(600469.SH)、东方航空[微博]等。
明星基金经理看后市
半年报中，基金经理对于下半年A股市场的走势也做出了预判。整体而言，基金对下半年的走势谨慎乐观，经过6月、8月的两轮大跌，市场人气恢复需要时间，而在大幅调整后，部分行业和个股出现了一定的投资价值，市场将逐步走向结构化的慢牛行情。
如，富国低碳环保基金经理魏伟在中报中表示，前期相对滞涨绝对估值比较低的蓝筹将会有比较好的表现，新兴产业板块在充分调整后，将会出现分化，部分业绩优秀的个股将会领先止跌，从中期来看，基金依然对中国经济的持续发展非常有信心，经济的持续发展将会给资本市场带来持续的机会。
兴全社会责任基金经理傅博鹏则指出，短期看，三季度可能是仍然存在赚取收益机会的时间窗口，大股东不能减持、IPO暂停、大额增发暂停，政策呵护市场都是对市场走势正面的影响因素，而四季度以上因素都有可能发生变化。此外，参考中国台湾股市20世纪90年代初期的历程，牛市去杠杆之后波动率和成交量将是判断股市方向的重要观察指标，从目前的情况看，“股市还未到重新大幅上涨的阶段”。
对于接下来的行业性投资机会，部分被银河证券评为五年五星基金的管理者在半年报中也做了较为具体的阐述，主要可以归纳为五大类。
其一，新兴产业，包括新能源、节能环保、智慧城市、农业信息化和互联网金融等方向。不过银河行业优选基金经理王海华警告称，虽然很多新兴领域的转型最终会成功，但就具体企业而言，会有大量创新失败的案例出现，应仔细鉴别和规避。
其二，“互联网+”趋势下传统行业的转型。相对于新兴产业带来经济增量，传统行业的互联网转型则是对存量经济的盘活。汇添富民营活力基金经理朱晓亮表示，对传统行业渗透的互联网公司和对传统制造业(进行)改造的工业 4.0值得重点关注。
其三，国企改革尤其是军工行业改革带来的机会。可以说，国企改革是另一种盘活存量经济的渠道，甚至是经济转型成功与否的关键战场。华商动态阿尔法基金经理梁永强强调，军工行业整体性从非市场化向市场化转向的过程将爆发出巨大的弹性。
其四，大消费行业，包括医疗消费、食品饮料和旅游传媒等。中银收益基金经理陈军认为，消费板块是经济走弱情况下的最确定板块。
其五，具备其他特质的非特定行业。例如嘉实增长基金经理邵健指出，其基金长期看好轻资产运营高ROE、拥有良好盈利模式的行业；华泰柏瑞积极成长基金经理方伦煜则看好一些业绩出现大幅改善的个股。
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